原作者: 10 K Ventures
年次報告書は 2 つの部分に分かれています
この記事は 2024 年についての私たちの考えを共有するものであり、投資アドバイスを構成するものではありません。
この記事では主に 2024 年の部分について説明します。特に次の内容が含まれます。
(1) ETFの影響
(2) DEX vs CEX
(3) アプリケーションチェーン
(4) 計算とオンチェーン資産管理
(5) 業界はPEの時期に入りましたか?
01. ETFと巨大企業が市場を支配
1.1 BTC ETF は 1 年間で多額の純流入を記録し、価格決定権は北米の機関投資家に移った
今年BTC ETFが可決されてから、北米のBTC ETFは大規模に保有高を増やし始めた。 12月25日の時点で、北米ETFは合計約119万BTCを保有しており、全BTCの5.66％を占めている。発売当初は67万枚弱しかなかった保有数が、1年で52万5,600枚まで大幅に増加した。
BTC ETF の純流入および純流出を観察すると、今年の BTC の変動が ETF の純流入および純流出と非常に正の相関があり、価格決定権が徐々に北米に移ってきていることがわかります。
この傾向は、大規模な CEX が VC 支援のチームに対してより厳しく選り好みするようになっている（その一方でチームに高額の上場手数料を請求する）一方、より優れたツール（CLOB、スタートアップ プラットフォーム、ムーンショットなど）によりオンチェーンの流動性が増加しているという事実によってさらに強化されています。フロントエンドツール)。
1.2 ETH ETF の進歩は比較的遅く、現在はサークル内からサークル外へ手を変える段階にあります。
一般に、ETH ETF の純流入の進行は BTC ETF よりも遅いです。分岐点となった今年11月29日、ETH ETFへの大幅な純流入が始まり、その日の純流入額は過去4カ月の累計純流入額の2倍となった。それ以来、ETH ETF への純流入が続いていますが、Sun Yuchen などの古い仮想通貨ネイティブ OG がイーサリアムを売り始めていることも観察されており、現在の傾向はサークル内で売却し、外部の ETF の保有を増やしています。サークル。 12月26日の時点で、ETFはETHの累積3％を保有している。
ETHは徐々に所有者が変わり、価格決定権は仮想通貨ネイティブから北米に移ると考えられますが、この交換プロセスはBTCのプロセスよりも長くなる可能性があります。来年ETHに関する新たな制度上の物語があれば、ETH ETFはステーキングを通じて利息を得ることができ、証券とはみなされない可能性があります。
02.DEXフリップCEX?
2.1 チェーンのスポット天井が徐々に限界に近づいている可能性があります
2024 年から始まる新たな 4 年サイクルでは、オンチェーンのスポット/デリバティブの市場シェアが継続的に拡大していることが明確にわかります。
ただし、dex/cex の取引高には一定の上限がある可能性があります。これは、ブロックチェーンの世界における大きな取引量は依然としてBTC/ETH/SOL/XRPなどの主流通貨によるものであり、主流通貨の取引量と最高の取引深度は依然としてCEXにあるためです。しかし、なぜ暗号なのかに対する答えと同じように、暗号の最大の役割は、トークンを使用して中規模およびロングテールのユーザー/プロジェクトにインセンティブを与えることです。最近チェーン上で最大の取引量を誇るのはミームで、主流の通貨と比較するとミッドテールからロングテールのプロジェクトです。
BTC/ETHなどの主流通貨が今後も市場でホットスポットであり（その可能性が高い）、Memeが取引量の大部分を占めなければ、オンチェーンのスポット取引の上限はすぐに見えてくるかもしれません。言い換えれば、Meme は CEX の中位と下位の VC コインの取引量を共食いします。
チェーン上の DEX の市場シェアから判断すると、Pumpfun の出現により、Raydium の市場シェアは大幅に増加し、一時はチェーン全体の DEX 市場シェアの 28% を占めていました。今年のイーサリアムエコシステムのパフォーマンスが比較的低迷したため、Uniの市場シェアは年初の42％から33％に低下した。今年の最大のダークホースは Aerodrome です。活発な Base エコシステムのおかげで、Aero の市場シェアは年初の 0 から現在 10% に成長し、Base (Long Aero=ロングベース) のリーダーになりました。
2.2 ハイパーリキッドが目立つ
元のオンチェーンデリバティブトラックの市場規模が小さかったため、11月のハイパーリキッドの離陸のおかげで、dex/cex先物取引量は11月に大幅に増加し、単独で市場シェアを4%から2019年まで増加させました。 8%。
perp dex の競争力のある特徴は次のとおりであるとよく言われます。
1. 機関はオーダーブックを好み、個人投資家/クジラはプールモデルを好む
2. マーケットメーカー/テイカーの取引量は個人投資家の取引量よりも多い
3. オーダーブック モードでは、MM/Taker は 0 ～ 1 の取引量と流動性をもたらし、ゲームプレイ (エアドロップ + プル オファー) に依存して 1 ～ 10 人の個人投資家をもたらします。 4. プール しきい値は低いですが、MM の粗利益。オーダーブックの敷居も低いし、MMの粗利益も高い
GMX/Jupiter で表される LP プール モデルは、dydx デリバティブ 1.0 モデルを表します。GMX/Jupiter では、個人投資家がトレーダーに賭けるためにプールを追加できる一方で、手数料を得ることができます。オリジナルの CEX MM ビジネスモデルは分散型の方法で個人投資家に提供され、オンチェーン Perp Dex の新しいパラダイムを生み出します。 GMX と Jupiter は弱気市場で非常に好調で、GMX の市場価値は弱気市場では傾向に逆らって 2 倍になりました。
しかし、弱気から強気への移行後、金融機関は再び市場に参入し、流動性は再び豊富になり始めました。プールに代表される取引の厚みと利益率はもはや金融機関のニーズを満たすことができず、デリバティブ取引のトラックはオーダーブックの 3.0 モデルに戻りました。高性能なデリバティブ取引所を構築するのは簡単だと思われるかもしれませんが、実際はそうではありません。 Chainup からゴミ取引エンジンを購入しても、高パフォーマンスの取引のニーズに完全に応えることはできません。 Hyperliquid Build は、この製品を発売するまでに 2 年かかりました。独自の取引エンジンを構築して L1 ストーリーを伝えただけでなく、オーダーブック モデルを使用して取引を照合し、HLP を使用して個人投資家を惹きつけて流動性を高めました。 Hyper は現在、perp dex の完璧なインテグレータです。
しかし同時に、PERP DEX にはまだ改善の余地があると感じており、改善のポイントはライセンスにある可能性があります。大手マーケットメーカーは依然として、準拠/保証された PerP Dex に投資する傾向があります。
3.ソラナ/ベース/トンは最高の競争です
3.1 Pump.fun は単独で Solana の取引高の半分に貢献
私たちは毎回、大手のインフラ/パブリックチェーン企業を筆頭に、どのようなエコシステムを構築したいのかを尋ねます。私たちは、真のインフラ/パブリック チェーン企業が成功したいのであれば、エコシステム内に独自のプロジェクト/トラックを持たなければならないと常に信じてきました。
DeFi/イーサリアム、Stepn/Solana+BSC、GameFi/BSC、DePIN/Solana、Payment/Tron。今回、Pump は主要な DAPP として再び Solana エコシステムの流れを変え、今年の収益は 3 億米ドルに達しました。ソラナの Payfi と DePIN は従来の投資家にストーリーを伝え、誰もが喜んで支払います。しかし、個人投資家は Payfi と DePIN を認識していない可能性があります。 結局のところ、APY の余額宝、サプライチェーン金融、Wi-Fi 基地局、地図データの収集などの方法は、純粋なギャンブルの個人投資家からはまだ遠すぎます。強気市場、個人投資家 刺激が好きな人は、大きな陽陰線が脳を刺激してドーパミンを分泌させます。第二に、Pumpfun の Web サイトのデザインも非常に魔法的で、高頻度の点滅とポップアップ ウィンドウがユーザーの心の欲望、純粋なギャンブル、そして究極の楽しみを 200% 増幅させます。
Solana の開発の道筋は明らかになりました。
2B 側では、Foundation は Payfi などの Web2 企業側にサービスを提供できるようになったという話をしています。結局のところ、現在の国境を越えた支払い/Payfi は企業側で徐々にボトムアップで起こっています。 DePIN のサービスの企業側はもはや魅力的ではなくなり、DePIN のプロモーション速度も満足のいくものではないことがわかりました。結局のところ、このような効率重視のチェーンの世界では、2B側にサービスを提供する前に、実際の産業チェーン+サプライチェーン+世界各地への輸送が一定の規模に達する必要があり、その速度はそれほど速くありません。
2C 側では、非常に敷居の低いカジノ + 宝くじのストーリー以上にお金を稼ぐことができるものはありません。
さらに、GMGN タイプの「仲介」商品の補助取引ツールについて少し追加したいと思います。これは、このトラックの主要な商品として、過去 3 か月で 2,000 万米ドルを超える収益を上げています。これは、Web2 プロダクト マネージャーが通貨サークルに参入するための新しい起業家的なアイデアを提供します。前のサイクルで見られた Dune や Tokenterminal などの製品と比較して、この商業化能力は少なくとも 2 桁強力です。これは、このラウンドの補助取引製品が直接取引に参加するという事実によるものです。
また、同様の製品への株式投資や収益分配の機会も引き続き観察していきます。このタイプの商品の資金調達モデルは、ほとんどが株式融資 + 収益分配の機会ですが、現在の観察によると、このタイプの投資モデルは投資家にとって費用対効果が高くありません（実際には自分で行うのが良いです）。通常、最初のラウンドの評価額は 1,000 万から 2,000 万で、投資家が株式の約 20% を占めます。これは、企業が資本の返済を配当に依存している場合、企業は存続期間中に少なくとも 1,000 万から 2,000 万の収益を達成する必要があることを意味します。ライフサイクルは非常に挑戦的ですが、ブロックチェーンの主要な効果はあまりにも重要であり、そのライフサイクルは通常短いです。
3.2 ソラナ メムコイン 一人の将軍が数千の骨を征服できる
今年最も成功したテーマは、他ならぬミームコインです。 Memeの取引高の大部分は、VCコインの取引高をウエストとテールで吸い上げました。 10 月から 11 月にかけて、pump.fun はミームの流行を最高潮にまで押し上げ、10 秒ごとに世界中で数十のプレートが Pumpfun でリリースされました。今年は、ai16z、bonk、bome、spx 6900 などに似たミームもあり、流通市場価値は 10 億米ドルを超えています。
ミーム市場は非常に大きな変動をもたらし、日内変動は最大で 1,000 倍に達します。しかし、非常に高いリターンには非常に高いリスクが伴い、多くのミームは即座にゼロに戻ります。
次のデータからわかるように、Meme の 99% は市場価値 1M を超えることはできません。何十万ものミームの中から抜け出すことができるミームは、何千もの骨を枯れさせることができるミームでもあります。
3.3 AI エージェントが Base を有名に導く
10 月の月次レポートでは、Base エコシステムの台頭に焦点を当てました。 2 か月後、Base は現在、DAU と TVL の点で他のイーサリアム エコシステムを大きく上回っています。
現在のBaseエコシステムにおいて、Aerodromeを除くとBaseとなる可能性が最も高い代表的なプロジェクトはVirtualとClankerです。 Virtual は中核的に製品主導型であり、AI と Web2 ユーザーの間のつながりを強調し、元 Google CEO の Eric Schmidt 氏と Marc Andreessen 氏は、高頻度の試行錯誤における Virtual チームの独自の利点を指摘しました。 。 PathDAO から仮想プロトコルに至るまで、チームは GameFi と AI+DApp に 3 年を費やし、市場価値を 1,000 万米ドルから 30 億米ドルに成長させるという奇跡を成し遂げました。 AI エージェント自体の実用性 (たとえば、Luna がユーザーと対話できる) に加えて、Virtual がトークンをリリースしたため、ゲームプレイは Pumpfun よりも多様になります。 Virtual は、プラットフォームで使用される唯一のトークンです。Virtual を使用して、Pumpfun/sol のゲーム プレイを複製して、新しいゲームやその他のゲームをプレイします。
興味深いことに、今年の多くのプロジェクトはトークンノミクスに多かれ少なかれ革新をもたらし、ビジネス + トークンのフライホイール効果を真に実現しました。
3.4 Ta p2E arn 以外に Ton の突破口はどこにありますか?
私たちは今年半ばにトンに関する調査報告書を発表し、その中で特に強気なトンのエコシステムは存在しないと述べました。その主な理由は、Ta p2E arn制度による新たな採用制度について楽観視していないためです。 Ta p2E arnはDePINやGameFiの決済システムとは異なります。 DePIN プロジェクト チームが語った話は、ロングテール サプライヤーが増えた後は、需要側がレンダリング レンダリングやモバイル モバイル通信などのミッドテールおよびロングテール サプライヤーとエコシステム全体に料金を支払うことになるというものです。 GameFi は楽しいゲームを目的としており、ユーザーはエンターテイメントのニーズからプラットフォームとゴールドマイナーに料金を支払います。
しかし、Ta p2E arn が語る話は、十分なユーザーがいると広告の商業的価値が生まれるということです。しかし、問題は、これらの ta p2e arn ユーザーが純粋なウール愛好家であり、その商品価値が非常に低いということです。言い換えれば、存在する商品価値は一度に取引所に売却されることになります。半年を経て、Ta p2E arn 新人＋広告というビジネスモデルは長期的に存続するのは難しいと考えています。 Ta p2E arn がビジネス イノベーションであると言うよりも、半年前のハムスター/カティゼン/DOGE がブロックチェーンの新たなミッションの新たな波を完了したと言った方が適切です。
では、トンの次の突破口はどこになるのでしょうか？たとえば、最近、Sahara の現在のアルファ テスト データ アノテーション製品を確認しました。この問題は主に長いテキストです。企業が実際の注文を取得し、TG を通じて配布し、ユーザー向けにラベルを付けることができれば、非常に魅力的な「web3 データ Foxconn」になる可能性があります。しかし、そのような企業はクラウドソーシング配信後の品質問題を真剣に考える必要があります。
さらに、トン財団の友人との詳細なコミュニケーションの後、私たちはトンのエコシステムの問題についても深く認識しています。エコロジープロジェクトは通常、通貨発行を短期的な機会と見なしています。陰謀団は通貨の大量発行後に終了し、通貨発行を開始します。 DOGE/Hamsterらの次のプロジェクト。取引所はこれらのプロジェクトで新しいユーザーを獲得するだけで、それ以上のことは望んでいません。次の6か月間で、これらのユーザーは取引所にあまり高い価値をもたらさないし、より高いTXをTonにもたらすこともないことが証明されました（結局のところ、彼らはショーが終了した後に撤退し、オンチェーンの普及率が低すぎました）。 TGチームは基本的に為替相場には無関心で仏教徒状態です。したがって、その後のトンの機会については慎重です。
4. 安定した❌オンチェーン資産管理☑️を計算します
安定通貨企業の収入 = AUM*金利。
ステーブルコイン業界の基礎金利は通常、国債に固定されています。このサイクルから生まれた新しいオンチェーン ステーブルコインは、主に USDE と USD 0 です。プレイ方法は 2 つあり、1 つは AUM を増やすこと、もう 1 つは金利を増やすことです。 EthenaとUSUALは全く異なる2つのプレイスタイルを採用しました。
4.1 Ethena——収益率を大幅に向上
Ethenaは究極のデルタニュートラル+イーサネイティブステーキング+ガバナンス通貨ベースの補助金を利用してリスクリターン率を高め、それによってTVLを誘致します。 Ethena のビジネス モデルについてはすでに分析しすぎているため、ここでは多くを追加しません。しかし、注目に値するのは、ETH OIが最近大きく成長し始めており、9月と比較するとOIは2.5倍に増加しており、ENAの上限は徐々に開いています。 ENAはおそらくトレンド市場で最も上昇し、最も下落するトークンです。
将来的に ENA の上限を開く可能性のあるものとしては、次のものが挙げられます。 1. 収益分配、買い戻しなどの ENA トークン ユーティリティの変更。ただし、これはマクロ政策に大きく関連している可能性があります。 2. BTC の開始（すでに開始されています。 solv)/Solana/aptos/suit/ton のショート操作に協力しています。
4.2 通常 — 分散型法定通貨による住宅ローン
通常は、配当を支払う法定通貨担保のステーブルコインの Web3 バージョンと見なすことができます。国債収入の一部をコミュニティ+トークン補助金に分散することで、ステーブルコインの利回りが保証されます。チームのプレイスタイルは古いDeFiスタイルと非常によく似ています。 TVLは、DeFiの夏の時期と同様に、非常に誇張された利回りを通じて補助金を受けています。
まず、APYとAPRの違いについて学びましょう。簡単に言うと、APR は複利の影響を考慮しない翌年の収入です。 APY では複利の影響が考慮されるため、通常、APY は APR よりもはるかに大きくなります。式は次のとおりです - APY = (1+APR/n)^n-1。
12 月 19 日、Usual の通貨ベースの APY は驚くべき 22037% に達しました。毎日の複利計算では、APR 挿入式は 543.65% に相当し、1 日あたりの金利は 1.5% 未満です。 Usual の排出量とプロトコルの成長との間の負の相関関係を考慮すると、過度のトークンの希薄化の問題を回避する必要があります。現在の0ドルがTVLで17億ドルに成長すると、契約収入は年間6,894万ドル、発行部数は5億ドル、FDVは45億ドルとなる。 FDV/収益（65、通常DeFi PFは約5〜20）は途方もなく高いですが、Usualxステーキング、USD 0++ステーキング、USD 0/USD 0++プールに対するUsualトークン補助金も多数あります。したがって、この価格では、Usual は相対的に割高であると考えられます。このモデルは、ガバナンストークンを使用してTVLを補助する20-21年のDeFi夏モデルに非常に似ています。しかし、UsualのトークンユーティリティはENAよりも優れており、少なくとも収益分配が可能です。
チームはトークンを調達し、現在 Usual トークンを 20% 割引で販売しています。
5. 業界はPEの時期に入りましたか?
2023 年には、さらに幅広い OTC モデルが登場し始めるでしょう。プロジェクト側はOTCチーム/コンサルタント/エコロジートークンを投資家に提供し、OTCマネーは市場の促進やエコロジーの発展に使用されます。結局のところ、市場を引っ張らなければ、エコロジーは存在しません:)。中長期的な安定したプロモーションは、個人投資家だけでなく開発者も魅了する最高のマーケティング費用です。また、パブリックチェーンコインが上昇しているため、TVLも上昇しています。これは個人投資家/開発者/TVL の成長、そしてパブリック チェーンの最も重要な 3 つの環のスパイラルにつながります。
現在進行中で最も成功しており、終了し始めているOTC取引は、結局のところ、FTXの混乱を一掃するためのものである可能性があります。今振り返ってみると、店頭取引はたいてい儲かります（もちろん損する人もいます）。しかし、意思決定の瞬間は通常、非常に苦痛なものです。当時のファンダメンタルズは比較的貧弱で、業績は良くなく、評価額は高く、ロック解除は友好的ではなかった可能性があるため、決定は比較的困難であったでしょう。今年の私たちの最高のパフォーマンスはソラナOTC（ファンダメンタルズと会計に関して非常に楽観的）で、ミスの主な後悔はENAのOTC（マイニング通貨としてのENAの有用性について楽観的ではない）です。
