Tiêu đề gốc: Một khuôn khổ mới để xác định các con hào trong thị trường tiền điện tử
Tác giả gốc: Robbie Petersen, Nhà phân tích tại Delphi Digital
Bản tổng hợp gốc: Ismay, BlockBeats
Lưu ý của biên tập viên: Trong thị trường tiền điện tử có tính cạnh tranh cao hiện nay, khái niệm hào không còn bị giới hạn ở tính thanh khoản truyền thống và TVL. Với sự phát triển nhanh chóng của các ứng dụng DeFi, việc chỉ dựa vào lợi thế thanh khoản là không đủ để duy trì sự bất khả chiến bại trong dài hạn. Bài viết này xem xét kỹ hơn cách các ứng dụng tiền điện tử có thể xây dựng một con hào thực sự có thể bảo vệ được thông qua sự khác biệt về thương hiệu, trải nghiệm người dùng và tiếp tục triển khai các tính năng mới. Bằng cách phân tích các trường hợp như Uniswap và Hyperliquid, chúng tôi tiết lộ rằng trong ngành đầy bất ổn này, sự đổi mới liên tục là chìa khóa để chống lại sự cạnh tranh và đạt được giá trị nắm bắt.
Thành công của mọi công ty—dù là một gã khổng lồ công nghệ hay một công ty có tuổi đời hàng thế kỷ—đều có được nhờ vào hào nước của nó. Cho dù đó là hiệu ứng mạng, chi phí di chuyển của người dùng hay tính kinh tế theo quy mô, hào nước cuối cùng đều cho phép các công ty thoát khỏi quy luật cạnh tranh tự nhiên và nắm bắt giá trị một cách bền vững.
Mặc dù khả năng phòng thủ thường được các nhà đầu tư tiền điện tử cân nhắc nhưng tôi nghĩ khái niệm về hào thậm chí còn quan trọng hơn trong bối cảnh thị trường hiện tại. Điều này là do ba điểm khác biệt về cấu trúc duy nhất trong các ứng dụng mật mã:
· Khả năng phân nhánh: Khả năng phân nhánh của ứng dụng có nghĩa là rào cản gia nhập thị trường tiền điện tử thấp hơn.
· Khả năng kết hợp: Vì các ứng dụng và giao thức có thể tương tác với nhau nên chi phí chuyển đổi cho người dùng vốn đã thấp hơn.
· Thu hút người dùng dựa trên mã thông báo: Sử dụng ưu đãi mã thông báo làm công cụ thu hút người dùng hiệu quả có nghĩa là các dự án tiền điện tử có chi phí thu hút khách hàng (CAC) thấp hơn về mặt cấu trúc.
Cùng với nhau, những đặc tính độc đáo này sẽ đẩy nhanh sự cạnh tranh cho các ứng dụng mật mã. Sau khi một ứng dụng bật công tắc thanh toán, sẽ không chỉ có vô số ứng dụng giống nhau khác cung cấp trải nghiệm người dùng tương tự nhưng rẻ hơn mà thậm chí có thể có một số ứng dụng trợ cấp cho người dùng thông qua trợ cấp và điểm token.
Suy luận một cách logic, nếu không có hào, 99% ứng dụng chắc chắn sẽ rơi vào “cuộc chiến giá cả” và không thể tránh khỏi số phận hàng hóa hóa.
Mặc dù chúng ta có nhiều tiền lệ và nguồn cảm hứng để hiểu về hào nước trong các thị trường truyền thống nhưng chúng ta vẫn thiếu một khuôn khổ tương ứng có thể giải thích những khác biệt về cấu trúc này. Bài viết này nhằm mục đích lấp đầy khoảng trống này, đi sâu vào các yếu tố cơ bản tạo nên con hào bền vững và từ đó xác định một số ứng dụng có thể thu được giá trị một cách bền vững.
Một khuôn khổ mới để đánh giá khả năng bảo vệ ứng dụng
Vua phòng thủ Warren Buffett có một cách đơn giản nhưng hiệu quả để xác định các công ty phòng thủ. Ông tự hỏi: Nếu tôi có một tỷ đô la và xây dựng một doanh nghiệp cạnh tranh với công ty này, tôi có thể làm gì? thị phần?”
Với một số chỉnh sửa đối với khuôn khổ này, chúng ta có thể áp dụng logic tương tự cho thị trường tiền điện tử, có tính đến những khác biệt về cấu trúc được đề cập trước đó: “Nếu tôi phân nhánh ứng dụng này và đầu tư 50 triệu đô la vào trợ cấp mã thông báo, tôi có thể nắm bắt và duy trì thị phần không? ”
Khi bạn trả lời câu hỏi này, về cơ bản bạn đang mô phỏng các quy luật cạnh tranh. Nếu câu trả lời là có thì có thể chỉ là vấn đề thời gian trước khi một nhánh rẽ mới nổi hoặc đối thủ cạnh tranh không có gì khác biệt làm xói mòn thị phần của ứng dụng. Mặt khác, nếu câu trả lời là không thì ứng dụng đó có thể sở hữu những phẩm chất mà tôi tin là phổ biến đối với tất cả các ứng dụng mật mã phòng thủ.
Tính năng “không phân nhánh” và “không trợ cấp”
Để hiểu rõ hơn ý tôi, hãy lấy Aave làm ví dụ, nếu hôm nay tôi fork Aave, sẽ không có ai sử dụng phiên bản fork của tôi vì nó sẽ không có đủ thanh khoản để người dùng cho vay, cũng như không có đủ người dùng đến vay những thứ này thanh khoản. Do đó, trong một thị trường cho vay như Aave, TVL và hiệu ứng mạng song phương là những đặc điểm “không thể phân nhánh”.
Tuy nhiên, trong khi TVL cung cấp một mức độ bảo vệ nhất định cho thị trường cho vay, câu hỏi quan trọng là liệu những tài sản này có miễn nhiễm với các khoản trợ cấp hay không. Hãy tưởng tượng một nhóm được tài trợ tốt không chỉ phân nhánh Aave mà còn thiết kế một chương trình khuyến khích trị giá lên tới 50 triệu USD để thu hút người dùng Aave. Nếu các đối thủ cạnh tranh có thể đạt đến ngưỡng thanh khoản cạnh tranh, người dùng có thể không có nhiều động lực để quay lại Aave vì thị trường cho vay về cơ bản không có sự khác biệt.
Nói rõ hơn, tôi không nghĩ có đội nào sẽ tiêu diệt Aave thành công trong tương lai gần và việc trợ cấp TVL trị giá 12 tỷ USD không phải là một nhiệm vụ nhỏ. Tuy nhiên, tôi tin rằng đối với các thị trường cho vay khác chưa đạt quy mô này, họ có nguy cơ mất thị phần đáng kể. Kamino gần đây đã tạo tiền lệ trong hệ sinh thái Solana.
Ngoài ra, cần lưu ý rằng mặc dù các thị trường cho vay lớn như Aave có thể chống lại các mối đe dọa từ các đối thủ cạnh tranh mới nổi, nhưng chúng không nhất thiết có khả năng chống lại sự tích hợp theo chiều ngang từ các ứng dụng lân cận. Ví dụ: chi nhánh cho vay Spark của MakerDAO đã chiếm hơn 18% thị phần từ Aave kể từ khi ra mắt fork Aave vào tháng 8 năm 2023. Với vị thế trên thị trường của Maker, họ có thể thu hút và giữ chân người dùng một cách hiệu quả như một phần mở rộng hợp lý của giao thức Maker.
Do đó, trong trường hợp không có các tính năng khác không thể dễ dàng trợ cấp (chẳng hạn như CDP kho nợ có thế chấp được nhúng trong cấu trúc thị trường DeFi), khả năng bảo vệ cấu trúc của các giao thức cho vay có thể không mạnh như người ta tưởng tượng. Một lần nữa, hãy tự hỏi bản thân – nếu tôi phân nhánh ứng dụng này và đầu tư 50 triệu đô la vào trợ cấp mã thông báo, liệu tôi có thể nắm bắt và duy trì thị phần không? —Tôi nghĩ rằng đối với hầu hết thị trường cho vay, câu trả lời thực sự là có.
Giao diện người dùng sẽ thu được nhiều giá trị hơn
Sự phổ biến của các công cụ tổng hợp và giao diện người dùng phân nhánh càng làm phức tạp thêm các vấn đề phòng thủ trong thị trường DEX. Về mặt lịch sử, nếu bạn hỏi tôi mô hình nào có khả năng phòng thủ cao hơn - DEX hay mô hình tổng hợp - câu trả lời của tôi rõ ràng sẽ là DEX. Cuối cùng, giao diện người dùng chỉ là một góc nhìn khác ở mặt sau và chi phí chuyển đổi giữa các công cụ tổng hợp vốn đã thấp hơn.
Ngược lại, các sàn giao dịch phi tập trung có lớp thanh khoản và chi phí chuyển đổi khi sử dụng fork ít thanh khoản hơn sẽ cao hơn nhiều, dẫn đến trượt giá nhiều hơn và kết quả thực thi ròng kém hơn. Vì vậy, do tính thanh khoản là không thể phân tách và khó trợ cấp trên quy mô lớn hơn, tôi đã coi DEX là có khả năng phòng thủ cao hơn.
Mặc dù quan điểm này đúng về lâu dài nhưng tôi nghĩ rằng sự cân bằng có thể nghiêng về phía giao diện người dùng, với ngày càng nhiều giá trị được nắm bắt ở giao diện người dùng. Suy nghĩ của tôi có thể tóm tắt thành bốn lý do:
Thanh khoản giống một loại hàng hóa hơn bạn nghĩ
Tương tự như TVL, mặc dù về bản chất tính thanh khoản là “không thể phân tách” nhưng nó không tránh khỏi các khoản trợ cấp. Có rất nhiều tiền lệ trong lịch sử DeFi dường như đã xác nhận logic này (chẳng hạn như cuộc tấn công hút máu của SushiSwap). Sự bất ổn về cấu trúc của thị trường hợp đồng vĩnh viễn cũng phản ánh thực tế rằng chỉ riêng thanh khoản không thể đóng vai trò là con hào bền vững. Nhiều DEX hợp đồng vĩnh viễn mới nổi đã có thể nhanh chóng giành được thị phần, chứng tỏ rằng các rào cản đối với việc bắt đầu thanh khoản vốn đã thấp.
Trong vòng chưa đầy 10 tháng, Hyperliquid hiện đã trở thành DEX hợp đồng vĩnh viễn với khối lượng giao dịch cao nhất, vượt qua dYdX và GMX, vốn từng nắm giữ hơn 50% thị phần vĩnh viễn.
Giao diện người dùng đang phát triển
Ngày nay, các “công cụ tổng hợp” phổ biến nhất là giao diện người dùng dựa trên mục đích. Các giao diện người dùng này giao nhiệm vụ thực thi cho một mạng lưới các người giải quyết cạnh tranh với nhau để cung cấp khả năng thực thi tốt nhất cho người dùng. Điều quan trọng là một số DEX dựa trên mục đích cũng có quyền truy cập vào các nguồn thanh khoản ngoài chuỗi (chẳng hạn như nền tảng giao dịch tập trung, nhà tạo lập thị trường). Điều này cho phép các giao diện người dùng này bỏ qua giai đoạn triển khai thanh khoản và ngay lập tức mang lại kết quả thực thi mang tính cạnh tranh hoặc thậm chí tốt hơn. Theo trực giác, điều này làm suy yếu vai trò của thanh khoản trên chuỗi như một con hào phòng thủ cho các DEX hiện có.
Giao diện người dùng làm chủ mối quan hệ với người dùng cuối
Các giao diện người dùng kiểm soát sự chú ý của người dùng có khả năng thương lượng không tương xứng, cho phép họ đạt được các thỏa thuận hợp tác độc quyền và thậm chí đạt được sự tích hợp theo chiều dọc. Thông qua thiết kế giao diện người dùng trực quan và khả năng kiểm soát của người dùng cuối, Jupiter đã trở thành DEX hợp đồng vĩnh viễn lớn thứ tư trên tất cả các chuỗi. Ngoài ra, Jupiter đã tích hợp thành công nền tảng khởi động và SOL LST của riêng mình, đồng thời có kế hoạch xây dựng mô hình RFQ/bộ giải của riêng mình. Phí bảo hiểm của JUP ít nhất cũng hợp lý phần nào nhờ mối quan hệ chặt chẽ của Jupiter với người dùng cuối, mặc dù tôi hy vọng khoảng cách đó cuối cùng sẽ thu hẹp lại.
Ngoài ra, với tư cách là giao diện người dùng cuối cùng, không có ứng dụng nào gần gũi với người dùng cuối hơn ví. Bằng cách kết nối các nhà đầu tư bán lẻ trên thiết bị đầu cuối di động, ví sở hữu luồng lệnh có giá trị nhất - lưu lượng truy cập không nhạy cảm với phí xử lý. Do chi phí chuyển đổi ví vốn đã cao, điều này đã cho phép các nhà cung cấp ví như MetaMask kiếm được tổng cộng hơn 290 triệu USD phí bằng cách bán một cách có chiến lược sự tiện lợi hơn là khả năng thực thi tốt nhất cho các nhà đầu tư bán lẻ.
Hơn nữa, trong khi chuỗi cung ứng MEV sẽ tiếp tục phát triển, một điều sẽ ngày càng trở nên rõ ràng – giá trị sẽ tích lũy một cách không cân xứng trong tay những người chơi có luồng đơn hàng độc quyền nhất. Nói cách khác, tất cả các sáng kiến hiện tại nhằm mục đích tái phân bổ MEV - dù ở lớp ứng dụng (chẳng hạn như DEX xem xét LVR, v.v.) hay ở cấp độ thấp hơn (chẳng hạn như nhóm bộ nhớ được mã hóa, môi trường thực thi đáng tin cậy, v.v.) - sẽ không tương xứng mang lại lợi ích cho những người gần nhất khi bắt đầu luồng đơn hàng có nghĩa là các giao thức và ứng dụng sẽ ngày càng trở nên “mỏng”, trong khi ví và các giao diện người dùng khác sẽ ngày càng trở nên “dày” do chúng gần với người dùng cuối.
Tôi sẽ mở rộng ý tưởng này trong một báo cáo trong tương lai có tựa đề Lý thuyết ví tiền béo.
Xây dựng một con hào cho ứng dụng của bạn
Nói rõ hơn, tôi kỳ vọng rằng hiệu ứng mạng thanh khoản sẽ tạo ra tình huống người thắng được tất cả trong các thị trường quy mô lớn, tuy nhiên, chúng ta vẫn còn rất xa mới có được tương lai này. Do đó, việc chỉ dựa vào thanh khoản có thể vẫn là một con hào không hiệu quả trong ngắn hạn và trung hạn.
Thay vào đó, tôi nghĩ tính thanh khoản và TVL giống như những điều kiện tiên quyết, trong khi khả năng phòng thủ thực sự có thể đến từ những thứ vô hình như thương hiệu, sự khác biệt trong trải nghiệm người dùng (UX) và quan trọng nhất - việc liên tục giới thiệu các tính năng và khả năng của sản phẩm mới. Cũng như việc Uniswap có thể vượt qua đòn tấn công hút máu của Sushi, đó là vì họ có khả năng “đổi mới vượt ra ngoài Sushi”. Tương tự như vậy, sự gia tăng nhanh chóng của Hyperliquid có thể là nhờ vào việc xây dựng nhóm được cho là DEX hợp đồng vĩnh viễn trực quan nhất cho đến nay và liên tục tung ra các tính năng mới.
Nói một cách đơn giản, mặc dù tính thanh khoản và TVL có thể được trợ cấp bởi các đối thủ cạnh tranh mới nổi, nhưng một nhóm liên tục ra mắt sản phẩm mới không thể bị sao chép. Do đó, tôi mong đợi mối tương quan cao giữa các ứng dụng thu được giá trị bền vững và những ứng dụng có đội ngũ đổi mới không ngừng nghỉ đằng sau chúng. Trong một ngành gần như không thể có hào nước, đây chắc chắn là nguồn phòng thủ mạnh nhất.
