Với việc Trump sắp một lần nữa bước vào Nhà Trắng và nhậm chức Tổng thống Hoa Kỳ, các nhà đầu tư đang tràn đầy kỳ vọng vào tương lai của thị trường tiền điện tử. Kể từ khi Trump giành chiến thắng trong cuộc bầu cử tổng thống, Bitcoin đã vượt qua cột mốc 100.000 USD. Và $Trump chính thức của Trump đã đạt tổng giá trị thị trường là 82 tỷ USD chỉ trong hai ngày, tăng 472 lần kể từ khi mở cửa. Alphas từ những người nổi tiếng và chính trị gia Mỹ khác đã xuất hiện. “Tổng thống sẽ phát hành tiền xu” không chỉ thúc đẩy triển vọng thị trường tiền điện tử mà dòng thanh khoản tràn vào Solana cả trong và ngoài thị trường cũng sẽ làm trầm trọng thêm sự phát triển của hệ sinh thái Solana.
Trong chiến dịch bầu cử năm ngoái, Trump đã hứa rằng tất cả Bitcoin hiện do chính phủ Hoa Kỳ nắm giữ và tất cả Bitcoin được mua trong tương lai sẽ được đưa vào “Dự trữ Bitcoin chiến lược quốc gia”. Trong vòng một giờ sau khi nhậm chức, ông sẽ chấm dứt sự đàn áp của chính phủ đối với tiền điện tử và đề xuất các chính sách thúc đẩy sự phát triển chung của tiền điện tử. Nếu Trump thực sự có thể thực hiện những lời hứa hỗ trợ này, Hoa Kỳ có thể đẩy nhanh sự phổ biến của tiền điện tử và trở thành “trung tâm tiền điện tử toàn cầu”.
Chúng tôi kỳ vọng rằng Trump sẽ ưu tiên thúc đẩy Đạo luật FIT21 (“Đạo luật đổi mới tài chính và công nghệ thế kỷ 21”), để hàng chục nghìn loại tiền điện tử có thể được phân biệt gần như rõ ràng là “hàng hóa” và “chứng khoán” dưới sự giám sát hợp lý của cơ quan quản lý. SEC và CFTC Thúc đẩy một vòng khởi nghiệp và đổi mới mới dưới sự giám sát. Các quỹ và quỹ đầu tư mạo hiểm truyền thống có thể tham gia trò chơi với sự đảm bảo tuân thủ, nâng giá trị thị trường của toàn bộ thị trường tiền điện tử lên một tầm cao mới. Các loại tiền điện tử khác nhau có các đặc điểm rủi ro khác nhau đối với chúng ta với tư cách là nhà đầu tư. Sự biến động giá của tiền điện tử hàng hóa có thể liên quan đến các yếu tố như cung và cầu thị trường, trong khi tiền điện tử bảo mật có thể bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như hoạt động của bên dự án và kỳ vọng của thị trường. Sau khi phân loại rõ ràng, chúng tôi cũng có thể đánh giá chính xác hơn rủi ro của tiền điện tử mà chúng tôi đầu tư và đưa ra quyết định đầu tư hợp lý hơn.
1. FIT21: Làm rõ thuộc tính “hàng hóa” và “chứng khoán”
Từ góc độ quản lý của Hoa Kỳ, kể từ năm 2015, việc tiền điện tử là “hàng hóa” hay “chứng khoán” đã được tranh luận bởi SEC và CFTC.
Cơ sở xác định của SEC: Howey testing
-Có đầu tư tài chính liên quan không?
-Có kỳ vọng về lợi nhuận không?
-Có chủ đề chung không?
CFTC đưa ra phán quyết dựa trên:
-Có thể thay thế được không?
-Có bán được không?
- Đó có phải là sự khan hiếm nhất định không?
Trong Đạo luật đổi mới công nghệ tài chính cho thế kỷ 21 (Đạo luật FIT21) được Hạ viện Hoa Kỳ thông qua vào tháng 5 năm nay, một khung pháp lý rộng rãi về tài sản kỹ thuật số đã được thiết lập bằng cách làm rõ trách nhiệm pháp lý của hai cơ quan quản lý và cập nhật chứng khoán và hàng hóa hiện có. pháp luật. Khung này mô tả tiền điện tử (tài sản kỹ thuật số) ngoài stablecoin thành hai loại:
- Hàng hóa kỹ thuật số, được quản lý độc quyền bởi CFTC
- Tài sản kỹ thuật số bị hạn chế thực sự giống với chứng khoán, nhưng không được nêu rõ ràng và được quản lý độc quyền bởi SEC
Sau đây gọi là hàng hóa và chứng khoán.
FIT21 đề xuất năm yếu tố chính để phân biệt tiền điện tử là chứng khoán hay hàng hóa
Thử nghiệm Howey : Phù hợp với nhận định lâu dài của SEC, nếu việc mua tiền điện tử được coi là một khoản đầu tư và nhà đầu tư mong muốn kiếm được lợi nhuận thông qua nỗ lực của doanh nhân hoặc bên thứ ba thì nó thường được coi là chứng khoán.
Cách sử dụng và tiêu dùng : Nếu tiền điện tử được sử dụng chủ yếu làm phương tiện để tiêu thụ hàng hóa hoặc dịch vụ, chẳng hạn như mã thông báo có thể được sử dụng để mua một dịch vụ hoặc sản phẩm cụ thể, thì nó có thể không được phân loại là chứng khoán mà là hàng hóa.
Mức độ phân quyền : Dự luật đặc biệt nhấn mạnh đến mức độ phân cấp của mạng blockchain. Nếu mạng đằng sau tiền điện tử có tính phân cấp cao, không có cơ quan trung ương nào kiểm soát mạng hoặc “cửa hậu” đối với tài sản thì tài sản đó sẽ được coi là hàng hóa.
Đặc điểm kỹ thuật và chức năng : Nếu tiền điện tử chủ yếu mang lại lợi nhuận tài chính hoặc cho phép bỏ phiếu quản trị thông qua các quy trình tự động trên blockchain thì chúng có thể được coi là chứng khoán.
Hoạt động thị trường : Cách tiền điện tử được quảng bá và bán trên thị trường cũng là một yếu tố quan trọng. Nếu một token được bán trên thị trường chủ yếu vì lợi tức đầu tư dự kiến thì nó có thể được coi là chứng khoán.
Từ góc độ sử dụng và tiêu thụ, chuỗi công khai và mã thông báo PoW phù hợp hơn với tiêu chuẩn hàng hóa . Đặc điểm chung của chúng là chúng chủ yếu được sử dụng làm phương tiện trao đổi hoặc phương thức thanh toán, thay vì đầu tư với kỳ vọng tăng vốn. Mặc dù những tài sản này cũng có thể được mua và nắm giữ theo cách đầu cơ trên thị trường thực, nhưng chúng có nhiều khả năng được coi là hàng hóa từ góc độ thiết kế và mục đích chính.
Dự luật đề cập, “Nếu không có người có liên quan nào sở hữu hoặc kiểm soát hơn 20% quyền biểu quyết thông qua những người có liên quan trong 12 tháng qua, điều này cho thấy tài sản kỹ thuật số có mức độ phân quyền cao”. Điều này thường có nghĩa là không một thực thể hay nhóm nhỏ nào có quyền kiểm soát hoạt động hoặc quyết định về tài sản. Từ góc độ này, mức độ phân cấp cao là một yếu tố quan trọng khiến tài sản được coi là hàng hóa, bởi vì nó làm giảm sự kiểm soát của một thực thể duy nhất đối với giá trị và hoạt động của tài sản, phù hợp với đặc điểm của hàng hóa, nghĩa là chủ yếu để trao đổi hoặc sử dụng, trong khi không phải để hoàn vốn đầu tư.
Từ góc độ chức năng và đặc tính kỹ thuật, mã thông báo tiện ích do DAO quản lý phù hợp hơn với các tiêu chuẩn chứng khoán . “Nếu một loại tiền điện tử chủ yếu mang lại lợi nhuận tài chính hoặc cho phép bỏ phiếu tham gia quản trị thông qua các quy trình tự động trên blockchain, thì chúng sẽ được coi là chứng khoán” vì điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư đang mong đợi nhận được lợi ích từ nỗ lực của các doanh nghiệp bên thứ ba.
Có một nghịch lý là điều gì sẽ xảy ra nếu token tiện ích cũng có mức độ phân quyền cao về mặt quản trị? Nó không nên được định nghĩa là một loại hàng hóa?
Điểm cần được xem xét ở đây là mục đích chính của chủ sở hữu là nắm giữ tài sản để thu được lợi nhuận kinh tế (ví dụ: thông qua tăng giá tài sản hoặc cổ tức) hay sử dụng tài sản để thực hiện các giao dịch và các hoạt động khác trên nền tảng hoặc mạng?
Trong bối cảnh phê duyệt đơn đăng ký ETF giao ngay ETH (mẫu 19 b-4), định nghĩa về ETH thiên về sử dụng chức năng hơn và bản chất của cam kết và quản trị của nó là duy trì hoạt động mạng hơn là lợi nhuận kinh tế . Do đó, trong tương lai, tài sản kỹ thuật số L1 tương tự ETH về mặt lý thuyết có thể được coi là hàng hóa miễn là chúng đáp ứng các điều kiện tiên quyết như mức độ phân cấp.
Từ góc độ này, nếu hướng quản trị của các giao thức do DAO quản lý, bao gồm DeFi và L2, gần đạt được lợi nhuận kinh tế hoặc cổ tức hơn, thì vị thế của chúng có nhiều khả năng được xác định là chứng khoán.
Do đó, chỉ dựa trên dự luật FIT21, chúng tôi tạm thời coi mã thông báo L1 là hàng hóa và mã thông báo giao thức và mã thông báo L2 có quản trị DAO là chứng khoán.
Đồng thời, chúng tôi nhận thấy rằng kết quả này về cơ bản phù hợp với kết quả của phương pháp Loại 1 (hàng hóa kỹ thuật số) và Loại 2 (mã thông báo quản trị vốn cổ phần) do Frax Finance đề xuất. Nó sẽ được giải thích chi tiết trong phần thứ ba.
Mặc dù đã được Hạ viện thông qua vào tháng 5 nhưng FIT21 vẫn chưa được bỏ phiếu tại Thượng viện. Các nhà phân tích của JPMorgan tin rằng một số dự luật tiền điện tử đang bị đình trệ, bao gồm cả FIT21, có thể nhanh chóng được phê duyệt khi Trump chính thức nhậm chức.
Với việc Trump sắp bước vào Nhà Trắng, FIT21 có thể sẽ sớm ra mắt và sẽ tạo ra một môi trường pháp lý ổn định và hiệu quả cho sự phát triển lành mạnh của thị trường tiền điện tử. Cần tiếp tục chú ý đến tiến độ của dự luật (Hạ viện√-Thượng viện-Chủ tịch nước ký).
Dự luật xác định rõ ràng khái niệm phân cấp. Không ai có thể một mình kiểm soát toàn bộ mạng blockchain và không ai sở hữu hơn 20% tài sản kỹ thuật số hoặc quyền biểu quyết có thể được coi là “hàng hóa kỹ thuật số”. Định nghĩa về tiền điện tử hàng hóa dự kiến sẽ tăng cường mở rộng các loại tiền điện tử này trong lĩnh vực thanh toán. Đồng thời, với mức độ phân cấp cao, nhiều quỹ ETF có thể xuất hiện. Geoffrey Kendrick, người đứng đầu bộ phận nghiên cứu tài sản kỹ thuật số và ngoại hối tại Standard Chartered Bank, và Anthony Scaramucci, người sáng lập và đối tác quản lý của Tianqiao Capital, đã tuyên bố rằng SOL ETF dự kiến sẽ trở thành ETF tiền điện tử thứ ba sau ETH ETF. Ngoài ra còn có XRP và LTC đã tăng giá gần đây do tin đồn về quỹ ETF.
Đối với “tài sản kỹ thuật số bị hạn chế”, tức là các token bảo mật, chẳng hạn như DeFi, dự luật FIT21 sẽ có lợi hơn cho việc tuân thủ DeFi và thậm chí có thể kích hoạt “sáp nhập và mua lại”. Cho dù đó là kinh doanh hay tài chính truyền thống, việc đầu tư vào các dự án DeFi sẽ trở nên thuận tiện hơn . Xét rằng các tổ chức tài chính truyền thống do BlackRock đại diện đã đón nhận thị trường tiền điện tử trong những năm gần đây (thúc đẩy việc niêm yết các quỹ ETF và phát hành tài sản nợ của Hoa Kỳ trên Ethereum), DeFi có thể sẽ là lĩnh vực bố trí quan trọng của họ trong vài năm tới. đối với số phận của cá sấu, sáp nhập và mua lại có thể là một trong những lựa chọn thuận tiện nhất và bất kỳ dấu hiệu liên quan nào, thậm chí chỉ là ý định sáp nhập và mua lại, sẽ kích hoạt việc đánh giá lại các dự án DeFi hàng đầu.
2. Phân tích chuyên sâu về L1, L2 và DeFi. Chúng là hàng hóa hay chứng khoán?
BTC
Giá trị của hàng hóa phụ thuộc vào thời gian lao động, hay nói cách khác là việc thực hiện thời gian lao động; giá trị của chứng khoán phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận, hay nói cách khác là việc thực hiện các kỳ vọng về lợi nhuận.
Hàng hóa là một sản phẩm kinh tế, thường là một nguồn tài nguyên, có thể thay thế hoàn toàn hoặc về cơ bản. Nghĩa là, thị trường coi các loại hàng hóa đó là tương đương hoặc gần tương đương, bất kể ai sản xuất ra chúng.
Bitcoin là loại tiền điện tử đầu tiên, phổ biến nhất và lớn nhất theo vốn hóa thị trường. Tổng số Bitcoin không đổi ở mức 21 triệu. Thông qua cơ chế đồng thuận PoW, quá trình thợ mỏ và khai thác cũng như việc mua lại các sản phẩm lao động, sức lao động của con người được cô đọng lại, có thể được chuyển giao, giao dịch và tạo ra thông qua tiền dưới dạng tiền. một sự xem xét, tương ứng với sự tồn tại lâu dài của Tài sản mà chủ sở hữu thực tế được hưởng trong đời sống thực tế có giá trị sử dụng và giá trị trao đổi.
Đồng thời, khả năng phân bổ sức mạnh tính toán, phân phối nút và tốc độ băm mạng cũng như các chỉ số khác của nó tiếp tục tăng, khiến nó trở thành loại tiền điện tử phi tập trung nhất. Cho đến nay, không có loại tiền điện tử nào có thể cạnh tranh với Bitcoin về mặt phân cấp.
Ý tưởng cốt lõi của Bitcoin là thiết lập một hệ thống thanh toán tiền tệ phi tập trung mà bất kỳ ai cũng có thể tham gia mà không cần sự chấp thuận hoặc giám sát của chính phủ hoặc ngân hàng. Sau hơn mười năm phát triển, Bitcoin hiện được sử dụng làm phương tiện thanh toán hợp pháp ở El Salvador và các quốc gia Cộng hòa Trung Phi như Hoa Kỳ, Úc, Canada và Vương quốc Anh đã cho phép sử dụng Bitcoin để thanh toán hợp pháp.
Do đó, Bitcoin chắc chắn là một “hàng hóa kỹ thuật số” xét về mức độ phân cấp và sử dụng.
ETH
Là mạng blockchain đầu tiên hỗ trợ các hợp đồng thông minh, Ethereum được biết đến với các ứng dụng phi tập trung, tiêu chuẩn mã thông báo ERC, bảo mật, tính năng phi tập trung và đổi mới trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, cung cấp cho các nhà phát triển khả năng xây dựng và triển khai cơ sở hạ tầng cho các ứng dụng phi tập trung. thúc đẩy sự phát triển của các xu hướng phổ biến như DeFi và GameFi.
Những người đam mê tiền điện tử thường gọi ETH là “dầu kỹ thuật số”, tại sao?
Trước hết, ETH đóng vai trò là nhiên liệu cơ bản trong mạng Ethereum, dùng để thanh toán phí giao dịch và làm nhiên liệu cho các giao dịch, tức là Gas. Bạn phải sử dụng nó để thanh toán cho nhiều hoạt động khác nhau, chẳng hạn như gửi giao dịch, mua dịch vụ hoặc hàng hóa, triển khai hợp đồng thông minh, v.v. Điều này tương tự như cách dầu được sử dụng trong thế giới thực làm nhiên liệu và năng lượng, một nguồn tài nguyên cơ bản thúc đẩy nhiều hoạt động và ứng dụng khác nhau. Từ góc độ này, nó thiên về thuộc tính hàng hóa hơn và chủ yếu được sử dụng làm phương tiện giao dịch hoặc phương thức thanh toán.
Khi các ứng dụng trên Ethereum tiếp tục gia tăng và các hoạt động mạng trở nên thường xuyên hơn, chẳng hạn như DeFi và GameFi, nhu cầu về ETH tiếp tục tăng. Sự gia tăng nhu cầu này tương tự như sự gia tăng nhu cầu về dầu trong quá trình công nghiệp hóa, khiến giá trị của ETH tăng lên. Đồng thời, khai thác DeFi và LSDFi có nguồn gốc từ ETH có thể được coi là tiền lãi trả cho người nắm giữ ETH, đây là phí bảo hiểm hàng hóa.
Điều đáng nói là từ góc độ phát hành và đốt bổ sung, tỷ lệ phát hành hàng năm của Ethereum ETH thậm chí còn thấp hơn so với Bitcoin BTC. Ngay cả trong những câu chuyện cực kỳ điên cuồng như xxFi Summer, số lượng đốt có thể lớn hơn số lượng. tình trạng phát hành bổ sung. Đặc điểm giảm phát này tương tự như sự khan hiếm nguồn tài nguyên dầu mỏ.
Kể từ khi Ethereum chuyển sang cơ chế PoS, cơ chế phát hành ETH đã trải qua những thay đổi đáng kể. PoS thưởng cho người dùng khi nắm giữ và đặt cược ETH, từ đó duy trì an ninh mạng. Cơ chế này liên kết ETH mới được phát hành với tính bảo mật và sức sống của mạng.
Khi Ethereum sử dụng cơ chế POW, cứ sau 14 giây lại có một khối và người tạo mỗi khối nhận được phần thưởng 2 ETH. Trên thực tế, số lượng ETH mới được thêm vào mỗi năm là khoảng 4,5 triệu (tức là khoảng 12.300). ETH mỗi ngày).
Khi cơ chế POS được áp dụng, mô hình phát hành bổ sung cũng thay đổi: tức là phần thưởng cho người xác minh đặt cược càng nhiều thì lợi nhuận càng thấp và số tiền cam kết càng ít thì phần thưởng càng cao, đạt được khả năng tự điều chỉnh.
Như có thể thấy trong bảng bên dưới, sau khi áp dụng cơ chế POS, khi tỷ lệ lạm phát ETH hàng năm được xác định không cao hơn 1,71%, phạm vi ETH mới là khoảng 180.000-2,09 triệu mỗi năm (tức là khoảng 496 -5.700 mỗi ngày) ).
Vào năm 2021, Ethereum Foundation đã giới thiệu cơ chế “đốt” EIP-1559.
EIP-1559 cải thiện cấu trúc phí giao dịch của Ethereum. BaseFee (phí cơ sở) trong mỗi giao dịch sẽ bị đốt cháy hoàn toàn và Phí ưu tiên (phí ưu tiên) sẽ được thanh toán trực tiếp cho người khai thác.
Điều này có nghĩa là mức sử dụng mạng càng cao thì BaseFee càng cao, phản ánh mức độ tắc nghẽn mạng và cuối cùng thì càng nhiều ETH sẽ bị đốt cháy.
Chúng ta hãy xem tình trạng đốt và cung cấp trong giai đoạn PoW và PoS thông qua dữ liệu cụ thể.
Như có thể thấy trong hình bên dưới, vào tháng 8 năm 2021, EIP-1559 đã chính thức ra mắt kể từ thời điểm này, 4,54 triệu ETH đã bị đốt cháy và thêm 7,81 triệu ETH đã được phát hành, có nghĩa là số lượng phát hành bổ sung thực tế là như sau. cao tới 781-454 = 3,27 triệu.
Như có thể thấy trong hình bên dưới, vào tháng 9 năm 2022, Ethereum đã hoàn thành Hợp nhất và chuyển đổi sang cơ chế PoS. Kể từ thời điểm này, 1,91 triệu xu đã bị đốt và thêm 1,87 triệu xu đã được phát hành. Trên thực tế, sau khi chuyển sang PoS, trạng thái phát hành và đốt nói chung là giảm phát, khoảng -40.669 xu.
Có thể thấy rõ điều đó từ hai bộ dữ liệu sau:
1. Từ góc độ đốt, từ tháng 8 năm 2021 đến tháng 9 năm 2022, đó là thời điểm bắt đầu kết thúc thị trường tăng giá cuối cùng trong 11 tháng, khối lượng đốt lên tới 454-191 = 2,63 triệu xu.
Khoảng thời gian này là lúc bắt đầu kết thúc thị trường tăng trưởng. Theo giá Gas trong hình bên dưới, Gas vẫn ở mức từ 30 đến 156 đô la Mỹ và các hoạt động trên chuỗi vẫn diễn ra thường xuyên. Sử dụng mạng cao và đốt cháy cao.
Nhưng nó không thể cân bằng với số lượng xu mới trong giai đoạn này, lên tới 781-187 = 5,94 triệu.
2. Từ góc độ phát hành bổ sung, từ tháng 8 năm 2021 đến tháng 9 năm 2022, vẫn là cơ chế đồng thuận PoW và 5,94 triệu đồng tiền mới đã được phát hành. Tuy nhiên, kể từ khi chuyển sang PoS vào tháng 9 năm 2022, chỉ có 1,87 triệu đồng tiền mới được phát hành.
Do đó, khối lượng phát hành PoS thấp hơn nhiều so với cơ chế PoW.
Với cơ chế phát hành và đốt song song, chúng tôi kỳ vọng rằng khi sự chú ý của thị trường tập trung vào mạng Ethereum và gây ra một làn sóng câu chuyện điên cuồng mới tương tự như DeFi Summer và AI Meme Season, khối lượng giao dịch sẽ tăng đáng kể. đủ lớn, chúng ta có cơ hội thấy lượng ETH bị đốt sẽ vượt quá lượng ETH phát hành, tạo ra hiện tượng giảm phát.
Tuy nhiên, trọng tâm thị trường hiện tại không tập trung vào chuỗi Ethereum. Khối lượng giao dịch và phí gas tương đối thấp, lượng phát hành vượt quá mức đốt và đang trong tình trạng lạm phát. Theo thống kê từ ETH Burned, trong bảy ngày qua, tổng cộng 18.199 ETH đã được phát hành và 8.711 ETH bị đốt, nghĩa là tổng số tiền thực tế chỉ tăng 9.488, đã kiểm soát tốt tỷ lệ lạm phát.
Như thể hiện trong hình bên dưới, Ethereum hiện tăng thêm khoảng 0,411% mỗi năm, nhưng so với phiên bản PoW của Ethereum 3,716% và Bitcoin 0,83%, nó vẫn ở mức thấp.
Cuối cùng, vẫn từ góc độ quy định, mạng Ethereum có tính phân cấp cao và không có thực thể kiểm soát tập trung. Mặc dù đã có đội ngũ sáng lập nổi tiếng nhưng hoạt động và phát triển hiện tại chủ yếu dựa vào cộng đồng. Nâng cấp ở cấp độ giao thức đến trực tiếp từ quản trị đề xuất.
Quan sát 10 khoản nắm giữ ETH hàng đầu, ngoại trừ hợp đồng cầm cố ETH 2.0, chiếm 46,06% ETH, phần còn lại nắm giữ ETH, cho dù là địa chỉ ví cá nhân hay địa chỉ hợp đồng, đều không quá 3%.
Theo phương pháp phân quyền của FIT21, điều này hỗ trợ thêm cho các thuộc tính hàng hóa của ETH.
Tương tự như các L1 khác của ETH, chúng đều là mã thông báo Gas trong chuỗi riêng của chúng và chúng là cốt lõi của hệ sinh thái được xây dựng xung quanh nó. Địa chỉ nắm giữ mã thông báo không vượt quá 20% và tất cả chúng tôi đều nghĩ đó là một loại hàng hóa. Nhưng ở đây chúng ta cần tập trung vào L2.
ETH L2
Hệ sinh thái Ethereum vốn đã rất rộng lớn, không chỉ có L1 thịnh vượng về mặt sinh thái mà còn có hơn một trăm L2 với nhiều hình thức xác minh khác nhau như Rollup, Optimium, zkRollup, v.v. Mỗi L2 có hệ sinh thái riêng.
Mức độ phân cấp của các nhà sản xuất khối L2 không quan trọng bằng L1, nghĩa là token không cần thiết, Optimism và Arbitrum trước đây đã hoạt động tốt mà không cần token. ETH có chức năng đặc biệt trong tất cả L2, đó là Gas token của tất cả L2 .
Tại sao L2 sử dụng ETH làm mã thông báo Gas?
Sự ra đời của Ethereum L2 được thiết kế để cải thiện khả năng mở rộng của Ethereum và giảm phí giao dịch, đồng thời kế thừa tính bảo mật và tính sẵn có của dữ liệu của Ethereum .
Đầu tiên là bảo mật. Cuối cùng, tất cả các giao dịch trên L2 cần được xác nhận và lưu trữ trên L1. Thứ hai là tính sẵn có của dữ liệu để dữ liệu L2 được chuỗi chính Ethereum xác minh và đảm bảo tính hợp pháp, dữ liệu giao dịch trên L2 phải được xuất bản lên Ethereum. Cả hai quy trình đều yêu cầu sử dụng ETH để thanh toán phí thanh toán và phí DA trên Ethereum.
Để thanh toán L1, ngay cả khi mã thông báo gốc của L2 có thể được thanh toán, thì về cơ bản, mã thông báo đó trước tiên phải được chuyển đổi thành ETH . Ví dụ: Starknet là L2 đầu tiên trong số một số L2 nổi tiếng có kế hoạch hỗ trợ thanh toán Gas bằng mã thông báo gốc STRK của nó, nhưng nó để người xác thực chịu trách nhiệm chuyển đổi STRK <-> ETH và báo giá tỷ giá hối đoái thông qua một bên thứ ba- lời tiên tri của đảng.
Vậy tầm quan trọng của sự tồn tại của token gốc của L2 là gì?
Điều này quay trở lại chính chuỗi L2. Mặc dù xét về mặt bảo mật thì L2 cũng an toàn như L1. Tuy nhiên, L2 thường sử dụng nút trình tự tập trung trong lớp thực thi xử lý giao dịch, chịu trách nhiệm sắp xếp và đóng gói giao dịch . Mặc dù thiết kế tập trung này có thể mang lại trải nghiệm người dùng tốt hơn, phí thấp hơn và xác nhận giao dịch nhanh hơn nhưng nó cũng tiềm ẩn những rủi ro kiểm duyệt. Ví dụ: một bộ phân loại tập trung có thể xem xét các giao dịch của người dùng một cách độc hại, trích xuất MEV, chạy trước, v.v.
Trong trường hợp đó, làm thế nào chúng ta có thể phân cấp bộ phân loại? Câu trả lời hiện tại là token, được phân cấp thông qua quản trị và phần thưởng khối. Ví dụ: chủ sở hữu mã thông báo có thể tham gia quản trị mạng bằng cách bỏ phiếu và xác định các quy tắc và thông số vận hành của trình sắp xếp chuỗi.
Điều này cũng giải thích tại sao phần lớn L2 phát hành token của riêng họ, nhưng hầu hết mục đích sử dụng thực tế chỉ là tham gia quản trị.
Do đó, token gốc của L2 về cơ bản không phải là Gas của chuỗi riêng của nó, cũng không nhất thiết phải phát triển hệ sinh thái xung quanh token này (hầu hết vẫn là ETH mà nó chỉ phù hợp cho việc quản trị mạng và đặt cược, và có nhiều khả năng hơn). được sử dụng ở cấp quy định.
DeFi
Mùa hè DeFi năm 2020 là một đợt ứng dụng thực sự nở rộ, với một số lượng lớn các giao thức mới xuất hiện và các giao thức cũ như UniSwap, Maker và Aave đạt đến những tầm cao mới. Mỗi chuỗi mới, mỗi Lớp 2 được ra mắt, về cơ bản đều có ba thứ lớn: Hoán đổi, stablecoin và cho vay. Ba mặt hàng chủ lực này đang được thương mại hóa với số lượng lớn tại mỗi chuỗi.
Từ góc độ tiện ích, các giao thức DeFi cung cấp các dịch vụ và sản phẩm tài chính về cơ bản tương tự như các sản phẩm trong lĩnh vực tài chính truyền thống và các sản phẩm tài chính truyền thống thường được coi là có đặc tính bảo mật.
Hơn nữa, hầu hết các giao thức DeFi hiện tại vẫn ở trạng thái phi tập trung một phần chỉ được thể hiện ở các lớp ứng dụng và quản trị, nhưng mã cơ bản vẫn được kiểm soát bởi nhóm phát triển cốt lõi. Điều này khiến DeFi chỉ phù hợp làm “chứng khoán” trong FIT21. Đồng thời, theo thử nghiệm của Howey, các token giao thức DeFi đáp ứng các điều kiện sau: đầu tư, kỳ vọng về lợi nhuận, các thực thể chung và lợi nhuận đến từ nỗ lực của các nhà quảng bá hoặc bên thứ ba, cũng phải được xác định là chứng khoán.
Hãy lấy Maker làm ví dụ. Maker là một trong những giao thức cho vay cốt lõi trong hệ sinh thái DeFi và đã kiếm được doanh thu khoảng 25 triệu USD trong 30 ngày qua.
MKR là mã thông báo quản trị và hiện có vai trò quản trị. Chủ sở hữu MKR có thể tham gia quản trị Maker và bỏ phiếu về các thay đổi và cập nhật giao thức, bao gồm thêm các loại vị thế nợ thế chấp mới, sửa đổi các loại vị thế nợ thế chấp hiện có, sửa đổi các thông số nhạy cảm, v.v.
Ở đây chúng tôi tập trung phân tích cơ chế token của MKR.
Maker quản lý và điều chỉnh việc cung cấp token MKR thông qua mô hình mua lại cổ phiếu độc đáo của mình. Cốt lõi của mô hình này là một cơ chế được gọi là Bộ đệm thặng dư, là đích đến chính cho tất cả doanh thu từ giao thức Maker. Mục đích chính của bộ đệm dư thừa là cung cấp tuyến phòng thủ đầu tiên chống lại tình trạng thiếu hụt khoản vay.
Khi chênh lệch cho vay xảy ra, nguồn vốn từ dự trữ dư thừa trước tiên sẽ được sử dụng để bù đắp chênh lệch. Giao thức Maker sẽ trang trải khoản nợ bằng cách chỉ phát hành thêm mã thông báo MKR nếu bộ đệm dư thừa không đủ để bù đắp sự thiếu hụt. (Hiện không có dữ liệu phát hành bổ sung trên toàn bộ mạng, nhưng khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày trên chuỗi lên tới 120 triệu đô la Mỹ)
Điều đáng chú ý là bộ đệm dư thừa có giới hạn trên được đặt. Khi số tiền trong bộ đệm dư thừa vượt quá giới hạn trên này, Dai bổ sung sẽ được sử dụng để mua lại mã thông báo MKR và mã thông báo MKR đã mua lại sẽ bị hủy trước tháng 6 năm 2023. Cơ chế này được thiết kế để giảm tổng nguồn cung MKR, do đó mang lại giá trị cho những người nắm giữ MKR hiện tại.
Cho đến nay, 22.368,96 mã thông báo MKR đã được mua lại và đốt, chiếm 2,237% tổng nguồn cung.
Tuy nhiên, cơ chế này sẽ được thay thế bằng công cụ ghi thông minh mới ra mắt vào tháng 7 năm 2023. Khi quỹ thặng dư của giao thức vượt quá 50 triệu USD, Maker sẽ tự động mua lại MKR và đốt nó. Nếu không, nó sẽ được tích lũy thường xuyên từ Uniswap. mua lại và tiêu hủy trực tiếp trước đó). Kể từ tháng 7 năm 2023, hơn 22.335,1 MKR (khoảng 35,19 triệu USD) đã được mua lại và đốt, chiếm khoảng 2,23% tổng số, với khối lượng đốt trung bình hàng ngày là 40,31 MKR (khoảng 63.500 USD).
Tổng cộng 22.368 MKR đã bị phá hủy trước tháng 6 năm 2023, nhưng sau khi ra mắt động cơ đốt mới vào tháng 7 năm 2023, con số tương tự là 22.335 MKR đã bị phá hủy chỉ sau 18 tháng. Tuy nhiên, tốc độ ghi tăng nhanh không phải do cơ chế mà là do câu chuyện RWA xuất hiện vào cuối năm 2023. Maker chính thức bắt đầu triển khai RWA vào đầu năm 2023 và đưa ra khoản nợ của Mỹ. Vào thời điểm đó, doanh thu từ phần RWA đã chiếm hơn một nửa tổng doanh thu của Maker.
Mặc dù MKR có cơ chế trả phí ổn định để giảm nguồn cung lưu thông thông qua việc tiêu hủy, khiến nó có mức độ khan hiếm nhất định, nhưng nó có cơ hội được phân loại là hàng hóa chỉ dựa trên phán đoán của CFTC.
Tuy nhiên, xét về cấp độ giao thức, mặc dù các giao thức DeFi hiện tại thường sử dụng hợp đồng đại lý hoặc ví đa chữ ký để nâng cấp giao thức nhằm giảm thiểu các vấn đề tập trung, quyền quản lý hợp đồng thông minh vẫn bị kiểm soát bởi một số ít người. Đồng thời, vì chủ sở hữu token có quyền quản trị nên các token giao thức DeFi như MKR có nhiều khả năng được phân loại là chứng khoán theo FIT21.
Ở đây chúng ta sẽ tập trung vào token gốc UNI của Uniswap.
Cho dù đó là khối lượng giao dịch, cơ sở người dùng hay đổi mới công nghệ, Uniswap luôn chiếm vị trí dẫn đầu không thể lay chuyển trong lĩnh vực DeFi.
Hai tháng trước, Uniswap Labs đã chính thức công bố ra mắt mạng Ethereum L2 Unichain dựa trên OP Stack, dự kiến ra mắt trên mạng chính vào tháng 1 năm 2025. Sự ra mắt của Unichain không chỉ là một sự đổi mới công nghệ mà còn mang đến những kịch bản sử dụng mới và giá trị kinh tế cho token UNI, mang lại những thay đổi từ công cụ quản trị sang tài sản sản xuất.
Trước hết, token UNI sẽ trở thành cốt lõi của mạng Unichain, vì để trở thành người xác thực, điều kiện tiên quyết là phải cầm cố token UNI. Mạng xác minh của Unichain áp dụng mô hình kinh tế độc đáo khuyến khích người dùng đặt cọc mã thông báo UNI để tham gia quản trị mạng và phân phối thu nhập.
Cơ chế này tương đương với việc bổ sung chức năng thực tế là đặt cược vào UNI, khiến nó không còn chỉ là một token quản trị nữa. Trong khi đặt cược, người dùng không chỉ có thể giúp duy trì sự ổn định của mạng mà còn nhận được lợi ích thực tế thông qua phí giao dịch và phần thưởng khối.
Cho dù đó là quản trị giao thức trước đây hay bản nâng cấp hiện tại lên ETH L2, UNI thiên về các thuộc tính chứng khoán hơn.
Jito là giao thức LSD hàng đầu trong hệ sinh thái Solana và TVL của nó đã liên tục đạt mức cao kỷ lục vào năm 2024. Trong cơn sốt Meme gần đây, thu nhập MEV của Jito được ghi lại bởi nhóm bộ nhớ của nó đã khiến lãi suất hàng năm của token LST jitoSOL lên tới 8%, vượt xa mức 3% của stETH. Nghĩa là, cơn sốt Meme đối với Solana càng lớn thì APY của jitoSOL càng cao.
Là mã thông báo quản trị của Jito, JTO có quyền biểu quyết quản trị, cổ tức MEV, đặt cược và các mục đích sử dụng khác. Điều này tương tự như quyền của cổ đông trong chứng khoán truyền thống và có thể nghiêng về các thuộc tính chứng khoán hơn.
3. Giải mã phương pháp phân loại độc đáo của người sáng lập FXS
Sam, người sáng lập stablecoin thuật toán cũ Frax Finance, đã đề xuất các khái niệm về loại 1 và loại 2. Ông tin rằng Mã thông báo L1 là loại 1 và ngoài tất cả Mã thông báo dapp và Mã thông báo L2 đều là loại 2.
Điều này về cơ bản phù hợp với kết luận rút ra từ nghiên cứu trên của chúng tôi.
Logic phán đoán của ông là:
Mã thông báo L1 (ETH, SOL, NEAR, TRX, v.v.) là tài sản khan hiếm có chủ quyền của nền kinh tế chuỗi của riêng họ. Chúng là tài sản có tính thanh khoản cao nhất trên chuỗi. Dapps tích lũy nó, sử dụng nó để xây dựng DeFi và khuyến khích tính thanh khoản, biến nó thành tài sản trú ẩn an toàn trong các cuộc khủng hoảng. Trên thực tế, nếu bạn nghĩ về nó, nó tương tự như cách sử dụng và tiêu thụ trong FIT21. Token L1 chủ yếu được sử dụng làm phương tiện cho hàng hóa hoặc dịch vụ tiêu dùng. Người dùng sử dụng token L1 để thanh toán hoặc mua dịch vụ và giao thức xây dựng các dịch vụ xung quanh. Mã thông báo L1. Mã thông báo L1 là “mã thông báo cốt lõi” của nền kinh tế trực tuyến.
Dapp phát hành token của họ cho chủ sở hữu tài sản L1 thông qua thanh khoản, ICO, DeFi, airdrop và các hình thức đổi mới khác, từ đó làm cho tài sản L1 “có lãi”.
Mã thông báo dapp đại diện cho lao động/GDP thực tế của con người trong nền kinh tế đó. Mã thông báo L1 tạo ra sự quan tâm đến sức lao động của những người xây dựng nền kinh tế trực tuyến.
Token L2 nhìn chung không phải là tài sản khan hiếm có chủ quyền trong nền kinh tế kỹ thuật số của họ, mặc dù chúng có một nửa thành phần: nền kinh tế trực tuyến và các nhà xây dựng năng động. Họ thuộc “loại 2”. Trên thực tế, một số L2 thậm chí còn không có token.
SOL đang hoạt động rất tốt, không phải vì TVL đã tăng lên hay vì mọi người mong đợi hàng tỷ đô la SOL sẽ được đốt/nhận trong một năm xa xôi nào đó. ETH đã có doanh thu hàng tỷ đô la/đốt và nó không hoạt động tốt hơn SOL chút nào. Lý do thực sự khiến SOL tăng giá là vì nền kinh tế trực tuyến Solana sử dụng nó trong nhóm thanh khoản, giao dịch memecoin, DeFi và bạn cần sử dụng nó để tham gia vào trạng thái mạng Solana.
Sam cuối cùng đã bày tỏ tầm nhìn của mình là biến FXS, vốn thuộc loại 2, chuyển sang loại 1. Làm thế nào để đạt được điều này?
FXS đã là mã thông báo quản trị của Frax Finance trong bốn năm qua.
Frax Finance đã ra mắt chuỗi khối Ethereum L2 Fraxtal vào tháng 2 năm 2024. Nó rất giống với Unichain mà chúng tôi đã đề cập ở trên. Chỉ bằng cách đặt cọc FXS, bạn mới có thể trở thành người xác minh chuỗi. Theo kết luận của chúng tôi và của Sam, điều này vẫn thuộc loại 2 hoặc chứng khoán.
Với Fraxtal, FXS thực sự có nền kinh tế trực tuyến của riêng mình. Nhưng vẫn thiếu cơ hội để trở thành “tài sản cốt lõi” của nền kinh tế này.
Vào tháng 2 năm 2025, FXS sẽ trở thành mã thông báo Gas của Fraxtal thông qua hard fork Fraxtal và được đổi tên thành FRAX.
Cách tiếp cận này làm cho FXS trở thành loại 1, FSX trở thành tài sản cốt lõi của nền kinh tế trực tuyến này và tất cả các dapp phải được xây dựng xung quanh FXS. Hãy so sánh nó với Uniswap, công ty cũng tạo ra chuỗi riêng của mình. Ngay cả với Unichain, cốt lõi vẫn được xây dựng xung quanh ETH chứ không phải UNI.
Công cụ ghi Frax
Điều đáng chú ý là Frax Burn Engine, cơ chế ghi sẽ được ra mắt trong tương lai. Hình bên dưới cho thấy khái niệm về công cụ ghi FRAX. Ngoài vai trò là Fraxtals Gas, mã thông báo FRAX cũng sẽ được sử dụng. để hỗ trợ các dịch vụ cơ sở hạ tầng khác trong hệ sinh thái.
Dịch vụ Tên Frax, cũng như Dịch vụ Tương lai, gợi ý về một số thỏa thuận chính thức để đốt toàn bộ/một phần doanh thu dưới dạng FRAX.
EIP-1559 là cơ chế đốt của Ethereum và FRAX có thể áp dụng cơ chế tương tự để giảm nguồn cung bằng cách đốt phí giao dịch.
Hình bên dưới cho thấy mối quan hệ giữa việc đốt và phát hành mã thông báo FRAX. Có ba biến chính: Đốt cháy, Cung cấp và Phát thải.
Đường màu đỏ biểu thị tốc độ đốt, tăng dần theo thời gian. Điều này có nghĩa là khi hệ sinh thái phát triển, một phần mã thông báo FRAX sẽ bị đốt theo định kỳ, làm giảm số lượng mã thông báo đang lưu hành.
Đường màu vàng tượng trưng cho nguồn cung, đạt đến đỉnh điểm và sau đó bắt đầu giảm. Điều này tương ứng với việc tỷ lệ đốt tăng lên, cho thấy cơ chế đốt giúp kiểm soát tổng nguồn cung token và ngăn ngừa lạm phát.
Đường màu xanh biểu thị tỷ lệ phát hành, ban đầu cao hơn và sau đó giảm dần. Điều này có thể liên quan đến việc phát hành token mới, số token này sẽ giảm khi hệ sinh thái trưởng thành.
FRAX DEFLATIONARY được đánh dấu trong hình cho biết mã thông báo FRAX có đặc tính giảm phát. Giảm phát có nghĩa là theo thời gian, số lượng token đang lưu hành giảm đi, điều này thường khiến giá trị của từng token tăng lên, do đó làm tăng sự giàu có của người nắm giữ.
Đường chấm trong biểu đồ biểu thị giới hạn cứng bất biến, có nghĩa là có giới hạn trên cố định đối với tổng nguồn cung cấp mã thông báo FRAX. Thiết kế này giúp nâng cao tính khan hiếm của token, có khả năng tăng giá trị của nó
4. “Nội dung Hoa Kỳ” có thể trở thành xu hướng mới: Tài sản nào sẽ mở ra “Mùa xuân tuân thủ Hoa Kỳ”?
Trong những tháng sau cuộc bầu cử Hoa Kỳ, XRP đã đạt được mức tăng đáng kể sau sự dẫn dắt của Solana. Gần đây, Chủ tịch Ripple, Monica Long, cho biết trong một cuộc phỏng vấn rằng ban lãnh đạo của Ripple đã liên hệ trực tiếp với chính phủ sắp tới của Hoa Kỳ và bà hy vọng quỹ ETF giao ngay XRP sẽ sớm được phê duyệt. LTC được theo dõi chặt chẽ, với việc Canary Capital gần đây đã nộp đơn đăng ký Litecoin ETF với SEC và giá LTC tăng vọt. XRP và LTC đã trở thành tài sản được ưa chuộng nhất của vốn Mỹ sau Solana.
Trước sự thông qua của FIT21, các quỹ/quỹ đầu tư mạo hiểm truyền thống của Mỹ có thể mua mạnh mẽ các token liên quan đến các khái niệm của Mỹ. Vậy, từ góc độ này, token nào sẽ trở nên phổ biến trong mắt vốn Mỹ sau SOL, XRP và LTC?
Chúng tôi đã liệt kê 100 mã thông báo hàng đầu có thu nhập từ giao thức trong năm qua. Bạn có thể chọn các mã thông báo phù hợp nhất dựa trên thu nhập từ giao thức và khối lượng Hoa Kỳ.
Xét về L1, các token ổn định nhất là Avalanche (AVAX) và Near Protocol (NEAR). Vì L1 là một loại hàng hóa nên nó có cơ hội được áp dụng để trở thành quỹ ETF.
Avalanche đứng thứ 24 về doanh thu giao thức và nhóm phát triển của nó, Ava Labs, có trụ sở tại Hoa Kỳ và gần đây đã gợi ý về việc mở cuộc đối thoại với chính quyền mới của Hoa Kỳ. Đồng thời, Avalanche cực kỳ tích cực hợp tác với các tổ chức truyền thống và đã hợp tác với JPMorgan Chase Onxy, Franklin Templeton và Citibank để tạo ra các quỹ token hóa. Các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như a16z, Polygon, Galaxy và Dragonfly đã đầu tư vào nó trong giai đoạn đầu;
Gần đứng thứ 57 về doanh thu giao thức và đã nhận được đầu tư sớm từ các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như a16z, Coinbase, Pantera và Electric.
Về phía L2, các token nhất quán nhất là Arbitrum (ARB) và Optimism (OP) đã cũ kỹ. Thu nhập từ giao thức được phân bổ cho 30-50 người. Các thành viên trong nhóm chủ yếu sống ở Hoa Kỳ và họ đã nhận được đầu tư từ các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như a16z và DCG.
Hầu hết các mã thông báo đáp ứng các yêu cầu trong DeFi. Các giao thức DeFi này chứa số lượng Hoa Kỳ tương đối cao và ít nhiều mơ hồ với các tổ chức của Mỹ. Đó là Maker (MKR), Uniswap (UNI), Aave (AAVE), Ethena (ENA), Ondo (ONDO), Aerodrome (AERO) và Curve (CRV).
Maker đứng thứ 8 về doanh thu giao thức, với doanh thu 168 triệu USD trong năm qua, nhưng chỉ đứng thứ 85 về tổng giá trị thị trường token. Ngoài việc được dẫn dắt bởi một đội Mỹ, các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như Pantera và a16z cũng đầu tư vào đó trong giai đoạn đầu.
Uniswap đứng thứ 9 về doanh thu giao thức, với doanh thu đạt 121 triệu USD trong năm qua. Uniswap được tạo ra bởi nhà phát triển người Mỹ Hayden Adams và đã nhận được Thông báo Wells của SEC. Ngoài ra còn có các khoản đầu tư từ các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như Pantera và a16z.
Aave và Ethena cũng dẫn đầu về doanh thu giao thức, với lần lượt là 14 và 15. Gần đây, họ đã được dự án World Liberty của gia đình Trump mua lại.
Là giao thức RWA duy nhất trong top 100, Ondo nổi tiếng nhờ mối quan hệ hợp tác với quỹ BUIDL của BlackRock. Gần đây nó đã được dự án World Liberty của gia đình Trump mua lại và cũng đã nhận được đầu tư từ các quỹ đầu tư mạo hiểm của Mỹ như Coinbase, Tiger Global và GoldenTree.
Cruve và Aerodrome, gần đây đã hợp tác với BlackRock, cũng rất đáng được chú ý.
