Tác giả gốc: Victor Ramirez, Matías Andrade, Tanay Ved
Biên soạn gốc: Lynn, MarsBit
Bài học chính
Việc ra mắt FDV rất đa dạng trong những năm gần đây: trung bình là 140 triệu USD vào năm 2020 (giao thức DeFi), tăng lên 1,4 tỷ USD vào năm 2021 (NFT, trò chơi), giảm vào năm 2022 (800 triệu USD cho L2). Sự phục hồi vào năm 2023 và 2024 (2,4 tỷ USD và 1 tỷ USD), bao gồm các dự án alt L1 và Solana.
FDV bỏ qua những cú sốc thị trường ngắn hạn; do đó, thả nổi (nguồn cung công cộng) là vấn đề quan trọng. FDV cao, các token có lưu thông thấp như World Coin (800 triệu USD so với 34 tỷ USD FDV) có thể làm sai lệch định giá thực.
Airdrop phân phối token để thúc đẩy việc áp dụng giao thức và thường được người nhận thanh lý nhanh chóng. Mặc dù mang lại lợi nhuận ban đầu nhưng hầu hết các token được airdrop đều giảm giá trị trong thời gian dài, ngoại trừ các trường hợp ngoại lệ như BONK (lợi nhuận ~ 8 lần).
giới thiệu
Một trong những chủ đề được tranh luận nhiều nhất trong không gian tiền điện tử là câu hỏi về kinh tế mã thông báo hoặc hệ thống phân phối nguồn cung cấp mã thông báo. Tokenomics đại diện cho một hành động cân bằng nhằm xoa dịu các bên liên quan khác nhau đồng thời đảm bảo giá trị hiện tại và tương lai của dự án.
Các dự án tiền điện tử sử dụng các chương trình kinh tế mã thông báo khác nhau để khuyến khích các hành vi nhất định trong hệ sinh thái tương ứng của chúng. Một phần nguồn cung cấp mã thông báo được mở khóa ra công chúng để người dùng có thể sở hữu cổ phần trong dự án và mã thông báo có thể được sử dụng để khám phá giá. Để khuyến khích phát triển dự án, một phần nguồn cung cấp mã thông báo có thể được khóa cho các nhà đầu tư sớm và thành viên nhóm, thường ở mức giá chiết khấu và trước khi giao dịch trên thị trường mở. Một số dự án thậm chí còn sử dụng airdrop, trao token cho người dùng dựa trên các hành động chính như cung cấp tính thanh khoản cho sàn giao dịch phi tập trung, bỏ phiếu cho các đề xuất quản trị hoặc kết nối với lớp 2.
Trong Trạng thái Mạng tuần này, chúng tôi đi sâu vào các yếu tố khác nhau của tính kinh tế của mã thông báo dự án và tác động của chúng đối với việc định giá mã thông báo và hoạt động trên chuỗi.
Hiểu giá trị pha loãng hoàn toàn (FDV)
Để hiểu các sắc thái của việc định giá mã thông báo, chúng tôi sẽ giải thích một số chỉ số định giá thường được sử dụng. Giới hạn thị trường lưu hành của một tài sản chỉ sử dụng nguồn cung cấp mã thông báo đang lưu hành, không bao gồm nguồn cung cấp cho các nhà đầu tư sớm, những người đóng góp và bị khóa để phát hành trong tương lai. Giới hạn thị trường thả nổi đo lường cách thị trường xem mức định giá hiện tại của mã thông báo. Nguồn cung thả nổi miễn phí là một token có thể giao dịch trên thị trường mở. Định giá pha loãng hoàn toàn (FDV) là giá trị thị trường của tài sản sau khi tất cả các token được lưu hành nên được gọi là pha loãng hoàn toàn. FDV là đại diện cho cách thị trường nhìn nhận mức định giá trong tương lai của token.
Việc phát hành FDV có thể cung cấp gợi ý về cách thị trường sẽ đo lường giá trị tương lai của các dự án hiện tại sau khi chúng được phát hành. Dưới đây là biểu đồ của FDV, bao gồm nhiều mã thông báo tiền điện tử, được chia theo năm khởi động dự án.
Nguồn: Nguồn cấp dữ liệu thị trường Coin Metrics, Network Data Pro
FDV trung bình của các token chính được phát hành vào năm 2020 tương đối thấp (140 triệu USD) so với các dự án sau này, nhưng nó bao gồm các giao thức blue-chip ra đời vào mùa hè DeFi, chẳng hạn như Uniswap, Aave và các L1 nổi tiếng như Solana và Avalanche. Vào năm 2021, số lượng FDV trung bình được phát hành đã tăng lên 1,4 tỷ USD, chủ yếu bao gồm NFT và các dự án trò chơi như Gods Unchained, Yield Guild Games và Flow. Việc phát hành FDV đã giảm vào năm 2022, dẫn đầu là việc phát hành Apecoin và các token L2 đầu tiên như Optimism. Việc phát hành FDV tăng trở lại lên 2,4 tỷ USD và 1 tỷ USD lần lượt vào năm 2023 và 2024, bao gồm làn sóng L1 thay thế mới như Aptos và Sui cũng như sự gia tăng của các dự án Solana như Jupiter và Jito.
Không phải tất cả FDV đều có giá trị như nhau
Mặc dù FDV có thể được sử dụng để đo lường giá trị dài hạn nhưng nó không tính đến động lực thị trường ngắn hạn có thể phát sinh từ các cú sốc về thanh khoản và nguồn cung. Vì vậy, điều quan trọng là phải xem xét lượng FDV đang lưu hành hoặc cung cấp cho công chúng.
Các token có lượng lưu thông cao, chẳng hạn như Bitcoin, có tính thanh khoản khá cao so với tổng nguồn cung và những người tham gia thị trường không mong đợi những cú sốc về nguồn cung trong tương lai do việc phát hành token - vì hơn 90% Bitcoin đã được khai thác. Mã thông báo có nguồn cung lưu hành thấp so với tổng nguồn cung có nghĩa là hầu hết FDV của nó có tính thanh khoản kém. Do đó, mã thông báo có FDV cao và mức thả nổi thấp có thể biểu thị tổng giá trị tăng cao và sai. Một ví dụ điển hình về mã thông báo lưu hành thấp FDV cao là World Coin, có vốn hóa thị trường khoảng 800 triệu đô la nhưng FDV khoảng 34 tỷ đô la - chênh lệch 50 lần.
Nhìn chung, chúng tôi thấy rằng tiêu chuẩn ngành là mở khóa khoảng 5-15% nguồn cung cấp mã thông báo cho cộng đồng, phần còn lại được khóa cho các nhóm, nhà đầu tư, tổ chức, tài trợ hoặc các hoạt động mở khóa khác. Các dự án ra mắt trước năm 2022 có xu hướng phân bổ đa dạng hơn.
Nguồn: Phòng thí nghiệm đo lường tiền xu
Các token có FDV cao và lượng lưu thông thấp luôn là đối tượng bị coi thường trong cộng đồng tiền điện tử. Một ví dụ lịch sử là token FTT của FTX, trong đó FTX đã thổi phồng bảng cân đối kế toán của mình bằng cách coi số cổ phiếu kém thanh khoản là tài sản để bù đắp các khoản nợ của mình. Các dự án mã thông báo được triển khai với FDV cao và lượng lưu thông thấp đã bị chỉ trích là phương tiện làm giàu cho các nhà đầu tư ban đầu và những người nội bộ khác gây bất lợi cho các nhà đầu tư bán lẻ. Điều này có thể dẫn đến một sự thay đổi hư vô trong tâm lý thị trường, dẫn đến một lượng lớn thanh khoản bán lẻ chảy vào memecoin, có xu hướng sớm cung cấp phần lớn nguồn cung của chúng cho công chúng.
Nhưng liệu số lượng cổ phiếu đang lưu hành thấp có phải là lý do duy nhất khiến giá giảm?
Nguồn: Nguồn cấp dữ liệu thị trường Coin Metrics, Network Data Pro
Chúng tôi nhận thấy rằng, nhìn chung, việc lưu hành tại thời điểm phát hành không có tác động đáng kể đến việc tăng giá token 1 năm sau khi phát hành. Điều này khá phù hợp với những phát hiện trước đây của chúng tôi, cho thấy những cú sốc đột ngột về thanh khoản không có tác động định hướng nhất quán lên giá cả.
Airdrop và sự kiện giao thức
Một số giao thức sử dụng airdrop để phân phối token cho cộng đồng và giảm nguy cơ lưu thông thấp. Airdrop thưởng cho những người dùng sớm một giao thức bằng cách cung cấp cho họ mã thông báo dựa trên một số hành vi mong muốn nhất định nhằm thúc đẩy sự phát triển của giao thức, tương tự như kiểm tra kích thích tiền điện tử cho những người dùng sớm. Trong các SOTN trước đây, chúng tôi nhận thấy rằng hầu hết các địa chỉ đều thanh lý mã thông báo airdrop ngay sau khi nhận được chúng.
Mặc dù airdrop có thể mang lại những khoản lợi nhuận khổng lồ nhưng hầu hết các token được airdrop đều mất giá trị lâu dài.
Nguồn: Dữ liệu thị trường Coin Metrics
Sử dụng ngày giao dịch đầu tiên sau đợt airdrop làm điểm tham chiếu, chỉ khoảng 1/3 số token duy trì được giá trị kể từ đợt airdrop đầu tiên. Lợi nhuận trung bình của việc nắm giữ mã thông báo airdrop cho đến nay là -61%. Tuy nhiên, một số token airdrop đã được đánh giá cao về giá trị, chẳng hạn như BONK (~8 lần).
Phần thưởng mã thông báo cuối cùng chỉ là một cách để phân kênh hoạt động trên mạng, nhưng chúng có thực sự dẫn đến việc sử dụng thực tế không? Việc đo lường hoạt động kinh tế thực tế có thể khó khăn vì mỗi giao thức có những cách sử dụng và số liệu khác nhau để đo lường những mục đích sử dụng đó. Để làm ví dụ minh họa, chúng ta có thể lấy Optimism (dự án lớp 2) và sử dụng số tiền được gửi vào mạng làm proxy sơ bộ cho hoạt động của người dùng.
Nguồn: Network Data Pro của Coin Metrics, Phòng thí nghiệm Coin Metrics
Sau đợt airdrop, chúng tôi nhận thấy yêu cầu gửi tiền cho Cầu Cổng của Optimism tăng vọt. Hoạt động giảm dần trong năm tới, trùng hợp với sự suy giảm chung của hoạt động tiền điện tử. Nói tóm lại, airdrop có thể thúc đẩy việc áp dụng giao thức trong thời gian ngắn, nhưng liệu nó có tạo ra sự tăng trưởng dài hạn thực sự và bền vững hay không vẫn còn phải xem.
Mặc dù gợi ý về airdrop có thể khuyến khích việc áp dụng giao thức sớm nhưng nó không nhất thiết dẫn đến hoạt động bền vững của người dùng. Tình hình còn phức tạp hơn do sự xuất hiện của airdrop Farming, một cách để người dùng áp dụng các quy tắc giao thức bằng cách tạo ra hoạt động dư thừa trên chuỗi với hy vọng kiếm được token. Gần đây, hoạt động canh tác airdrop ngày càng được công nghiệp hóa với các trang trại phù thủy, nơi một số ít người tham gia giả mạo nhiều danh tính trên chuỗi để tạo ra hoạt động trên quy mô lớn. Điều này dẫn đến việc các nhóm dự án trao phần thưởng cho những người lính đánh thuê không có hứng thú lâu dài với mạng.
Nhóm giao thức đã bắt đầu chống lại sybils bằng cách phát triển các phương pháp để xác định và chặn phần thưởng của chúng. Điều đáng chú ý là LayerZero đang cung cấp sybils để tự nhận dạng để đổi lấy một phần nhỏ phân bổ của nó, nhưng có nguy cơ không nhận được bất kỳ mã thông báo nào. Với các đợt airdrop quy mô lớn dành cho EigenLayer và LayerZero sắp diễn ra, vẫn còn phải xem liệu các đợt airdrop có đạt được kết quả mong muốn hay không hay các dự án sẽ hủy bỏ chúng hoàn toàn.
Tóm lại là
Theo nhiều cách, tiền điện tử bộc lộ động cơ của mỗi người tham gia thị trường. Tokenomics có thể được coi là nghệ thuật tận dụng những ưu đãi này để nuôi dưỡng sự thành công và tính bền vững của một giao thức. Phân bổ nguồn cung cấp token, khuyến khích hành vi và đảm bảo giá trị lâu dài là một sự cân bằng tinh tế mà mỗi dự án xử lý theo cách khác nhau. Khi các lực lượng thị trường phát triển và loại tiền tệ mới xuất hiện, sẽ rất thú vị để xem người dùng và nhóm tiếp tục thích ứng như thế nào.
