สงครามการวางเดิมพันใหม่เริ่มดุเดือด: เราต้องการผู้เล่นที่วางเดิมพันใหม่จำนวนมากขนาดนั้นจริงหรือ?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Donovan Choy นักวิเคราะห์ crypto

ต้นฉบับแปล: Golden Finance xiaozou

1. บทนำ

สงครามพักฟื้นกำลังร้อนแรง การผูกขาดของ EigenLayer ที่ท้าทายเป็นอีกหนึ่งโปรโตคอลใหม่ Symbiotic ที่ได้รับการสนับสนุนจาก Lido ผู้เข้าใหม่ล่าสุดมีข้อได้เปรียบทางการแข่งขันในด้านการออกแบบโปรโตคอลและการเป็นพันธมิตรกับ BD ก่อนที่เราจะเจาะลึกถึงพลวัตของการแข่งขันล่าสุดในพื้นที่การจำลองสถานการณ์ เราต้องเข้าใจก่อนว่าความเสี่ยงหลักที่มีอยู่ในพื้นที่นั้นคืออะไร

2. ปัญหาปัจจุบันเกี่ยวกับการจำนำใหม่

ทุกวันนี้ การเรียกคืนทำงานในลักษณะนี้: Bob ฝาก ETH/stETH ไว้ในโปรโตคอลการรับสภาพคล่องเช่น Ether.Fi, Renzo หรือ Swell มอบหมายให้กับผู้ดำเนินการโหนด EigenLayer และผู้ดำเนินการนั้นได้รับ AVS หนึ่งรายการขึ้นไปคืนรายได้ส่วนหนึ่งให้กับ Bob .

ในสถานการณ์ปัจจุบันมีความเสี่ยงแบบทบต้นซึ่งมีลักษณะเป็นขนาดเดียวที่เหมาะกับทุกคน ตัวดำเนินการโหนด EigenLayer จัดการสินทรัพย์หลายพันรายการเพื่อตรวจสอบความถูกต้องของ AVS หลายตัว ซึ่งหมายความว่า Bob ไม่ได้พูดเกี่ยวกับการบริหารความเสี่ยงที่อาจเกิดขึ้นซึ่งเกี่ยวข้องกับ AVS ที่ผู้ดำเนินการโหนดเลือก

แน่นอนว่า Bob สามารถลองเลือกผู้ให้บริการโหนดที่ ปลอดภัยกว่า ได้ แต่มีผู้ให้บริการหลายร้อยรายที่แข่งขันกันเองเพื่อรับหลักประกันการเดิมพันใหม่ของคุณ และทุกคนต่างก็ได้รับการจูงใจให้ตรวจสอบ AVS ให้มากที่สุดเท่าที่จะเป็นไปได้ และเพิ่มผลกำไรสูงสุดให้กับคุณ

เมื่อดูหน้าตัวดำเนินการโหนดบน EigenLayer อย่างรวดเร็ว เราจะเห็นโฆษณาที่ชัดเจนมากมายดังตัวอย่างด้านล่างนี้

สถานะของการแข่งขันนี้อาจนำไปสู่ผลลัพธ์ที่ไม่ดีซึ่งไม่มีใครต้องการ: ผู้ดำเนินการโหนดทุกรายจะตรวจสอบสิ่งที่พวกเขาพิจารณาว่าเป็น AVS ที่ไม่มีข้อผิดพลาด เมื่อ AVS ถูกขัดจังหวะและมีเหตุการณ์การฟันเกิดขึ้น Bob จะได้รับผลกระทบไม่ว่าเขาจะเลือกโอเปอเรเตอร์คนใดก็ตาม

3. ทำความเข้าใจกับ Mellow Finance

Mellow แก้ปัญหานี้ได้ (ในระดับหนึ่ง) Mellow หรือที่รู้จักกันในชื่อ modular LRT เป็นมิดเดิลแวร์ของสแต็กเทคโนโลยีจำนำซ้ำ

(มิดเดิลแวร์) มอบห้องนิรภัยจำนำสภาพคล่องที่ปรับแต่งได้ ด้วย Mellow ทุกคนสามารถเป็น Ether.Fi หรือ Renzo ของตัวเองได้ และสร้าง LRT vault ของตัวเองได้ “ผู้จัดการ” บุคคลที่สามบน Mellow จะสามารถควบคุมได้อย่างเต็มที่ว่าจะยอมรับสินทรัพย์ที่จำนำใหม่ใดบ้าง จากนั้นผู้ใช้จะเลือกสินทรัพย์ตามความเสี่ยงที่ยอมรับได้ และชำระค่าธรรมเนียมในการดำเนินการดังกล่าว

นี่เป็นตัวอย่างที่ไร้สาระ: อลิซเป็นแฟนตัวยงของ DOGE และเธอกำลังลงทุนใน DOGE เพื่อหารายได้ เธอเห็นห้องนิรภัยชื่อ DOGE 4 LYFE บน Mellow เธอฝาก DOGE ของเธอไว้ในตู้นิรภัย DOGE 4 LYFE นี้ รับรายได้จากการพัก จ่ายค่าธรรมเนียมเล็กน้อยให้กับผู้ให้บริการ รับ LRT ที่เรียกว่า rstDOGE ซึ่งเธอสามารถใช้เป็นหลักประกัน DeFi ที่อื่นได้ ขณะนี้ไม่สามารถทำได้เนื่องจาก DOGE ไม่อยู่ในรายการที่อนุญาตของ EigenLayer แม้ว่า Sreeram ผู้ก่อตั้ง EigenLayer จะเปลี่ยนความสนใจไปที่ DOGE แต่ปัญหาที่กล่าวถึงก่อนหน้านี้เกี่ยวกับสิ่งจูงใจที่ไม่สอดคล้องกันที่ผู้ดำเนินการโหนดยังคงเผชิญอยู่

หากทั้งหมดนี้ฟังดูคุ้นเคย นั่นเป็นเพราะบริการที่คล้ายกันได้เกิดขึ้นในพื้นที่การให้ยืม DeFi เช่น Morpho, Gearbox หรือ (ผู้มีประสบการณ์ DeFi จากรอบที่แล้วอาจจำได้) Fuse ที่เลิกใช้งานแล้วซึ่งพัฒนาโดยโปรโตคอล Rari ยกตัวอย่างเช่น Morpho ซึ่งอนุญาตให้สร้างห้องนิรภัยที่ให้ยืมพร้อมพารามิเตอร์ความเสี่ยงที่กำหนดเอง สิ่งนี้ทำให้ผู้ใช้สามารถยืมสินทรัพย์จากห้องนิรภัยที่มีโปรไฟล์ความเสี่ยงเฉพาะ แทนที่จะเป็นกลุ่มการให้ยืมความเสี่ยงขนาดเดียวบน Aave ในการอัปเกรด V4 ที่กำลังจะมาถึง Aave ยังวางแผนที่จะใช้กลุ่มการให้ยืมแยกต่างหากเพื่ออัปเกรดโปรโตคอล

4. กลยุทธ์ Mellow x Symbiotic x Lido

เนื่องจาก Mellow เป็นเพียงโปรโตคอลการวางเดิมพันมิดเดิลแวร์ใหม่ สินทรัพย์ที่เก็บไว้ในคลังจะต้องถูกวางเดิมพันใหม่ที่ไหนสักแห่ง สิ่งที่น่าสนใจคือ Mellow ไม่ได้ปรับแนวเชิงกลยุทธ์กับ EigenLayer แต่เลือกโปรโตคอล re-stake Symbioti ที่กำลังจะมีขึ้น ซึ่งได้รับการสนับสนุนโดยบริษัทร่วมลงทุน cyber•Fund and Paradigm ของ Lido (Paradigm รองรับ Lido ด้วย)

Symbiotic แตกต่างจาก EigenLayer หรือ Karak โดยรองรับการฝากหลายสินทรัพย์ของโทเค็น ERC-20 ใดๆ ทำให้เป็นโทเค็นที่ไม่ได้รับอนุญาตมากที่สุดในปัจจุบัน ตั้งแต่ ETH ไปจนถึงเหรียญมีม สินทรัพย์ใดๆ ก็สามารถใช้เป็นหลักประกันที่ถูกตั้งสมมติฐานใหม่ได้ เพื่อรับประกันความปลอดภัยของ AVS สิ่งนี้สามารถเปิดประตูสู่ความเสื่อมของ crypto ที่เลวร้ายที่สุด ลองจินตนาการถึง Symbiotic AVS ที่ได้รับการรักษาความปลอดภัยโดยหลักประกัน DOGE ที่ถูกกระแสเกินจริง

แม้ว่าทั้งหมดนี้เป็นไปได้ในทางเทคนิค แต่ก็เพิกเฉยต่อลักษณะโมดูลาร์ของผลิตภัณฑ์ของ Mellow ซึ่งช่วยให้สามารถออกแบบโดยผู้จัดการ vault บุคคลที่สามได้ไม่จำกัด ในที่นี้ เหตุผลในการผสานรวม Mellow เข้ากับ Symbiotic มีความชัดเจน เนื่องจากสินทรัพย์ยังคงสามารถใช้กับโปรโตคอลการรับคืนอื่นๆ เช่น EigenLayer หรือ Karak

จนถึงตอนนี้ ผู้จัดการหลายคนได้เปิดห้องนิรภัย LRT ของตนเองบน Mellow แล้ว ไม่น่าแปลกใจเลยที่ Lido เป็นหุ้นส่วนที่ใกล้ชิดกับ Mellow (เพิ่มเติมในภายหลัง) ผู้จัดการส่วนใหญ่จะใช้ stETH เป็นหลักประกัน

ข้อยกเว้นคือห้องนิรภัยสองแห่งของ Ethena ซึ่งยอมรับ sUSDe และ ENA แท้จริงแล้ว Mellow ประสบความสำเร็จอย่างน่าอัศจรรย์ – sUSDe vault แรกเต็มแล้ว

ขั้นตอนสุดท้ายในกลยุทธ์ของ Mellow คือการมีส่วนร่วมใน Lido Alliance ที่เพิ่งประกาศเมื่อเร็วๆ นี้ ซึ่งเป็นสมาคมอย่างเป็นทางการของโครงการ Lido Mellow ได้รับประโยชน์จากช่องทางการฝากโดยตรง stETH ของ Lido ซึ่งอธิบายว่าทำไมบริษัทจึงทุ่ม 10% ของการจัดหาโทเค็น MLW (100 B) เพื่อส่งเสริมความร่วมมือ ในทางกลับกัน Lido ก็ได้รับประโยชน์จากสิ่งนี้เช่นกัน เนื่องจากมีความพยายามที่จะดึงเงินทุน stETH กลับคืนมาจากคู่แข่งที่เข้ามาแทนที่สภาพคล่องอีกครั้ง การเติบโตของ Lido ซบเซานับตั้งแต่การฟื้นตัวเกิดขึ้นในปี 2567 เนื่องจากคู่แข่งของ LRT ได้แย่งชิงสภาพคล่องไป

5. แรงดึงดูดของตลาด

ความได้เปรียบในการแข่งขันของ Symbiotic เหนือ EigenLayer หรือ Karak มาจากการบูรณาการอย่างแน่นหนากับ Lido แนวคิดหลักก็คือผู้ดำเนินการโหนด Lido สามารถออก LRT ของตนเองผ่านทาง Mellow/Symbiotic และจัดเลเยอร์ผลตอบแทน wstETH เพิ่มเติมภายในระบบนิเวศของ Lido ดังนั้นจึงส่งค่ากลับคืนสู่ Lido DAO

การฝาก stETH ลงใน Mellow vault ตอนนี้จะได้รับสิทธิประโยชน์เพิ่มเติมอีกสี่ชั้น นอกเหนือจากโทเค็น LRT ของ vault ที่เกี่ยวข้อง:

• Steth APY

• จุดกลมกล่อม

• คะแนนทางชีวภาพ

• การปักหลัก APY อีกครั้ง (หลังจาก AVS ทำงานบน Symbiotic)

ภายในเวลาไม่ถึงสองสัปดาห์นับตั้งแต่ Symbiotic เปิดการฝากเงิน ก็สะสม TVL ได้แล้ว 316 ล้านดอลลาร์

ซิมไบโอติก TVL

มูลค่าล็อครวมของสินทรัพย์ในสกุลเงิน USD และ ETH บน Symbiotic (รวมถึงเชนทั้งหมด) เป็นดังนี้:

ในทางกลับกัน Mellow มี TVL อยู่ที่ 374 ดอลลาร์ ทั้งสองอย่างนี้เป็นสัญญาณเริ่มต้นที่ค่อนข้างดีว่าลิโด้จะสร้างความแตกต่างที่นี่

เมลโล่ LRT TVL

มูลค่าล็อครวมของสินทรัพย์ (โทเค็นการรับสภาพคล่อง) ในสกุลเงิน USD และ ETH บน Mellow (รวมถึงเชนทั้งหมด) เป็นดังนี้:

ณ วันที่ 20 มิถุนายน Mellow Pools สี่รายการได้รับการเผยแพร่บน Pendle:

ในปัจจุบัน จนกว่าขีดจำกัด Symbiotic จะเพิ่มขึ้น มีเพียง Mellow Points เท่านั้นที่มีสิทธิ์เข้ากลุ่มเหล่านี้ เพื่อชดเชย Mellow จะให้คะแนน 3 เท่าจากการฝากเงิน (หรือ 1.5 เท่าหากคุณฝากเงินโดยตรงที่ Mellow) เนื่องจากวันหมดอายุที่สั้นมาก สภาพคล่องในกลุ่มเหล่านี้จึงค่อนข้างต่ำ ดังนั้นหากคุณพยายามซื้อ YT สลิปเพจจะค่อนข้างสูง กลยุทธ์ที่ดีที่สุดในตอนนี้น่าจะเป็น PT Fixed Yield ซึ่งเป็นอัตราผลตอบแทนที่ค่อนข้างสูงโดยมี APY 17%-19% ทั่วทั้งสี่ห้องนิรภัย

6. ภาพรวมของภูมิทัศน์นิเวศน์การจำนำใหม่

สนามรบที่กำลังยึดคืนเริ่มซับซ้อนมากขึ้นเรื่อยๆ ดังนั้นเรามาสรุปสั้นๆ กันดีกว่า ณ วันนี้ มีแพลตฟอร์มหลักในการจำนำใหม่สามแพลตฟอร์ม จัดเรียงตาม TVL: EignLayer, Karak, Symbiotic

สัญญาจำนำซ้ำ TVL

มูลค่ารวมของสินทรัพย์ที่ถูกล็อคบน EigenLayer, Karak และ Symbiotic (รวมถึงเชนทั้งหมด) เป็นดังนี้:

แพลตฟอร์มการพักฟื้นทั้งสามแห่งเสนอบริการขายความปลอดภัยให้กับ AVS เมื่อพิจารณาถึงความเหนือกว่าของ ETH และสภาพคล่องที่ล้ำลึก stETH จึงกลายเป็นตัวเลือกที่ชัดเจนสำหรับหลักประกันของ EigenLayer Karak ได้ขยายขอบเขตของหลักประกันที่ถูกตั้งสมมติฐานใหม่จาก ETH LST ไปเป็นเหรียญ stablecoin และหลักประกัน WBTC ตอนนี้ Symbiotic กำลังผลักดันขอบเขตโดยรองรับการใช้หลักประกัน ERC-20

ในเวลาเดียวกัน โปรโตคอล LRT เช่น Ether.Fi, Swell และ Renzo มองเห็นโอกาสและเริ่มแข่งขันกับ Lido ด้วยแคมเปญคะแนนของตนเอง

โทเค็นการจำนำสภาพคล่องอีกครั้ง TVL

มูลค่ารวมของสินทรัพย์ที่ถูกล็อคในโปรโตคอลการจำลองสภาพคล่อง (รวมถึงเครือข่ายทั้งหมด) จนถึงปีนี้มีดังนี้:

Lido สนุกกับการครอบงำ stETH ในพื้นที่ DeFi มาโดยตลอด แต่คราวนี้เริ่มสูญเสียส่วนแบ่งการตลาด ซึ่งตกเป็นของโปรโตคอล LRT สำหรับ Lido การตอบสนองง่ายๆ อาจเป็นการวางตำแหน่ง stETH จาก LST ไปยังสินทรัพย์ LRT อย่างมีกลยุทธ์ แต่ความจริงก็คือ Lido ยังคงใช้ stETH เป็น LST แต่จะปลูกฝังระบบนิเวศการวางเดิมพันใหม่ของตัวเองในขณะที่ยังคงรักษา stETH ไว้ ด้วยเหตุนี้ Lido จึงสนับสนุน Symbiotic และ Mellow อย่างยิ่งในฐานะส่วนหนึ่งของ Lido Alliance เพื่อจัดหาผลิตภัณฑ์ที่วางเดิมพันซ้ำแบบโมดูลาร์และไม่ได้รับอนุญาต กลยุทธ์การขายสรุปได้ดังนี้

• เรียน โปรเจ็กต์ที่เป็นเจ้าของโทเค็น อย่ารอให้ EigenLayer อนุญาตโทเค็นของคุณ มาที่ Symbiotic และปล่อย LRT ของคุณเองด้วยวิธีที่ไม่ได้รับอนุญาต

• เรียนผู้ใช้ อย่าบันทึก wstETH ของคุณกับคู่แข่ง LRT อีกต่อไป มอบให้กับ Mellow คุณจะได้รับผลตอบแทนที่ปรับตามความเสี่ยงได้ดีขึ้น

7. บทสรุป

เนื่องจากการแข่งขันในสาขาการจำนำซ้ำเริ่มรุนแรงขึ้น ประเด็นต่อไปนี้จึงควรคำนึงถึง:

• ความต้องการในการวางเดิมพัน AVS ใหม่มีมากเพียงใด เราต้องการผู้เล่นที่เดิมพันใหม่จำนวนมากหรือไม่? ณ วันนี้ AVS แบบสดมีให้บริการบน EigenLayer เท่านั้น TVL มีมูลค่าประมาณ 5.33 ล้าน ETH และมีการจำนำ ETH ทั้งหมดประมาณ 22.6 ล้าน ETH ใน 13 AVS ด้วยอัตราการจำนองประมาณ 4.24 เท่า

• แนวโน้มหลักในแพลตฟอร์มการวางเดิมพันใหม่คือการแข่งขันเพื่อรวมสินทรัพย์ให้ได้มากที่สุดเพื่อรองรับการวางเดิมพันใหม่ ผู้มาสาย คู่แข่งอย่าง Karak กำลังพยายามสร้างความแตกต่างจากคู่แข่งรายอื่นโดยใช้หลักประกัน WBTC เหรียญ stablecoin และสินทรัพย์ Pendle PT Symbiotic ก้าวไปอีกขั้นและอนุญาตให้ใช้โทเค็น ERC-20 ใดก็ได้ แต่ปล่อยให้การจัดการสินทรัพย์เป็นหน้าที่ของผู้สร้าง Mellow vault บุคคลที่สาม แม้จะมีข้อจำกัดที่เข้มงวดที่สุด EigenLayer ยังคงรักษาความเป็นผู้นำอย่างมากใน TVL นอกจากนี้ คณะลูกขุนยังคงพิจารณาว่าการอนุญาตให้ใช้สินทรัพย์ที่ไม่ใช่ ETH เพื่อรักษาความปลอดภัยของห่วงโซ่ถือเป็นการดำเนินการที่ชาญฉลาดหรือไม่

• สิ่งนี้หมายความว่าอย่างไรสำหรับโปรโตคอล LRT แน่นอนว่าไม่มีสิ่งใดขัดขวางไม่ให้พวกเขาทำการผสานรวมที่คล้ายกันกับ Symbiotic และในความเป็นจริง Renzo ก็ได้ทำเช่นนั้นแล้ว ไม่เพียงแต่ Symbiotic ได้รับการออกแบบมาเพื่อรองรับฟีเจอร์ที่ไม่ได้รับอนุญาตสูงสุดเท่านั้น โปรโตคอล LRT ก็ไม่มีเหตุผลที่จะภักดีต่อ EigenLayer และก่อนที่ Mellow จะสามารถผูกขาดในตลาดรองได้ โปรโตคอล LRT จะต้องการได้รับในระบบนิเวศที่กำลังฟื้นตัวของ Lido แบ่งปัน. อย่างไรก็ตาม มีการแข่งขันที่รุนแรงหรือไม่? ดังที่ได้กล่าวไว้ข้างต้น Lido ตั้งเป้าที่จะยืนยันการครอบงำของ stETH อีกครั้ง ในขณะที่ Symbiotic และ Mellow ต่างก็ได้รับการสนับสนุนจากยักษ์ใหญ่ด้านสภาพคล่อง เป้าหมายนี้ขัดแย้งโดยพื้นฐานกับการพิจารณา Symbiotic eETH, ezETH, swETH น่าสนใจที่จะเห็นว่า Lido ชั่งน้ำหนักข้อดีและข้อเสียอย่างไร

• จากมุมมองของผู้สร้าง การสร้างความมั่นคงทางเศรษฐกิจของเครือข่ายของคุณเองจะง่ายขึ้นมากขึ้น EigenLaye ทำให้ง่ายและสะดวก แต่ห้องนิรภัยที่ไม่ได้รับอนุญาตในระบบนิเวศ Mellow x Symbiotic กำลังก้าวไปอีกขั้นเพื่อให้สะดวกยิ่งขึ้น ผู้เล่นรายใหญ่อย่าง Ethena ได้ประกาศแผนการที่จะสนับสนุน sUSDe และ ENA ที่กลับมาทำงานใน Symbiotic เพื่อประกันการเปิดตัว Ethena Chain ที่กำลังจะมีขึ้น แทนที่จะคาดหวังว่า EigenLayer หรือ Karak จะขึ้นบัญชีขาวของ ENA เพื่อเป็นหลักประกันในการเรียกคืน

• สิ่งนี้หมายความว่าอย่างไรสำหรับผู้ถือโทเค็น Lido DAO และ LDO DAO เรียกเก็บค่าธรรมเนียม 5% สำหรับรางวัลการปักหลัก stETH ทั้งหมด ซึ่งจะถูกแบ่งระหว่างผู้ให้บริการโหนด, DAO และกองทุนประกันภัย ดังนั้นการปักหลัก ETH ใน Lido ที่มากขึ้น (แทนที่จะเป็นโปรโตคอล LRT) หมายความว่ารายได้ที่มากขึ้นสำหรับ DAO อย่างไรก็ตาม ไม่ว่า Lido จะสร้างระบบนิเวศการสมมุติฐานใหม่ของตัวเองหรือโทเค็น LDO เองก็ตาม ไม่มีเส้นทางที่ชัดเจนสำหรับการสะสมมูลค่า LDO ยังคงเป็นเพียงโทเค็นการกำกับดูแล