原作者: YBB Capital 研究員 Ac-Core
1. はじめに: RWA は市場の次の分岐点となり得るか?
ビットコインスポットETFの立ち上げにより、暗号通貨分野は発展の新たな転換点を迎えています。トランプ政権時代の政策動向がこの分野の基礎を築き、現在ではブラックロックなどの伝統的な金融大手の参入により、RWA（実物資産）トラックの発展がさらに促進されています。ますます多くの金融機関が、ブロックチェーン技術を使用して、株式や債券などの従来の資産のオンチェーン取引と管理を実現する方法を模索し始めています。この傾向は、金融市場の状況を変えつつあります。
Ondo Finance が最近立ち上げた Ondo Global Markets や Ondo Chain などの一連の取り組みは、RWA トラックが徐々に主流になりつつあることを示しています。この変化はウォール街での新たなゲームラウンドも引き起こし、暗号通貨市場と伝統的な金融におけるゲームのルールを静かに変えつつあります。
2. RWAトラックプロジェクトの相違点と共通点
画像出典：オンド公式サイト
2.1 ブラックロックの代表的なプロジェクトであるオンド・ファイナンス
Ondo Financeは最近、頻繁に動きを見せている。2月5日には、主に株式、債券、ETFのブロックチェーンアクセスサービスを提供するOndo Global Marketsプラットフォームを立ち上げた。その直後、Ondo Finance は、より強力な金融インフラストラクチャを構築し、RWA のトークン化を促進することを目標とした、新しいレイヤー 1 パブリック チェーン Ondo Chain を発表しました。
Ondo Chain は、RWA トークン化とブロックチェーンの統合に重点を置いた Ondo Global Markets (Ondo GM) のインフラストラクチャです。 Ondo Chain は、地理的制限を打ち破り、24 時間 365 日中断のない取引サービスを提供することで、ブロックチェーン プラットフォームを通じて世界中の投資家が米国上場証券 (株式、債券、ETF など) にオンチェーンでアクセスできるようにサポートします。
Ondo Chain は、パブリック チェーン アーキテクチャに機関レベルのコンプライアンスを組み込むソリューションを開始しました。ライセンス検証ノード メカニズムやネイティブ クロスチェーン プロトコルなどの革新的な手段を通じて、テクノロジーとシステムの面で既存の RWA オンチェーンの問題点を克服しようとしています。 Ondo Chain は、従来の金融資産を担保として使用することでネットワークのセキュリティを確保し、従来の決済システムとの相互運用性を実現し、オンチェーンとオフチェーンの流動性をさらに結び付けます。
2.2 オンドファイナンスの同分野プロジェクトにおける競争力と限界
これは、そのユニークなアーキテクチャ設計と強力な制度的リソースに関連しており、ブロックチェーンと従来の金融の間の権力と利益のゲームも反映しています。
競争力
ブラックロックなどのトップ金融機関と協力することで、コンプライアンスと分散化のバランスを確保しながら、現実世界の資産の大規模なトークン化をサポートできるブロックチェーン金融インフラストラクチャを構築しました。
RWA のトークン化と自由な移転: 株式、債券、ETF などの資産をトークンと 1:1 でペアリングすることで、投資家はこれらのトークン化された資産を米国外に自由に移転し、DeFi と統合して貸付や収益などの金融活動に参加できます。
オープン性とコンプライアンスの融合: Ondo Chain は、パブリック ブロックチェーンのオープン性と許可チェーンのコンプライアンスを融合します。バリデーターはコンプライアンスを確保するためにライセンス監査を受けますが、一方で、あらゆる開発者とユーザーはトークンを発行し、チェーン上でアプリケーションを開発してイノベーションを確保できます。
機関の参加とエコシステム構築: Ondo Chain の設計アドバイザリー チームには、Franklin Templeton、Wellington Management、WisdomTree などの金融機関が含まれており、TradFi と DeFi の分野で機関レベルのアプリケーションを推進しています。
Oracle メカニズムとデータ セキュリティ: 組み込みの Oracle システムにより、オンチェーン データの正確性とリアルタイム性が保証され、データ操作のリスクが軽減されます。この設計により、資産価格、金利、市場指数などの主要データの信頼性が向上します。
クロスチェーン機能とセキュリティ: クロスチェーン資産転送は Ondo Bridge を通じて実現され、分散型検証ネットワーク (DVN) のセキュリティを提供し、機関資産と流動性の管理をサポートし、大規模な取引に適応します。
制限
ビットコインは機関への依存度が高く、一般ユーザーや分散型コミュニティの参加が制限されています。また、中央集権化の度合いも高く、依然として少数の機関が大きな権力を握っています。
制度への依存度が高く、コミュニティの推進力が欠如している
Ondo Finance のアーキテクチャは、従来の金融機関の参加に大きく依存しており、トークン化された資産の信頼性と流動性は主にこれらの機関の承認によって生まれます。このモデルはトークン化された資産の品質とコンプライアンスを保証しますが、そのエコシステムは主に機関向けに設計されており、一般ユーザーの参加が少ないという根本的な問題ももたらします。完全に分散化されたRWAプロジェクトと比較すると、Ondoは従来の金融世界の延長のようなものです。トークン化された資産の流通と取引は主に機関間で行われ、一般投資家や分散型コミュニティの影響は弱まります。集中管理下での権限分散の問題 Ondo Chain はある程度のオープン性を維持していますが、バリデータは許可制であるため、中核となる権限が少数の機関に集中しています。これは、どの参加者もネットワークの主要ノードになれることを強調する、完全に分散化された RWA プロジェクトとはまったく対照的です。 Ondo の設計は、ほとんどのコントロールが少数の大手金融機関の手に残っている従来の金融の力関係をある程度反映しています。この権力の集中は、特にトークン保有者と機関投資家の利益が対立した場合に、将来のガバナンスとリソースの割り当てをめぐる対立につながる可能性があります。
イノベーションのスピードは、コンプライアンスと伝統的な制度によって制限される可能性があります。Ondo Finance の中心的な柱はコンプライアンスと制度的関与であるため、これもイノベーションのスピードを制限する可能性があります。完全に分散化されたプロジェクトと比較すると、Ondo では、新しい金融商品やテクノロジーを導入する際に、複雑なコンプライアンス プロセスと機関の承認を経る必要がある場合があります。これにより、急速に変化する暗号通貨分野での対応が遅れるリスクが生じ、特に、より機敏なDeFiプロジェクトと競合する場合、コンプライアンスと制度志向の構造が負担になる可能性がある。
III. RWAプロジェクトが直面する実際的な障害
ブロックチェーン技術はRWAをチェーン上に載せるための技術的基盤を提供していますが、現在のパブリックチェーンは依然として高頻度取引やリアルタイム決済の面で従来の金融のニーズを満たすことができません。同時に、クロスチェーンエコシステムの断片化とセキュリティの問題により、RWA の組織的導入の難しさがさらに悪化しています。分散型金融 (DeFi) における RWA の適用には、いくつかの実際的な障害が存在します。
まず第一に、資産とオンチェーン データ間の信頼性と一貫性の問題が、RWA オンチェーンの中心的な課題になります。 RWA をチェーン上に配置するための鍵は、現実世界の資産とオンチェーン データ間の一貫性を確保することです。たとえば、不動産がトークン化された後、チェーン上に記録された所有権、価値などの情報は、実際の法的文書や資産状況と完全に一致する必要があります。しかし、これには 2 つの重要な問題が伴います。1 つはオンチェーン データの信頼性、つまりオンチェーン データのソースが信頼でき、改ざんできないことをどのように保証するかです。もう 1 つはデータの同期更新、つまりオンチェーン情報が実際の資産の状態の変化をリアルタイムで反映できることをどのように保証するかです。これらの問題を解決するには通常、信頼できる第三者または機関 (政府や認証機関など) の導入が必要ですが、これはブロックチェーンの分散型の性質と矛盾します。信頼の問題は、RWA をチェーンに配置する際に避けることが難しい主要な課題のままです。
ネットワーク セキュリティが不十分であることも重要な問題です。ブロックチェーン ネットワークのセキュリティは通常、ローカル トークンの経済的インセンティブ メカニズムに依存していますが、RWA は一般に暗号通貨よりも変動性が低く、特に市場の低迷時にはネットワーク セキュリティの低下につながる可能性があります。さらに、RWA の複雑さにより、より高いセキュリティ基準が必要となり、既存のブロックチェーン システムではこれらの要件を完全に満たせない可能性があります。
RWA と DeFi アーキテクチャ間の互換性の問題はまだ解決されていません。DeFi はもともと、従来の証券資産ではなく、暗号ネイティブ資産に対応するように設計されていました。 RWA オンチェーンには複雑な金融行動 (株式分割や配当分配など) が含まれており、既存の DeFi システムでは効果的に管理することが困難です。さらに重要なことは、オラクル システムには、従来の大規模な金融データの処理におけるリアルタイム性とセキュリティの面で明らかな欠陥があることです。
RWA をチェーン上に置くことの難しさは、クロスチェーンの流動性の分散とセキュリティの問題の観点からさらに高まります。RWA のクロスチェーン発行は流動性の分散につながり、資産管理の複雑さが増します。クロスチェーン ブリッジング メカニズムはソリューションを提供しますが、二重支払い攻撃やプロトコルの脆弱性などの新たなセキュリティ リスクも生じます。
制度的監督とコンプライアンスの問題は、RWA オンチェーンにとって最大の非技術的障害です。規制対象の金融機関の多くは、パブリック ブロックチェーン上で取引を行うことができません。主な理由としては、匿名性、コンプライアンス フレームワークの欠如、世界的な規制基準の違いなどが挙げられます。 KYC やマネーロンダリング防止などのコンプライアンス要件により、オンチェーン上の RWA の複雑さがさらに増し、その結果、資本流入が一定程度制限されます。
市場における流動性と機関投資家の参加制限も、RWAの発展を制約しています。現在、RWAの全体的な市場価値は主に低リスク資産（国債やファンドなど）に集中しており、株式や不動産などの主要な資産クラスの連鎖化は遅れています。 RWA の流動性は依然として暗号ネイティブ プロトコルに依存しており、市場全体はまだ開発の初期段階にあります。
最後に、DeFi と従来の金融信頼メカニズムの衝突も、RWA がオンチェーン化する際に解決しなければならない問題です。DeFi は信頼の構築にコードと暗号化に依存していますが、従来の金融は法的契約と中央集権的な機関に依存しています。この信頼メカニズムの違いにより、従来の金融機関は、特に保管やリスク管理などの重要なリンクにおいて、ブロックチェーン技術に対して慎重になっています。
ブロックチェーン技術は RWA をチェーン上に配置する可能性を提供しますが、実際のアプリケーションでは依然として多くの課題に直面しています。しかし、DeFi における RWA の広範な応用を促進するためには、データの一貫性、ネットワーク セキュリティ、互換性、流動性、コンプライアンスから、テクノロジーと経済モデルのマッチング、信頼メカニズムの競合まで、これらの問題を開発中に徐々に解決する必要があります。
4. RWAが成功すれば、オンドチェーンは「ウォールストリートゲーム」における新旧金融システム間の権力再分配の担い手となるかもしれない。
画像出典: ウォール街占拠運動
この章でオンドチェーンの背後にあるウォールストリートの核心的な利益を分析する際には、ブロックチェーンや実物資産のトークン化という現象を超えて、金融運営のロジックや利益競争の背後にある原動力に焦点を当てる必要があると個人的には考えています。前述のように、非技術レベルでの RWA の中心的な難しさは、コンプライアンスをどのように達成するかであり、コンプライアンスには強力な中央集権型の権利組織の認識が必要です。
世界最大の資産運用会社であるブラックロックは、ビットコインETFの推進を終えた後、RWAへの投資と建設に参加しました。これは本質的に、伝統的な金融システムとブロックチェーンに基づく新興の分散型技術の間の権力の再分配を目指す先頭に立つものです。この闘争は、技術変革や金融革新をめぐる競争であるだけでなく、世界の金融ルール策定権、資本管理、将来の富の分配メカニズムをめぐる競争でもあります。
ブロックチェーン技術は分散化への希望をもたらすが、資本と権力が高度に集中している現実に直面して、ウォール街は新しい形の市場操作と資産証券化を通じてこの技術革命を自らの管理下に置き、世界金融システムにおける支配的地位を維持しようとしている。
4.1 世界金融システムにおける力関係の再調整
ウォール街は常に世界の金融システムを支配し、資本の流れ、資産管理、金融サービスの主要な拠点をコントロールしてきました。伝統的な金融機関は、金融インフラ（銀行、証券取引所、決済システムなど）を独占することで、世界資本の支配権を獲得しています。しかし、ブロックチェーン技術の台頭により、この状況は打破されました。
分散型金融（DeFi）は、仲介業者を排除することで、長い間ウォール街によって管理されてきた従来の金融インフラを弱体化させます。 DeFi により、資本フローや資産管理などの主要機能を分散型プラットフォーム上で実行できるようになります。たとえば、ユーザーは銀行や投資銀行などの仲介者を介さずに、ブロックチェーン上で直接資産を管理したり、貸付や取引を行ったりすることができます。しかし、これはウォール街にとって大きな脅威を意味します。この権力の移行は、ウォール街が世界金融システムに対する支配力を失う可能性があることを意味します。
4.2 資産のトークン化: 新しい金融インフラを誰が管理するのか?
Ondo Chainなどのプラットフォームが推進するRWAトークン化は資産の流動性を高めることを目的としていますが、新しい金融インフラに対する支配をめぐる争いが隠れています。ブロックチェーン ネットワークは、次世代のグローバル金融インフラストラクチャの候補プラットフォームです。このインフラストラクチャを支配できる者は、ブロックチェーンにリンクされた現実世界の資産の未来を支配することができます。
ウォール街の利益は、これらの分散型ネットワークをコントロールしたいという願望にあります。彼らはブロックチェーンを直接否定するわけではないが、投資、合併、買収、協力を通じてこれらの新興ブロックチェーン・プラットフォームを制御し、資本の集中化を再び実現する可能性がある。ブロックチェーンは分散化されるように設計されていますが、依然として大量の資本と流動性が少数の大手金融機関やヘッジファンドの手に集中してしまう可能性があります。最終的には、ブロックチェーン プラットフォーム上の主要なリソース (流動性、プロトコル ガバナンスの権利など) は少数のプレーヤーの手に戻り、分散型資産市場は、それを推進するために中央集権化された大規模な力に完全に依存することになります。
4.3 規制裁定と超法規的権限
2月6日のCointelegraphによると、JPモルガン・チェースの最新の機関投資家向け電子取引調査では、機関投資家の29%が今年仮想通貨を取引する予定、または現在取引しており、昨年より7パーセントポイント増加していることが明らかになった。
裁定取引は、ウォール街のエリートたちが得意とする取引戦略として昔から存在してきました。ブロックチェーンの分散型の性質による不確実な規制環境に直面して、ウォール街の機関投資家は将来、国や地域間の規制の違いを利用し、規制が緩い管轄区域に事業体を設立することで、より厳しい規制を回避する可能性があります。例えば：
Ondo Chain などのプロジェクトにおける特定の RWA のトークン化は、従来の証券規制や金融市場規制を回避する可能性があります。さまざまな規制環境における資産フローと資本構造を操作し、新興市場に対する管理をさらに強化します。この「グレーゾーン」の取引が、ウォール街がブロックチェーンを通じてより高い利益を得るための手段の一つである可能性も否定できない。
4.4 市場流動性と価格操作：隠れた優位性をめぐる闘争
流動性は市場操作の核心であり、一見「分散化された」市場で隠れた価格操作を可能にします。 Ondo ChainはRWAのトークン化を通じて世界中の投資家に新たな投資機会を提供していますが、その流動性と取引の深さは依然として大規模な資本の注入に大きく依存しており、流動性管理は今後もウォール街のプレイヤーの中心的な武器であり続けるでしょう。ブロックチェーンの分散型環境であっても、より多くの資本、取引技術、市場洞察力を持つ機関が依然として市場動向を支配することができます。
4.5 RWAヘッジファンド：資産証券化ゲームの再構築
ウォール街は歴史的に、資産の証券化（サブプライム住宅ローンの証券化など）を通じて巨額の利益を上げてきました。ブロックチェーン上での RWA のトークン化は、新世代の資産証券化の機会を提供します。たとえば、ウォール街はトークン化された資産の組み合わせを通じて新たな金融商品を発行し、世界中の投資家を引き付けることができます。これらの商品は、不動産投資信託トークンや社債トークンなど、RWA に基づいて生成できるため、市場にさらに多くの選択肢が提供されます。
同時に、ブロックチェーンを通じてデリバティブ市場も拡大する可能性があります。ウォール街は、複雑な金融デリバティブ（オプション、先物、スワップなど）を設計することで、リスクを再びパッケージ化し、世界中の投資家に販売することができます。リスク移転と利益獲得のゲームは、RWA トークン化の時代においても継続されます。
5. 暗号通貨の世界の進歩により、業界は発展を加速せざるを得なくなった
ビットコインを筆頭とする暗号資産のETF取引、トランプ関連イベント、今後のRWAなどを例に挙げて分析すると、いずれも程度の差はあれ業界の発展を加速させており、その直接的な影響は業界の収益化の難しさを増すことである。これらの要因は、複雑な市場動向、規制圧力、従来の金融エコシステムの段階的な浸透を通じて暗号通貨業界に影響を及ぼします。
5.1 ETF導入による市場の成熟
ETF の導入は、暗号通貨業界が主流の金融機関や投資家に徐々に受け入れられつつあることを示していますが、暗号通貨業界全体の成長に必ずしも有益というわけではありません。たとえば、金は ETF を通じて導入されてから長期的な上昇を見せています。
市場の流動性とボラティリティの低下
ETFの導入は、暗号資産が伝統的な金融市場に参入し、より保守的な投資スタイルを持つ機関を引き付けることを意味します。同時に、より多くの金融デリバティブの追加により、暗号資産のボラティリティも低下しました。高いボラティリティに依存するトレーダー（個人投資家や暗号通貨ヘッジファンドなど）にとって、これは裁定取引や高頻度取引の機会が減ることを意味し、結果として利益率が低下します。
集中した資本の流れ
ETF により、暗号通貨市場における資本の流れは、主にビットコインなどの少数の大規模資産に集中するようになりました。これにより、中小規模の暗号資産は流動性の枯渇や価格下落のリスクに直面し、より多くの小規模プロジェクトの開発機会に影響を及ぼす可能性があります。その結果、新興プロジェクトの収益機会が減少し、業界全体の収益性が悪化しています。
伝統的な金融からの競争圧力
ETF の導入は、暗号資産が従来の金融によって商品化され、市場の透明性と競争がさらに高まることを意味します。これはまた、暗号通貨業界が株式、債券、商品などの伝統的な金融商品とより激しく競争しなければならなくなり、資金と投資家の注目がそらされることを意味します。
5.2 トランプ効果による市場の不確実性
トランプ氏のような政治家の行動は、その政策、規制姿勢、国際関係を通じて暗号通貨市場に影響を及ぼし、業界に不確実性と複雑さをもたらす可能性があります。
政策の不確実性の高まり トランプ大統領の政策スタンスと統治スタイルは、特に経済・金融規制に関しては、しばしば不確実性に満ちている。彼と彼の政府が在任中に実施する可能性のある規制政策（デジタル通貨に対する取り締まりや規制の緩和など）は、市場心理に直接影響を及ぼし、暗号通貨市場の不安定性を高めることになるだろう。この不確実性により、暗号通貨業界はより大きな政策リスクにさらされ、長期的な利益の安定性に影響を及ぼすことになります。
マネーロンダリング防止と KYC 要件の強化 トランプ氏などの政治家が将来的にマネーロンダリング防止と KYC 規制の強化を推進する可能性があるため、取引所と暗号通貨プロジェクトはより高いコンプライアンス コストに直面することになります。これにより、特にコンプライアンス経験のない暗号通貨企業では、運用コストが大幅に増加し、利益率が圧迫されることになります。
大統領構想通貨「トランプ」が市場に「サイフォン効果」を引き起こす
ボラティリティが高いと投機資金が集まりやすく、「TRUMP」にはこの単一の資産に大量の資金を引き寄せる自然なマーケティング効果があります。市場における限られた流動性と資本は、短期的にはMemeコインによって容易に「吸い上げられ」、「資本集中効果」を形成しますが、後期に価格が下落すると、流動性が元の場所に戻ることは困難になります。
5.3 RWAの発展は伝統的な金融の浸透をもたらす
暗号空間における RWA の発展は、暗号市場が徐々に伝統的な金融資産と統合する傾向を表していますが、この統合により利益を上げることが難しくなることも招きます。
伝統的金融のコスト構造と競争の導入
RWA プロジェクトが大規模にチェーン上に導入されると、債券、株式、不動産などの従来の金融資産が同じエコシステム内で暗号資産と競合することになります。伝統的な金融商品の成熟度、コスト効率、低リスクの特性は、多数の機関投資家を引き付けるため、暗号資産はこれらの成熟した金融商品と競争する必要があることを意味します。
分散化とコンプライアンスの対立
RWA のオンチェーン実装には、特にコンプライアンスと法的責任の面で複雑な規制要件が伴います。現在の分散型暗号資産と比較すると、RWA の導入により、より多くの暗号プロジェクトが準拠を余儀なくされ、規制要件を満たせなかったために市場から撤退するプロジェクトが増え、利益機会が減少する可能性があります。
資金は低リスク資産に流入する傾向がある
国債、社債、その他の低リスク資産などの現実世界の資産のオンチェーン化は、多数の保守的な投資家をオンチェーン市場に参入させることになるでしょう。低リスクの RWA に流入する資金が増えるにつれて、暗号市場における高リスク、高収益のプロジェクト (DeFi プロトコルや新興トークンなど) は、資金援助の一部を失う可能性があります。より低リスクの資産への資金のシフトにより、暗号通貨市場の利益率はさらに圧縮されるでしょう。
VI. 結論: RWA は物語のバブルか、それとも市場の変化か?
上記の個人的な意見をまとめると、ETFの台頭、トランプ効果、そして将来的なRWAにより、暗号業界での収益性の難しさはさまざまな形と強度で増すでしょう。 ETF によってもたらされた市場の成熟と制度化により、市場のボラティリティと高収益の機会が減少します。トランプ大統領の政策により市場の不確実性が高まり、業界に政策リスクがもたらされる可能性があります。また、RWA の導入により、暗号通貨市場は従来の金融市場と競合することになります。このますます複雑化する進化のプロセスにおいて、暗号資産が「慣習化」されるほど、市場は「ボトルネック」となり、将来の暗号市場はより厳しい新たな課題をもたらすことになるでしょう。
したがって、RWA が「物語のバブル」であるか「市場の変化」であるかは、その技術基盤、市場の需要、実装経路の成熟度によって決まります。初期段階の進捗と課題だけから判断すると、RWA には一定の「物語バブル」要素がありますが、著名な機関の段階的な参加に依存して、RWA は暗号市場の変化の新たな触媒になると期待されています。
