原文作者：0xRusowsky
原文翻译：Block unicorn
关于NFT借贷领域及其定价基础设施解决方案的市场研究，在这篇文章中，我试图描述NFT领域的当前现实，并深入探讨我认为的下一个增长阶段的关键。请记住，我不是财务顾问，我写的任何东西都不应被视为背书。我没有持有任何讨论过的项目，但我计划投资其中的一些，这些只是我的想法。
NFT被《柯林斯词典》选为2021年年度词汇，这一成就归功于NFT行业去年的急剧增长和令人印象深刻的采用率。
Visa等一些公司估计，NFT的市值约为100B1美元。其他机构来源，如杰富瑞投资银行集团，在估值上较为保守，但仍宣布，他们预计到2025年，NFT 市场的估值将达到800亿美元。显而易见的是，NFT成功地吸引了所有人的目光。
去年的统计数据令人震惊，与20203家相比，交易数据增加了1836%。交易量(以美元计算)的增长更令人印象深刻，实现了21350%的增长，交易额超过170亿美元4(其中146亿美元发生在以太主网上)。
像CryptoPunks或Bored Ape Yacht Club这样的收藏品出现了价值不菲的定价，成为整个空间中最具标志性和最昂贵的两个收藏品。这两个系列的底价和平均售价都大幅上升，使它们的市场估值都超过了25亿美元。
这种现象之所以可以解释，是因为NFT成功地吸引了散户的兴趣。下一阶段高度依赖机构的投资者与去中心化金融不同，我们已经看到了NFT领域大规模采用的第一阶段的迹象，艺术、文化和投机的结合对普通人来说比金融创新更具吸引力。
突如其来的增长 “ 问题 ”
如前所述，BAYC已成为全行业估值最高的项目。在不到一年的时间里，这些个人资料图片成功地攀升到了NFT排行榜的榜首。
不到一年前，刚上市的无聊猿猴单个底价为 0.08 ETH，撰写本文时的单个底价为109 ETH，这是底价的1362倍（按ETH计算）。
当新的投资者加入这个领域，并最终持有这些独角兽NFT时，会发生什么？
如果我们查询链上数据来分析BAYC所有者的钱包，我们可以看到，这个项目相当分散，其持有人是长期导向。
这1万只无聊猿猴被放在6441个不同的钱包里，其中超过60%的人超过3个月没有转移，近40%的人超过6个月没有转移。
推特上的一个普遍假设是，大多数BAYC持有者并不富有，但同时他们真的致力于推崇这个项目，不想通过出售他们的NFT来实现利润。通过获取持有者的钱包及其余额，可以很容易地验证这一假设。为了简化调查，仅通过查看这些钱包的ETH余额来执行此验证，因为ETH是行业中最常见的持有资产。虽然不确定，但似乎可以公平地假设，以太坊主网上钱包的ETH持有量应该代表该钱包的整体财富。
根据这一数据，75%的持有者钱包中的收藏品底价不到十分之一。尽管BAYC的所有者可能有其他资产和/或其他钱包，但似乎可以公平地假设，由于其NFT的非流动性性质（非流动性性质资产交易量差，存在较大的价格偏差），这些投资者将遭受成本的影响。最重要的是，一些以前的持有者可能已经出售了，因为他们的NFT获得了大量资金，而获得流动性的唯一途径是在二级市场出售。
将流动性推向流动性不足的JPEG市场
由于NFT领域目前的估值和我们去年看到的增长速度，它可以被认为是一个休眠的巨头。该领域正在迅速积累价值，但其效用受到其非流动性性质的高度限制。这种限制性的动态正在防止一旦NFT设法释放其全部潜力就会出现的爆炸。
退后一步，片刻回顾一下defi过去的历史。曾经有一段时间，以ETH为抵押借款是不可能的。最终，AAVE和COMP改变了这一点。作为第一个贷款协议，它们成为了货币乐高，实现了新的金融用例——可以在它们的基础上构建。结果，他们的估值和TVL飙升，成为整个Defi（去中心化金融）领域增长的催化剂。
由于大多数NFT没有任何实际用途，主要是文化和投机资产，因此将它们用作抵押品来获得临时流动性似乎是非常合适的。很多参与者已经注意到了这个机会，并正在制定第一个NFT借贷协议。如果他们中的一些人创造了一个成功的产品，我们将体验到类似于我们在AAVE和COMP中看到的结果。
为什么会有人拿他们的NFT做抵押借贷呢？
与ERC-20代币一样，有两个主要原因：
1.抵押借到新资金，并执行任何类型的操作，如投资于定价过低的资产，购买更多的NF，或许做空一些估值过高的NFT，甚至买房。
2.要将闲置的NFT转换为被动收入来源，使用借入的金额来赚取收益(要实现这一点，获得的收益必须高于借款费用)。
这两个选项都很有趣，但第二个选项似乎特别吸引人，因为它与非流动性和被动性质的原生NFT相结合。除了短期炒作者，大多数NFT持有者的目标都是中长期。
正因为如此，不管NFT持有者的风险状况如何，让他们的NFT变得富有成效应该是非常有吸引力的（请注意，收益率策略和LTV（衡量用户对产品的价值）可以根据他们的风险偏好进行调整)。因此，可以得出的结论是，在考虑技术限制之前，在最好的情况下，NFT借贷的可寻市场总量相当大。
当前的现象
正如前面提到的，那些注意到NFT贷款需求的人，已经开始竞争开发将在NFT领域展开下一阶段的协议。
到目前为止，针对某人的不良贷款，似乎有两种不同的方式：
1.他们认为会有借用别人的NFT的需求，并希望创建一个P2P市场来实现这些活动。这些协议的商业模式依赖于借款人向流动性提供者支付费用，以获得临时使用他们的NFT并赚取费用的收益。2.自己愿意向NFT持有者提供流动性的协议。一方面，NFT的所有者可以偿还他们的贷款，外加费用，拿回他们的NFT。另一方面，如果所有者未能偿还债务，协议将清算抵押品并计入利润。
根据流动性贷款人(NFT借款人)的意图，P2P贷款有两个主要应用：
1.流动性贷款人以他们愿意购买NFT的价格借入NFT。因此，这一策略就像是卖出看跌期权。流动性提供者要么得到偿还本金和利息，要么借款人违约，他们获得NFT。2.流动性提供者愿意暂时借出他们的流动性，以获得一段时间的NFT。如果他们想要利用NFT可能拥有的任何用例（例如参与活动、提高农场的产量收益，或者可能只是为了灵活使用它），这种行为预计会发生。
尽管它的用例很有趣，NFTFI（NFT金融）也越来越受欢迎，但由于P2P借贷非常依赖于每个人对NFT的个人估值，因此本文不再对其进行深入分析。相反，我们将重点介绍B2P（企业对客户）借贷协议。
缩小差距
我们已经意识到，NFT贷款是有用法的，市场需求极有可能存在。然而，要有效地缩小DEFI和NFT之间的差距，实现产品与市场的匹配，关键是首先建立一个兼容、可靠的产品。
借贷协议是如何运作的？
在进入NFT贷款兔子洞之前，让我们先考虑一下成功借贷协议的机制和属性。为此，让我们来看看领先的Defi蓝筹股(AAVE和COMP)及其一些竞争对手(Rari Capital)拥有的共同属性。
利率：贷款方和借款方的利率通常由曲线决定，一项资产被利用得越多，贷款人赚取的利率和借款人支付的利率就越高。一般来说，这两种费率之间的价差越低，对用户就越有吸引力。
条款：由评估市场状况的风险团队确定，以将协议抵押品的风险降至最低。条款规定了用户可以借到多少钱，在什么时候被清算(最高贷款价值比)，以及在清算时支付多少。
条款还规定了哪些资产可以作为抵押品，哪些资产可以出借。通常情况下，列入白名单的资产具有较高的流动性和广泛的认可度，因此遭受利用的风险降低(流动性越深，就越难在持续的时间内操纵价格)。一些分支机构，如Rari Capital，使用无需许可的池，因此任何类型的资产都可以使用，但它们的风险仅限于它们所属的池。
清算：与传统贷款不同，当用户的LTV（生命周期的总价值）比率低于特定门槛时，链上贷款就会自动清算。如果某人的抵押品价值下降到足够大的程度，其他用户就可以竞标、出售抵押品，并将利润收入囊中。贷款协议的健康与否取决于清算的效率。与此同时，这些清算效率的关键因素之一是围绕预言机定价。通过拥有可信的价格反馈，该协议可以防止坏账，或者至少降低这种风险，因为还涉及其他因素。最重要的是，可靠的价格反馈还可以将利用漏洞的风险降至最低。
现在我们了解了贷款协议是如何工作的，让我们来应用这些原则。这一次，我们将使用NFT，而不是使用ERC-20代币作为抵押品。
可靠的NFT估值大规模采用是关键
金融产品尚未建立在NFT之上的主要原因是难以对其进行评估。
由于它们的稀缺性和非流动性，该行业一直缺乏一种机制，如AMM或订单，可以不断公平地对它们进行估值。到目前为止，仅有试图这样做的协议之一是NFTX（通过使用NFT金库和ERC20代币的组合，这些代币代表对金库中随机资产的索赔）。尽管它的机制很有趣，但该协议一直未能获得更广泛的市场采用，因为它们难以获得足够深的流动性。
注：FloorDAO等协议可以被描述为一种去中心化的NFT做市协议，旨在通过利用OlympusDAO（OHM）的绑定机制积累生产性NFT流动性，然后将其部署到NFTX金库中产生收益，从而最大限度地利用NFTX(同时增加其流动性)。
笔记：尽管目前还没有任何针对NFT的AMM或订单簿，但Sudoswap(一种去中心化的OTC协议)团队正在构建SudoAMM。专门为NFT设计的集中流动性AMM协议。SudoAMM的目标是通过降低费用和提供持续的流动资金池，同时维持买卖壁垒(如出价/要价)来接管OpenSea。
然而，正如上图所示，在这篇文章中，我们将重点关注贷款格局，其中出现了两种旨在持续评估NFT的不同机制。
基于预言机定价
第一种也是最直观的定价机制依赖于使用预言机（如LINK GRT等NFT预言机）索引链上数据/价格，这些数据/价格有助于预测NFT的公平估值。
根据所使用的信息和预言机的复杂程度，这一类别也可以分为不同的类别：
1.预言机价格：最基本的评估只是使用价格预言机对一个NFT进行估值。
协议中的一种常见做法是使用藏品的底价(该藏品在给定时间出售的最低价格)，因为从理论上讲，它确保它们发放的贷款不会超过市场为该藏品支付的价格。其他常见的估值方法包括计算给定时期内的最低交易量，或计算给定时期内X个交易量最低的物品的平均值。
大多数协议都是决定采用最简单的一种方式，然后建立更复杂的估值模型。
2.预言机+NFT特征：之前的方法以相同的价格排序规则对所有项目进行估值，没有确认每个NFT的唯一性。正因为如此，一些定价机制在评估估值时还会考虑每个NFT的属性(及其稀有程度)。
由于每个NFT都是不同的，并且具有独特的属性，因此在估值中考虑这些信息会给定价模型增加很多复杂性。正因为如此，一些项目，如 JPEG ‘d (质押朋克头像生成稳定币为朋克头像提供流动性赚取收益) 或 DropsDAO（NFT借贷平台），将为每个收藏品创建自定义估值模型，因此只会将蓝筹股项目列入白名单。
3.机器学习：必须为每个NFT集合开发自定义估值模型并说明其属性，这既耗时又不可伸缩。正因为如此，像Upshot这样的协议开发了机器学习模型，该模型考虑了所有可用的信息(NFT特征、NFT的最后售价、收藏中NFT的最后售价等)。预测NFT在任何给定时间的公允估值。他们声称，当他们对ML（机器学习）模型进行反向测试以评估Cool Cats收藏时，其中位相对误差(MRE)仅为11.6%，这一点令人惊讶。
Optimistic 池的定价
第二类贷款协议建立在Abacus Spot的基础上，这是一种雄心勃勃但仍未经过NFT估值检验的方法。Abacus Spot 使用乐观汇总（Optimistic rollups）和权益证明共识机制中的原则组合来创建他们定义的乐观权益证明。现货池的核心理念围绕着这样一个前提，即NFT实际价值是流动性提供者(验证者)在相应池中锁定(质押)的ETH数量。
由于这个系统是新的，不像前面描述的传统定价模型那样直观，我们将进一步研究它，让我们试着回答几个问题。
Abacus Spot估值系统是如何运作的？
用户可以通过将ETH锁定所需的时间段(1至12周)来购买给定池中的头寸，所有活跃的池仓位的汇总决定了NFT的市场估值。
由于头寸的易枯竭性质，除非有新的流动性加入池中，否则随着头寸解锁和不活跃，NFT的估值将下降。
为什么估值不应该被高估呢？
因为流动性提供者将他们的ETH锁定在给定的一段时间内，并且池可以在任何给定的时刻关闭。
由于所有的储蓄者都是以先进先出的方式清算的，每当关闭一个池并拍卖一个NFT时(由于清算或所有者认为池的估值太高)，他们的“真实性”将会通过池流动性交换拍卖赚取收入。
请注意，由于押注的ETH是以FIFO（先进先出）为基础分配的，如果NFT被高估，那些高估NFT的人将受到惩罚，他们的资本将被大幅削减。
为什么人们会将他们的ETH锁定在一个池中，以帮助确定NFT公平的估值？
因为有激励措施，当一个池被NFT所有者关闭时，所有的NFT都会按照FIFO（先进先出）逻辑进行清算。如果NFT以高于池决定的价格出售，溢价在流动性提供商之间平分。由于较晚的投机者承担更多风险，他们通过获得更大的佣金分成来进一步激励他们参与的权益。
最重要的是，当池仍然活跃时，所有储蓄者都会收到ABC代币的递减成本基础形式的收益率(类似于权益证明系统中的节点)，以换取验证价格并保证池的NFT估值的完整性。
比较借贷协议的定价方法
在分析每种估值方法的优点和缺点时，重要的是不仅要考虑它们的准确性(相对于资产最终出售的市场价格)，还要考虑它们如何影响借贷协议的机制/行为。
能够准确预测未来的交易价格：
Abacus Spot 提供的估值系统的特点是对矿池质押者的综合感知。因此，我们可以说它的估值取决于这些参与者知识的准确性。
假设这些参与者用来评估 NFT 的策略与基本定价预言机使用的策略（主要是底价和基于其特征的NFT稀有度）相同，似乎是合理的。因此，可以认为Abacus Spot 估值系统将比大多数基本的预言机定价方法更准确。
尽管如此，这些人类评估者似乎也不太可能仅使用他们的知识就能够以持续的方式并在所有 NFT 中超越机器学习算法（如果他们不断改进的话）。因此，在预测 NFT 的公平估值时，Upshot（采用机器学习模型为NFT提供特殊估值/实时反馈NFT价格的平台）等协议似乎有机会成为市场领导者。
注意：如果 Upshot 的评估被证明是非常准确的，那么人们也会将他们的价格预测与 Abacus Spot 池结合使用，他们尽可能获得更多的 ETH 收益。因此，随着时间的推移，Abacus Spot 池最终可能会反映 Upshot 的估值。
保证有利可图的清算的能力：
尽管相信Upshot或任何其他可信的评估模型都可以达到很高的准确性，但贷款协议必须保证，如果需要清算坏账，它们将能够以预测价格完成。不幸的是，预测和确定是不同的性质。正因为如此，基于预测模型的借贷协议(我们称之为基于预言机定价方法)将始终需要建立某种程度上保守的LTV，无论其准确性如何。
为什么基于预测模型的借贷协议需要有一个保守的LTV？
即使在流动资产借贷(即ETH或DAI)中，贷款也被过度抵押。贷款人不想拿自己的资产冒险，因此他们希望避免任何潜在的破产问题。
与AAVE或COMP不同，由于NFT是非流动性性质的资产（非流动资产的交易量往往较低，价格偏差大），闪存贷款在这里不是一个选择。正因为如此，NFT的贷款协议需要对清算更加谨慎。除非他们愿意自己持有NFT(这是不太可能的，因为风险极高)，他们将不得不等待有人以折扣价购买NFT来清算贷款。
总而言之，不管评估的准确性如何，他们将不得不使用保守的LTV，因为他们必须避免坏账，并保证在清算NFT时会找到买家。
Abacus Spot有什么不同吗？
是的，它完全不同。由于其设计，建立在 Abacus Spot 之上的借贷协议无需担心清算。机制确保在已知的时间表内会有确定数量的流动性。该属性为协议提供了确定性，即它将能够有效地清算 NFT，而无需依赖第三方。
如果需要清算一笔贷款，他们只需要拥有 NFT 的所有权并关闭现货池。然后他们将获得质押的 ETH，NFT 将在公开市场上拍卖。如果NFT资产被高估，质押资产价格将会被削减，如果它被低估，他们将获得一些利润。
由于这种内在的流动性属性，建立在 Abacus Spot 之上的贷款协议将能够以 100% 的最大 LTV 发放贷款。请注意，某些协议可能会在任何给定时间选择 100% 的最大 LTV，而其他协议（以减轻借款人方面的贷款管理工作）可能会根据到期前锁定在池中的最小 ETH 数量对其进行调整。
从图中可以看出，由于投机商承诺了一段时间，借款人也受益于价格演变的可预测性。他们肯定地知道，他们的NFT将提前12周获得最低价格，在最好的情况下，一些新的流动性提供商可能会加入这个池，甚至会加入更多ETH。这处房产对借款人来说是一个高附加值，因为它帮助他们提前计划在任何给定时间可以借到的最大ETH金额。
但到目前为止，Abacus Spot 只是一个想法。它必须证明自己对市场的价值，要想成功，它必须引导足够的流动性。请注意，整个价值主张依赖于能够将足够的流动性吸引到其池中，以便任何NFT都能得到适当的定价。因此，如果该协议不能设法引导足够的流动性，它最终只会是一个很好的想法。
Abacus Spot 将如何引导流动性？
由于它的代币组学设计，Abacus Spot只有在用户有兴趣获得ABC代币的情况下才能设法引导流动性。如前所述，帮助确保Abacus网络安全奖励是以ABC代币的形式发放。因此，只有当ABC代币对他们来说足够有价值时，人们才会锁定他们的ETH(并保护网络)。
ABC令牌的价值主张可以拆分为几个使用案例：
支付网络费用：ABC 需要在 Abacus Spot 生态系统中执行某些核心操作，例如购买池、创建挂单（优先访问）以在头寸到期后锁定 ETH 或关闭池。
治理投票权：ABC 可以被归属以换取投票托管的 ABC（veABC）。Abacus 治理决策的投票参与将仅限于 veABC 持有者。
赚取平台收益：对于 veABC 持有者来说，最大的好处之一是网络产生的所有 ETH 收益的 90% 将以 ETH 的形式返还给他们。
计量控制：每个时期，协议都会为分配计量控制选择的 NFT 集合提供额外的排放。由于这些激励措施将增加流动性提供者在增加的集合中可以获得的 EV，因此预计这些池将获得更高的流动性。如果这些资金池设法获得更多流动性，NFT 收藏品的所有者将受益于他们可以通过借贷协议借入的流动性数量的增加，从而提高他们的预期收益率。
该协议认为，计量控制可以产生类似于 CRV 战争的动态。因此，除了手动分配给特定NFT收藏品外，还可以自动随机分配给NFT收藏品的 veABC持有者。每一个时代，利益相者都可以贿赂自动分配器，以控制分配使用。
小结
我们已经看到，已经开始NFT借贷协议竞赛的正在使用两种不同的方法来解决LTV挑战。
一方面，我们有一些人决定使用基于预言机的方法来进行预测。他们的成功将直接关系到他们准确预测未来NFT估值的能力，因为流动性和有效的清算将取决于这些估值。似乎是目前有最好的协议，因为他们有一个可扩展的机制，可以兼容任何NFT收藏品，并且似乎具有相当准确的评估技能。然而，如果JPEG‘d或DropsDAO 等协议能够创建针对白名单上的收藏品量身定做的高效定价方法，它们可能会展开竞争。
另一方面，我们有一些协议决定通过乐观的定价路线，并使用珠算作为其基础基础。这些协议押注于一项未经测试的技术，如果被证明是成功的，将使它们成为市场领先者。乐观的池定价将使GRADER和UNLOCK能够向用户提供免清算贷款(如果根据流动性解锁时间表对头寸进行了适当管理)，并使他们能够通过获得标的池流动性来有效清算坏账。这种机制的另一个巨大优势(就像ML方法一样)是它是可伸缩的，可以用于任何NFT收藏品。
结束语
不管NFT借贷协议决定使用的基础定价基础设施是什么，很明显，它们将释放加密行业的下一个扩张阶段。大量闲置资本将投入使用，整个行业都将从中受益。NFT的所有者将获得流动资金，Defi协议将看到他们的TVL增加，他们甚至可能加入从未与Defi互动的新用户。
尽管基于预言机预测的定价模型(如正在构建的One Upshot最终可能非常准确)，但Abacus固有的流动性和确定性使其成为NFT借贷协议的更好选择(只有在被证明是成功的情况下)。
多亏了Upshot正在构建的预测ML(机器人学习)模型，他们可以调整/扩展他们的商业模式，将其作为评估服务出售。Upshot正在开发的技术非常有价值，将帮助用户更好地了解NFT的公允价值，并潜在地使他们在基于这些见解进行买卖时拥有优势。最重要的是，他们已经在建立Upshot Analytics，正如提议的那样，这似乎是充分利用他们的技术的完美方式。在Abacus和Upshot都取得成功的未来，很容易想象人们会花钱购买一种工具，该工具可以准确预测NFT的估值，通过将ETH锁定在Abacus池中来赚取收益(最佳技术解决方案的双赢)。
目前，只有Gradient Finance和Unlockd Finance在Abacus Spot的基础上构建，它们可以受益于先发优势(尤其是Gradient Finance，因为它们是唯一与 Abacus Spot 团队密切合作了一段时间的公司)。然而，任何列出的协议(如JPEGd、Upshot、OpenSky Finance或DropsDAO)如果最初决定使用基于Oracle的预测性模型，也可以决定改用 Abacus Spot。我们甚至可以看到协议同时采用这两种机制，这样如果 Abacus Spot 池中有更多的流动性，他们就会允许贷款达到这个价值。如果 Abacus Spot 的流动性低于预言机定价的LTV，他们仍然可以受益于这种流动性，作为限制风险的最终后盾(以防他们无法以更高的价格有效清算NFT)。这就是基础设施产品所具有的力量，它们允许其他人在基础设施产品的基础上进行建设。
尽管 Abacus Spot 技术前景看好，而且可以有令人难以置信的上行空间，但它仍有待验证。然而，要想取得成功，它必须克服流动性自给自足的阶段。只有时间才能告诉我们ABC代币的价值主张是否足够好，以及他们是否做到了这一点。
下一个大故事的安排已经很清楚了。剩下的唯一问题是：这种说法什么时候会受到追捧？哪些定价基础设施将被广泛使用？谁设法确立自己作为NFT借贷市场领先者的地位？
