導語：
本月，加密市場的注意力仍然集中在資金流而不是基本面。美國的BTC 現貨ETF 經過2 個月後，出現了連續4 天的淨流出（3 月18 日至21 日期間淨流出8.36 億美元），而第一梯隊貝萊德和富達，以及其他基金的正流入，則抵消了灰階比特幣信託GBTC 的流出，這表明我們正在見證一些資本轉移。同時，我們看到，獲利了結的礦工們和ETF 淨流入之間的博弈，正在推動推動震盪行情的持續。
1.宏觀視角
1.1 美股上漲未達預期，但廣度擴張或持續
美國股市Q1季度的上漲，提振了股票投資者的信心，但市場情緒仍未達到通常預示股市頂部的「狂熱」水平。
根據美國銀行最新報告，其「賣方指標」在3 月小幅上升22 個基點至55% ，這是自2022 年5 月以來的最高水準。 「賣方指標」是一個逆向情緒指標，它追蹤華爾街賣方策略分析師對平衡型基金股票的平均建議配置比例。當該指標與平均建議水準相同或更低時，那麼在隨後的12 個月內，股票市場回報率就有94% 的可能是正向的。
美國銀行的策略師Subramanian 指出，目前的指標數值意味著美股未來一年至少會上漲13% 。
「美股上漲可能提振了信心， 3 月份美股情緒有所上升，但遠未達到亢奮的水平。」美國銀行預計，隨著美聯儲降息，現金回報率在兩年內降至3% ，退休賬戶中的數萬億美元現金將轉移至股票。
策略師Subramanian 也表示，美股的廣度擴張可能會持續下去。
3 月跑贏大盤的股票比例從前一個月的40% 上升到60% ，為去年12 月以來的最高水準。美股上漲不再是科技股“一枝獨秀”，市場廣度指標明顯改善，週期股集體上漲。 「科技七巨頭」在3 月漲勢漸止，按市值加權僅上漲1.6% ，為去年12 月以來最差的表現，而周期性行業表現出色的能源和金融，一季度上漲近12% 。
1.2 BTC 震盪行情來臨，約200 萬BTC 處於虧損臨界
繼1 月美國BTC 現貨ETF 通過的第一周淨流出後，BTC 現貨ETF 在3 月中旬出現連續4 天淨流出，導致BTC 價格從3 月13 日觸及的73, 100 美元的新高回落-15.4% ，在3 月20 日跌至61, 200 美元。之後隨著ETF 轉為淨流入，BTC 價格恢復至70, 000 美元並開始圍繞此價格上下震盪。
如上圖所示，當市場達到7.32 萬美元的歷史最高點（ATH）時，投資者在鏈上賣出，鎖定了超過26 億美元的實現利潤。大約40% 的這種利潤回吐可以歸因於長期持有者群體，包括從GBTC 信託中撤資的投資者。剩餘的15.6 億美元實現利潤被短期持有者鎖定，交易者利用流入的流動性和市場動能。兩個群體的實現利潤已達到與2021 年牛市高峰期相似的幅度。
隨著價格從歷史最高點回落到近期低點61, 200 美元，總共有200 萬枚比特幣從“盈利”狀態轉變為“虧損”狀態，隨即市場反彈到66, 500 美元，約100 萬枚比特幣幣重新回到「獲利」狀態。如上圖，我們可以看出：
大約100 萬枚比特幣的成本基礎在61, 200 美元到66, 500 美元之間；
大約100 萬枚比特幣的成本基礎在66, 500 美元到73, 200 美元的歷史最高點之間；
對比過往數據，BTC 價格在22 年牛市結束之後，直到2024 年才算覆蓋成本，礦工才開始盈利；從供給側來講，牛市可能才剛開始，隨著傳統機構的加入，以及對BTC 價值認同的提高，BTC 有大機率會像黃金一樣讓礦工實現長期穩定獲利，即比特幣價格長期穩定高於挖礦成本。
1.3 Dencun 升級後，Base 與Solana 爭先發展
3 月13 日Dencun 升級在ETH 主網激活，讓許多網絡的鏈上活動出現了激增。隨之Base 升級使用Blob，Base 網路交易費用從0.31 美元降至0.0005 美元，之後不就Base TVL 就突破17 億美元，Base 日交易量也升至200 萬筆，增幅達350% 。
伴隨著Meme 幣的狂熱行情，除了Solana 活躍度大幅回升，Base 也藉著網絡費用的大幅降低，與Solana 一起爭先佈局發展，讓Meme 幣的FOMO 情緒幾乎主導了3 月的市場行情。
從Base 上交易費用的表現來看，在低擁堵期間，這些網絡的交易費中位數一直低於0.01 美元；但是在擁堵期間，Base 上的交易費用飆升至Dencun 之前的水平，這使得一些定價過低的交易處於待處理狀態，直到市場費用恢復到其執行的目標費率，這在擁擠時期導致了更高的中位數交易成本。
反觀Solana，由於它沒有基於計算單位的定價（即費用與計算資源消耗沒有直接關係）並且缺乏有效的優先費用機制，因此Solana 能夠始終保持較低的中位數費用。但這種方法會激勵人們向網路發送垃圾交易以增加交易打包的可能性，導致在Solana 上出現了大量丟棄和失敗的交易。
對於Solana和Base來說，它們的可擴展性路線圖仍然很長，並且它們在所採取的路線上存在不同的權衡：
Base 團隊正在考慮在短期內直接增加其鏈的目標容量，下一個大瓶頸集中在優化執行上，特別是在處理狀態成長方面。然而，解決長期的狀態成長問題可能需要一些時間，這意味著在未來一段時間內，可能會導致擁塞期間價格持續飆升；
Solana Labs 計劃於4 月中旬發布的v1.18 客戶端版本，通過升級調度器機制來解決他們現有的一些問題；並且Solana 基金會一直在推動更優化的架構，包括實施優先費用、優化計算單位的使用，以及其他可以提高整體網路效能的抗女巫攻擊機制；
2、 行業數據
2.1 市值排名數據
本月的普漲行情下，TOP 10 代幣的市值均有不同幅度的上升，除了期間Solana 有短時間超過BNB，排名躍升第4 位，總體排名沒有太大變化。從30 天漲幅看，DOGE 上漲116% ，排名第一，其次是SOL 的67.9% %和BNB 的46.6% ，BTC 則以24.9% 位列第四。
DOGE 和SOL 的巨大漲幅，主要來自於3 月份的Meme 幣行情，PEPE、BOME、WIF、DOGE、FLOKI 的暴漲行情輪番上演，SOL 則成為Meme 生態的繁榮基石，從而帶動SOL 幣價和市值的上行。目前Base Chain 和BNB Chain 都在賦能並推動Meme 幣的活躍和發展，預計Meme 行情在4 月仍然會延續。
在市值排名前100 名的代幣中， 3 月漲幅最高的代幣分別為dogwifhat（+ 480.3% ），FLOKI（+ 412.8% ），FLOKI（+ 256.0% ）。其增幅趨勢在整月內均有分佈，結合Base Chain 上Meme 生態的火熱態勢，此高漲幅的Meme 行情在4 月大可能會延續。另外，AI 賽道和BTC 生態在最近的熱度明顯，預計在4 月會有亮眼表現。
2.2 穩定幣流入流出
3 月的穩定幣流入趨勢資表現良好，穩定幣總量已經超過$ 150 B，從起斜率看這種增長可能還在加速，預計隨著此輪週期行情的持續強勢，這種增速將會繼續，並在未來3 – 6 月內達到最高。
本月成長最快的穩定幣是USDe，上漲幅度156% ；其次是USDC，上漲幅度17.79% ；而之前兩個月漲幅態勢最高的FDUSD，反而下降了11.01% ；雖然業界對USDe 有著頗多質疑，但它的快速成長似乎預示著，在本輪行情中，算法穩定幣所扮演的角色將會變得更加重要。
USDe 由Ethena 發行，截至3 月30 日，供應量就突破15 億枚，由該協議開設的合約部位佔全球ETH 合約部位的15% 。 Ethena 成長負責人Seraphim 推文表示：下一步計畫將BTC 納入抵押品範疇，擬於9 月將USDe 的發行規模擴大至50 億美元以上。
在USD 流入方面，與整體穩定幣成長趨勢相同，其中單日淨流入最高為3 月25 日的$ 1.34 B，雖然期間偶爾有短時間的淨流出，但淨流出的額度和頻率遠低於淨流入。另外，從消息面來看，美國機構在市場中的買進力量依舊非常強勢，勢必會繼續帶動USD 的流入增幅。
2.3 鏈上TVL 排名
整體鏈上的TVL 在3 月出現了明顯的波動，在本月第三週出現明顯的下降趨勢，並在之後逐步回升並以一種較慢的趨勢繼續增長。此趨勢與整個行情的走勢幾乎一致，預計隨著減半前的短暫回調和較大幅度波動，鏈上TVL 也會有相應變化，但幣本位的增長趨勢將持續下去。
本月最受矚目的是etherr.fi，伴隨著其代幣ETHFI 的空投申領和上線各大CEX，etherr.fi 的TVL 增長幅度達到74.59% ，領先於TVL 排名TOP 10 的其他項目，並遠超出EigenLayer 的24.99% 。
DeFiLlama 數據：截至3 月29 日，ETH 流動性再質押協議TVL 達到$ 76.78 億，其中EigenLayer 以超過$ 120 億的TVL 位列第一；其次是ether.fi，TVL 超過$ 30 億；以及Renzo， TVL 超過$ 16 億。
在目前TVL 高於1 億美元的142 個項目中（上個月僅為31 個），本月TVL 增長最多的項目為Hyperlock Finance，Hyperlock 是一種產量提升和元治理協議，旨在加深Thruster 的流動性，它透過讓交易者和DAO 可以在Hyperlock 上獲得額外收益，Blast 生態專案更容易獲得流動性。預計隨著Blast 的生態拓展，Hyperlock 將匯聚並為其生態賦能，具體表現上，其TVL 有可能在接下來的3 個月內持續大幅成長。
關於Blast、Thruster 和Hyperlock
Blast 是一種與EVM 相容、具有原生收益的樂觀rollup，用戶的餘額會自動複利，並額外賺取Blast 獎勵；
Thruster 是Blast 的原生DEX，旨在利用Blast 原生效益、客製化流動性解決方案和更簡潔的UI/UX ；
Hyperlock 是一種基於Thruster 並針對Blast 進行優化收益和治理的協議Thruster LP 和THRUST 質押者提供更高的獎勵；
按DeFi 類別劃分，本月TVL 總計排名TOP 10 的賽道中，排名第一的仍然是LSD$ 514.4 億，雖然較上月（$ 533 億）有所下降，考慮到整體行情價格的變化，事實上總量仍在增加。
另外，其他賽道中，除了CDP 下降約$ 10 億外，均有不同程度的增長，尤其Lending、Bridge 和Dexes 賽道，這也側面說明了鏈上的活躍程度正在變得越來越高，市場的熱度逐漸升溫。
按鏈類別劃分， 3 月份Base 的TVL 漲幅表現最為亮眼，達到116% ；其次是Bitcoin 的TVL 上漲77.6% （上月漲幅694% ），以及繼續保持高增長的Solana 漲幅55.3% （上月漲幅40.33% ）。
Base 的高漲幅和Solana 的持續增幅，主要得益於市場對MemeCoin 的FOMO 情緒，以及帶來的暴漲行情。最近，BSC 也繼Base 之後開為MemeCoin 賦能，預計月份的TVL 將持續成長，且仍受MemeCoin 行情影響。
2.4 礦池數據
BTC：
目前全網POW 總算力已達到596.81 EH/s，較上月（575.08 EH/s）增加了約3.78% ，其中，Top 3 的礦池依然是Foundry USA、AntPool 和F 2 Pool，沒有更新變化，但是增幅方面Foundry USA 表現最穩定。
礦池算力總趨勢上繼續平穩上升，這代表有更多的資金和算力正在陸續加入進來，更多的人們願意把挖礦作為在行業中進行投資一個選項。
BTC 礦池的全網算力為14.440 EH/s，較上月底增長約3.6 EH/s，明顯隨著減半的臨近，部分礦工為了保障收益在提前增加算力設備，這也造成了本月出塊幸運值的不穩定和下降（目前30 日幸運值93.64% ）。另外，距離第四次BTC 產出減半，還剩2, 217 個區塊，預計減半時間是2024 年04 月21 日。
雖然算力有明顯成長，但隨著難度的提升，本月BTC 產出的平均成本依然在$ 50, 000 ，最高達到$ 65, 000 。減半後，隨著產量的降低，平均成本將很有可能突破$ 100, 000 ，這必然帶來BTC 價格和市值繼續上升。
ETH：
ETH 的供應趨勢趨於平緩，自上2022 年6 月至今沒有產生大幅波動，基本上維持在1.22 億上下，這說明POS 機制在穩定ETH 生態方面確實起到了非常積極的作用，ETH 的市值和生態價值已經強相關。
ETH 作為當下產業最大的生態體系，只需要專注於其內部生態的建設和拓展，即可實現對整個產業便捷的探索和驅動，事實上，我們看到的也正是如此。
同時，ETH 的POS 總質押數繼續上漲，截至3 月31 日，活躍驗證者978052 個，全網質押ETH 31, 328, 059 枚，佔ETH 總供應量的26.80% 。其中， 3 月新增質押2, 306, 499 枚，流動性質押協議Lido 的質押份額佔總量30.11% 。
隨著ETH 質押數量的增長，驗證者的激勵部分將更多取決於鏈上交易的活躍度，這與POS 機制一起，在ETH 生態內形成了完整的調節閉環，但Lido 的絕對佔比，讓如何更加去中心成為ETH 基金會迫切需要解決的問題，建議重點關注。
3.行情趨勢
3.1 BTC 行情漲幅減弱
TradingView 數據：BTC 3 月最低價59,005 美元，最高價7,3777 美元，整體漲幅16.6% 。該漲幅相較於2 月43.57% 的漲幅有所減弱，這可能是受到3 月BTC 現貨ETF 淨流入下降的影響。
從Coinglass 數據可看到：BTC 現貨ETF 的3 月淨流入額為46.368 億美元，遠低於2 月淨流入額（60.3 億美元），然而，整個3 月BTC 價格依然保持一個相對穩定的上漲勢頭。
根據歷史經驗，減半前後BTC 價格大機率會經歷一個回撤，但我們判斷，在比特幣現貨ETF 基本盤穩固，宏觀經濟環境和指標相對穩定的情況下，疊加減半利好，比特幣即便經歷回撤，也依舊會繼續維持上升勢頭。
3.2 Restaking 浪潮開始出現
Restaking 賽道也是3 月的焦點，隨著ether.fi 空投申領開啟，ETHFI 於3 月18 日在CEX 上線，開盤價$ 0.2 ，在當天其價格就直接飆升至最高$ 5.3 ，漲幅超過26倍；之後雖然後波動，但整體趨勢上行，最高價格約$ 8.6 ，是開盤價格的43 倍。
ETHFI 的漲幅和行情走勢，讓人們對未其他未發幣的Restaking 項目抱持更高預期，關注的焦點則聚集到Renzo 上面。從Defilama 數據可以看到，從3 月1 日起，Renzo 的TVL 就一直在平穩增長，從3 月1 日到3 月20 日，其TVL 增長約$ 3.5 億；之後後其上行斜率大幅增加， 20 日到31 日TVL 成長約$ 10.8 億，成長速度是之前的3 倍以上。
Renzo 的TVL 成長主要來自於人們對其發幣後的超高預期，在ether.fi 之後，如果Renzo 的表現與人們的預期一致或相近，Restaking 的浪潮將不可阻擋。
3.3 Meme 幣繼續帶動FOMO 情緒
MEME 板塊3 月表現依舊亮眼，在2 月DOGE、SHIB、PEPE 的造富效應之後，BOME、MEW、WIF、BRETT 等Meme 代幣輪番上演暴漲劇情，讓市場中的FOMO 情緒得以連續的累積和釋放。
在CoingeckoTOP 10 漲幅榜單中，CAT 已經開始引領新一波的暴漲情緒，而CHEEMS、OMNOM、DEGEN 等已經開始新的接力。這種行情態勢，一方面說明整個加密市場熱度不減，市場資金活躍；另一方面也說明市場需要新的刺激，不管是情緒面還是敘事面。
在Meme 幣行情的背後，更多是Solana、Base 在生態內的推動和賦能，透過Meme 幣的行情和社群引入，讓Solana 和Base 生態表現得極為活躍，也為人們提供了情緒宣洩的出口。另外，BSC 也在進行相應的計劃，這可能會進一步推升Meme 板塊的上漲，但是否持續以及能夠持續多久，仍然是一個問號。尤其是Meme 幣的巨大波動性，對個人投資者而言，如何掌握合適的投資時機是一個巨大的挑戰。
4、投融資觀察
4.1 投融資摘要
2024 年3 月加密市場共完成總金額為11.6 億美元，季增了52.6% 。數據如下：
180 起融資事件，季增了34.32% （2 月134 起融資事件）；
3 起收購事件，季減了50% ，顯示收購活動正在減少；
平均融資額為1,001.05 萬美元，較上季上升了38.66% ；
融資中位數為500 萬美元，季增了25% 。
其中，種子輪融資事件最多，其次是策略性融資和A 輪融資，而其他類型的融資事件成長迅猛：
種子輪47 起（季減+ 23% ）；
策略性融資30 起（季減+ 100% ）；
A 輪19 起（季減+ 46% ）；
其他類型17 起（季減+ 112% ）；
綜合來看，雖然收購事件下滑，但融資事件、平均融資額及融資中位數均大幅成長，尤其是策略性融資及及其他類型融資事件的大幅成長，顯示市場看多情緒上升，投融資熱錢湧入也持續增加，市場看漲情緒和週期情緒依然湧動。
3 月規模最大的5 輪融資：
Optimism 完成8,900 萬美元融資，估值未揭露；
Zama 完成7,300 萬美元A 輪融資，估值未揭露；
Berachain 完成6,900 萬美元B 輪融資，估值15 億美元；
Figure Markets 完成6,000 萬美元A 輪融資，估值未揭露；
Eclipse 完成5,000 萬美元B 輪融資，估值未揭露；
4.2 投融資機構簡析
從VC 機構角度來看：首先，Animoca Brands 的投融資主要集中在基礎設施和GameFi 領域，然後是Polychain、Binance Labs 和Coinbase Ventures，這三家在基礎設施、DeFi 領域的投資數量較多，而其他VC公司的投資則專注於基礎建設領域。
這也反映了現在階段產業建設和應用的分佈和格局，基礎設施仍然是當前的建設重心，而GameFi 和DeFi 則是應用程式側的業務重心。
4.3 投融資趨勢判斷
從3 月投融資市場來看，加密領域的投融資活動正大幅成長，無論是在專案數量或投資金額上都有所上升，且已達近一年的高點，投資仍集中在基礎設施、 DeFi 、NFT/GameFi 方向。
在4 月，目前關注最高的幾個板塊：AI+Crypto、GameFi、模組化、Solana 和Base 鏈新應用、以及比特幣Layer 2 ，可能會在投融資越加活躍趨勢下，進一步激發投資市場熱潮，雖然有可能受到全球經濟、技術創新以及政策環境等多種因素的影響，但整體向好的趨勢不變。
5、 結語
2024 年3 月的數據和行情動態，讓我們看到了多個重要趨勢：
雖然美股上漲未達預期，但宏觀面未來預期良好，加密市場的行情趨勢將不會受到負面影響；
減半將近，獲利了結和部分礦工離場導致震盪行情，但傳統資本驅動下的ETF 和減半預期對沖下，震盪幅度不大；
穩定幣持續增發，USDe 漲幅度高達156% ，預期算法穩定幣所扮演的角色將會變得更加重要；
鏈上Restaking 生態TVL 大幅成長，ETHFI 上線後幣價的暴漲，讓人們對Restaking 的預期大大增強；
投融資金額中位數的大幅成長，以及主要機構的投融資佈局，從側面反映出市場熱錢和市場情緒的高漲；
儘管當前市場行情有較大幅度的波動，但傳統資本和ETF 主導的市場行情仍是當前的主要敘事。此輪週期中，Meme 幣行情與以往行情週期相比有著明顯的差異，尤其是3 月份Dencun 升級後Solana、Base 和Bsc 的陸續入局和驅動，讓市場FOMO 情緒在相對的冷靜期中異常熱烈和獨特。
另外，類似Restaking、模組化、BTC 生態和AI 等技術創新和相關投資熱度也一直在持續增長和刺激著市場資金的活躍，尤其是傳統金融和RWA 相結合的方向，是否會對全球金融生態產生更強的滲透和影響，讓我們拭目以待。
備註：以上所有觀點僅供參考，不作為投資建議。如果異議，歡迎聯繫指正。
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