原文作者：Cj_Blockchain
TL;DR
Opensea、Blur、X2Y2、和 Looksrare 市场份额的占比分别为 36.77% 、 28.05% 、 24.35% 、和 7.42%
但剔除 Wash Trading 后的真实份额约为 59.1% ， 19.5% ， 13.2% 和 2.9%
目前已经上币的交易所中，X2Y2被低估，Looks 被高估
Blur 的 FDV 估值范围约为： 3.82 亿-4.58 亿美金
前言
Blur 将于 2 月 14 日推出平台代币，届时大家在 Blur 上的箱子和 Points 将会转换为代币。由于 Blur 还没有给出详细的 Tokenomics，也尚不清楚其代币有哪些 utility。因此本文主要从可比公司估值的角度来对 Blur 进行估值。同时，由于 Blur 的可比公司（X2Y2、Looksrare）包括 Blur 自身都存在有交易挖矿（Wash Trading）的嫌疑，因此本文的会对其交易量进行一定的处理，尽可能还原真实数据。
一、行业竞争情况
当前NFT交易所行业的竞争情况较为激烈。随着 NFT 市场的快速发展，越来越多的交易所和平台开始涉足 NFT 交易领域，导致行业竞争变得越来越激烈。
竞争对手包括各种类型的 NFT 交易所，如大型中心化交易所、去中心化交易所、专注于某种类型 NFT 的交易所等。为了吸引用户和保持竞争优势，许多 NFT 交易所已经开始提供更多的交易对、更低的交易费用、更高的安全性等。
不同链上的 NFT 交易所们的竞争情况各有不同，本文主要专注于 Blur 的估值，因此此处主要讨论 Ethereum 链上的行业竞争情况。
当前 Ethereum 链上的主流交易所包括 Opensea、Blur、X2Y2、和 Looksrare。根据 NFTscan 的数据显示，最近一个月其市场份额的占比分别为 36.77% 、 28.05% 、 24.35% 、和 7.42% 。
（数据来源：NFTscan：https://www.nftscan.com/marketplace）
前面有提到，Blur、X2Y2、Looksrare 都存在交易挖矿（Wash Trading）的嫌疑。X2Y2、Looksrare 刷量可以获得平台代币、Blur 刷量可以获得空投。由于各个平台的刷量逻辑不同，下面分两种方式对交易量数据进行处理。
（一）X2Y2、Looksrare 真实交易量
针对这两家交易所，我们都知道交易 NFT 需要缴纳版税和平台交易手续费，因此进行刷量交易的用户会主要针对没有设置版税的 NFT Collection 来进行刷量交易，比如在 Meebits 还未设置版税时，X2Y2上的刷量玩家主要通过左右手对倒交易 Meebits 来进行交易挖矿。所以这里将针对无版税 NFT,从 A 地址交易到 B 地址，再从 B 地址交易到的 A 地址的交易定义为交易挖矿行为。用这种方式剔除刷量交易后，X2Y2、Looksrare 真实交易数据如下所示：
（数据来源：Dune-Votan ：https://dune.com/votan/X2Y2-NFT-Marketplace）
X2Y2、Looksrare 最近一月内日均交易量分别为 3.6 M 和 0.75 M， 30 日ETH均价为 1, 546 。由此可以得出X2Y2, Looksare 最近一月的真实交易量数据为 69, 857 ETH 和 14, 553 ETH。
（二）Blur 真实交易量
虽然 Blur 在 Airdrop 3 阶段已经不单纯的从交易量来衡量空投奖励，但是 Blur 上仍然存在着不少的刷量交易，包括但不限于项目方自己刷量（因为成本仅为 Gas）、Rug 项目刷高交易量吸引用户来 BID 以此骗钱、单纯的刷量以提高三阶段奖励等
由于 Blur 并不收取强制版税和平台交易手续费。因此无法用X2Y2、Looksrare 还原的方法。这里我们从另一个角度来分析，准确度可能会降低，但也能提供一个参考。
（数据来源：Dune-Votan ：https://dune.com/votan/X2Y2-NFT-Marketplace）
上述为各平台近一个月内的交易量数据，从数据对比中不难发现，Opensea 的 gas 消耗是 blur 的 3.92 倍，交易数量是 Blur 的 5.43 倍，但交易量却只是 Blur 的 1.31 倍。从这夸张的数据对比中你不难发现，即便进入了 Airdrop 3 阶段，Blur 平台中还是存在着不少的刷量数据。
当然，因为很多蓝筹在 Blur 上无法收取版税，交易者们倾向在 Blur 上交易蓝筹可能导致 Blur 的客单价高于 Opensea，但也不至于差距那么大。
因此在还原真实数据时，我们假设 Opensea 的每单位 Gas 消耗和每笔交易金额是行业的平均水平。而由于很多单价较高的蓝筹 NFT 在 Blur 上不收取版税，会导致 Blur 的客单价高于 Opensea，此处个人主观估计 Blur 的客单价水平是 Opensea 的 1.5 倍左右
在 Opensea 上，每 ETH 的 Gas 可以支持 48.3 ETH 的交易量，每笔交易的客单价为 0.177 ETH
由此推出 Blur 的加权平均交易量约为 98, 600 ETH（( 76, 410.6+ 55, 059)* 0.5* 1.5 ）
（三）真实市场份额
到这里，我们就可以初步估算各个 NFT 市场的真实市场份额了。由上文测算可知，Opensea，Blur，X2Y2, Looksrare 最近一月的真实交易量数据分别为 299, 224 ETH, 98, 600 ETH, 69, 857 ETH 和 14, 553 ETH。其市场份额占比分别为 59.1% ， 19.5% ， 13.2% 和 2.9% 。这个数据让人有点惊讶，Blur 的真实交易量数据表现并没有一些统计网站表现的那么好。我认为主要有两个方面因素：一方面，我的测算并没有严格的根据链上交互来剔除可疑的刷单交易，通过 Opensea 的数据来等价测算可能存在不准确性。另一方面，近一个月来由于 Opensea 的排他协议，导致 Blur 有大量的交易都通过 Seaport 来完成，使得 Blur 的交易数据有所下滑。
二、NFT 交易所估值分析
当前已经有一定市场估值的交易所分别是 Opensea、X2Y2、Looksrare。其中 Opensea 为私募轮，X2Y2与 Lookrare 为 Token 估值。由于很多数据的缺失，我们需要做出一定的假设来进行估值，估值的主要假设如下：
Opensea 在 2022 年 1 月完成了 130 亿美元的融资，当时 NFT 市场的周均交易量大约为现在的 5 倍左右，而且当时 Opensea 在行业内处于绝对的垄断地位。如果 Opensea 现在发币的话，综合考虑 C 轮的估值和现在的行业情况，给一个 30 亿美元的估值我认为是公允的。
（数据来源：Dune：https://dune.com/hildobby/NFTs）
从图表中看出， 2022 年上半年 NFT 市场的交易量显著的大于下半年，出于对当前市场环境的考虑，我们假设今年的各个 NFT 交易所的交易量总额由最近一个月的交易量年化得到。
基于上述假设我们可以得到下面的估值数据：
基于 2023 年 2 月 6 日的价格数据，我们得到了 Opensea、X2Y2、Looksrare 的 P/S 值分别为 0.51、 0.05、 0.25 。平均值为 0.27 ；PE 分别为 20.25、 19.04、 16.88 。平均值为 15.39 。
通过上面的数值测算，如果不考虑交易挖矿这种虚增交易量的因素，不难看出 Opensea 的估值最高，X2Y2的估值最低。当我们把交易挖矿考虑进去，可以发现 Opensea 的真实 PE 为 20、X2Y2的真实 PE 为 25.65 ，而 Looksrare 的真实 PE 高达 70 。
由于交易数据分为剔除交易挖矿和未剔除交易挖矿两种，因此下面对 Blur 的估值也会分为两个维度来进行，再考虑到 Blur 目前并未收取交易手续费，我们假设 Blur 在代币发行后会将交易手续费上调至 0.5% 。
未剔除交易挖矿：
从 P/S 角度：
将 Blur 的估值分别对标X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分为别 2.04 亿美金、 11.44 亿美金、 22.89 亿美金。
从 P/E 角度：
将 Blur 的估值分别对标X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分为别 2.04 亿美金、 3.82 亿美金、 4.58 亿美金
剔除交易挖矿：
从 P/S 角度：
将 Blur 的估值分别对标X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分为别 0.88 亿美金、 4.94 亿美金、 9.89 亿美金。
从 P/E 角度：
将 Blur 的估值分别对标X2Y2、Looksrare、Opensea，可以得到其估值分为别 0.88 亿美金、 1.64 亿美金、 1.97 亿美金。
因为总共的样本就三个交易所，而且其 token 交易的场所也并不相同，比如 Opensea 的估值基于其私募估值、X2Y2还没有上大交易所，而 Looksrare 上了OKX。其估值数据有较大差异，遮住名称但看数据你甚至不会觉得他们在同一行业竞争，所以我们得到的估值结果的范围很大几乎没有参考性，所以接下来需要做一些缩小范围的事情。
第一步，我们是否需要用剔除交易挖矿数据的方式来进行估值？
首先要明确我们处在一个信息非常不对称的市场中，市场有效性非常差，也就是说市场中大量的交易者甚至没有意识到他们在数据网站看到的数据是包括了很多刷量交易的。也就是说市场价格是基于未剔除挖矿交易数据而形成的。所以在对 Blur 的最终估值范围进行确认的时候，短期内我更倾向于使用未剔除交易挖矿的交易量进行估值。
但这并不代表着我们之前剔除挖矿交易（Wash Trading）的做法是没有意义的，真实的交易数据决定了其长期的价值，在未来交易挖矿奖励机制消失后能让你做到心中有数。
第二步，PS 和 PE 哪个是更好的估值参数？
NFT 交易所的交易量和最后的手续费收入其实并不是完全的正向的线性关系。手续费收入可以拆解为交易量*手续费比例。Opensea、Looksrare、X2Y2、Blur 分别为 2.5% 、 1.5% （2022 年 10 月 Looksrare 下调了手续费比例）、 0.5% 和 0% 。抛开 Opensea 不谈，剩下三家交易所的手续费比例排名正好跟其交易量排名相反。市场对手续费的敏感度其实很高，如果上调手续费比例很容易导致交易量的下滑，所以交易所的交易量，也就是我们数值中的 S 的波动是很大的。而手续费收入这个指标相对交易量来说更稳定并且更能反应持币者的直接收入。因此我认为PE 是更好的估值参数。
综上所述，综合考虑 Blur 的市场热度，业务数据表现，以及很多交易所已经宣布会上线 Blur 等多因素，我认为 Blur 的估值应该高于 Looksrare 但是低于 Opensea。Blur 的估值应该介于3.82 亿美金-4.58 亿美金之间。
三、风险分析
（一）Blur 代币模型风险
由于 Blur 尚未公布其代币模型，我们无法确定其代币是否像 Looks、X2Y2那样能够捕获手续费，无法确定其首发比例，也就是不确定其 MC 和 FDV 之间的关系。无法确定首次发行时流通的代币是否主要由空投构成。
而上述这些不确定因素都是影响其估值的重要参数，因此最终的测算结果可能跟实际存在差异
（二）Blur 竞争风险
由于 Opensea 的排他协议，Blur 其实在过去的一段时间里交易量受到了很大的影响，虽然最近 Blur 通过使用 Seaport 合约绕开了 Opensea 的限制，但是如果交易的发生的实际合约是 Seapot 而不是 Blur 自己开发的合约，那么 Blur 代币就算能够捕获手续费，也将无法实现，并且使用 Seaport 合约 Blur 是无法收到手续费的（这点可能需要合约专家确定一下，至少目前从链上交易我看到的是这样）
有关 Blur 与 Opensea 的排他协议可以参考我的这个 Thread：https://twitter.com/nanbeiblock/status/1620624125529300993? s= 20t=hdKr 8 KEczXB 1 Pt 3 UbbtwFg
如果我的分析对你有用，欢迎关注我的推特：@nanbeiblock
