原作者:ナプキン
原文翻訳: TechFlow
2021年、市場の反射性は主にいくつかの主流の物語（DeFiやNFTなど）と十分な流動性によって推進されました。
しかし、今日、市場は明らかに細分化されています。
なぜこのサイクルには幅はあっても深さがないのでしょうか?
長い間ここには何も書いていませんでしたが、2025年の到来を機に、一介のマーケットマニアとしてのエッセイのアップデートとして、最近の考えを簡単に共有したいと思います。
ただし、このコンテンツはいかなる投資アドバイスも構成するものではありません。私たちが暗号通貨と呼ぶこの「カジノジョーカーの世界」では、投資する前に必ず自分でデューデリジェンスを行い、徹底的に調査してください。
序文
このサイクルを乗り切る中で、一つ明らかなことがあります。それは、これは2021年の市場とはまったく違うということです。当時の市場の反射性は、いくつかの主流の物語と十分な流動性によって推進され、強い上昇の勢いを生み出しました。現在、市場は複数の断片化された小さな物語に分かれており、毎日新しいホットな通貨やコンセプトが生まれていますが、流動性は限界まで希薄化しています。反射性は依然として存在しますが、その影響は無数のトークンや物語に分散しており、その結果、「広くても深くない」市場が形成されています。多くの資産がわずかに上昇していますが、持続的に上昇できる資産はほとんどありません。
この記事では、この新しい環境で反射性がどのように現れるかを探り、流動性がこのサイクルの「見えない殺し屋」となった理由と、現段階での私の市場ポジショニングを分析します。
このサイクルはどの段階にありますか?
私は、底値に近づいているか、すでに底値に達している（もちろん、自分の立場を安心させるためだけに）と考える傾向がある。今年はほぼすべてのセクターが急激な調整に見舞われ、AIとミームのセクターは80%～90%の下落と最も大きな打撃を受けた。
皆さんは、日々の物語を追い求め、「次の大ヒットコイン」を探す中で、市場の断片化と流動性の薄さを感じてきたのではないでしょうか。この強気相場が始まって以来（ほとんどの人はFTX事件後の2022年11月か2023年1月をその開始点としたいのですが、私は新しいパラダイムの始まりとして2024年1月を好みます）、BTC、ETH、DeFiに加えて、物語の爆発的な増加を目撃してきました。
動物テーマ
メタナラティブの創始者として、「アニマルコイン」は今も健在です。 Dogecoin と Catcoin には独自のカテゴリがあるはずですが、数え切れないほどのサブカテゴリ、サブサブカテゴリ、さらにはサブサブサブカテゴリが生まれています。
リアルワールドアセット（RWA）
これは伝統的な金融 (TradFi) のお気に入りであり、単に誇大広告を模倣するのではなく、「ファンダメンタル」取引として巧みにパッケージ化できます。代表的なプロジェクトとしては、$ONDO、$PRCL、$CPOOL などがあります。
AI（インテリジェントエージェント）
2024 年上半期の AI の物語は、主に $RNDR、$NEAR、$FET、$AGIX などのプロジェクトを中心に展開されます。その後、「Truth Terminal」が登場し、現在では AI の物語はインテリジェント エージェントとそのフレームワークにほぼ完全に移行しています。代表的なプロジェクトとしては、$VIRTUAL、$ARC、$AIXBT、$AI16Z、$pippin、$AVA などがあります。
DeFAI（分散型AI）
これは AI の小さな分野ですが、独自の大きなカテゴリに成長しました。スマートエージェントは DeFi タスクを実行できるようになり、独自のサブカテゴリを形成しました。代表的なプロジェクトとしては、$GRIFFAIN、$ANON、$GRIFT、$BUZZ などがあります。
大統領テーマ
このカテゴリについては、あまり説明は必要ありません。代表的なプロジェクトとしては、$TRUMP、$MELANIA、$BARRON、$KAI などがあります。
Web2 創設者の物語
Crypto Twitter (CT) を頻繁に利用している方なら、間違いなくこの物語を目にしたことがあるでしょう。 Web2 の創設者は暗号化の分野で「償還の旅」に乗り出します。代表的なプロジェクトとしては、$VINE、$JELLYなどが挙げられます。
いまだに注目を集めている物語は氷山の一角に過ぎません。しかし、ほんの数か月前には「帽子コイン」（ウィフハット）、有名人コイン、動物園をテーマにしたコイン、かわいい動物コイン、「安楽死動物コイン」、定量コイン、赤ちゃんコイン、年配コイン、若者コイン、TikTok コインなどがあったことを忘れているかもしれません。物語は延々と続き、リストは増え続けています。
全体像から見ると、TOTA L3、BTC.D、ステーブルコインの供給量など、いくつかの重要な指標に焦点を当てることができます。
トータルL3
TOTA L3 は、暗号通貨市場の総時価総額（BTC と ETH を除く）を指し、基本的にすべてのアルトコイン、ステーブルコイン、ミームコインの合計価値を反映しています。現在、この指標は2021年11月に到達した高値に近づいています。
BTC.D
BTC.Dはビットコインの市場シェアを表しており、2024年11月の61%から現在は58%で安定している。
2024年11月から2025年1月にかけて、市場は、特にAIとミームコインを中心としたオンチェーン活動が中心となる「アルトシーズン」を経験しました。この期間中、BTC.Dは下落し、TOTA L3は急上昇しました。同時に、ステーブルコインの供給量も同期的に増加し、現在は2,150億ドル近くとなっている。
過去のサイクルにおける反省
ジョージ・ソロスは、反射性を、期待と経済の基礎的条件の間の正のフィードバックループによって、価格動向が均衡価格から大きくかつ持続的に逸脱する可能性があるという理論と定義しました。この現象は、「価格が物語を動かすのであって、物語が価格を動かすのではない」とよく説明されます。
暗号通貨市場は、反省に最適な環境を提供します。
明確な評価枠組みの欠如: 純粋な投機に完全に依存している。
流動性が低い: 市場資金は比較的少ない。
アテンションオピニオン：Crypto Twitter（CT）、TikTok、Telegramのグループチャットのキーオピニオンリーダー（KOL）が集合的に勢いを増します。
2017年はICOブームが起こりました。 2020 年には DeFi イールドファームが登場しました。そして2021年にはミームコインとNFTが登場しました。 2021年1月から5月にかけて、ドージコイン（$DOGE）はほぼ200倍の増加を達成しました。
Dogecoin は、暗号通貨市場の反映性と過去および現在の全体的な変化を示す完璧な例です。基本的な評価枠組みがなかったにもかかわらず、これは現在「ミームコイン」と呼ばれているものの先駆けとなりました。
特にイーロン・マスクのような著名人による注目度の高い支持は、自己強化的なフィードバックループを引き起こします。
当時のステーブルコインの流動性は今日の水準に匹敵していたが、資金が流入する出口が少なくなり、「混雑した劇場」効果が生まれ、資本と投機がドージコインに集中した。さらに、市場の目新しさと小売業主導の熱狂が、パンデミック時代の景気刺激策や外出禁止令による退屈と相まって、市場の懐疑心をさらに減らし、ミーム文化が定着するきっかけとなった。
最も印象的なのは、これらすべてがレバレッジデリバティブではなく、小売スポット需要によってほぼ完全に推進されていることです。 Dogecoin の価格がピークに達したとき、未決済建玉 (OI) はわずか 6,000 万ドル程度でした。現在、価格は過去最高値の半分に留まり、未決済残高は15億ドルを超えています。
現在の反省
2024年の暗号通貨市場はこれまでの傾向を打ち破り、ビットコインは依然として堅調である一方、ほとんどのアルトコインは注目を集めるのに苦労しています。
市場は注意欠陥障害（ADHD）に陥っているようで、投資家の注目は次々と新しい話題に移り、単一のトレンドが持続的な勢いを得るのに苦労している。
現在のステーブルコインの流動性は 2021 年と同等ですが、反射効果は薄れており、多くの物語にわたって維持することは困難です。これらのナラティブには、人工知能 (AI)、分散型物理インフラストラクチャ (DePIN)、現実世界の資産 (RWA)、および 100 を超えるミームコインが含まれます。反射性が弱まる主な理由は次のとおりです。
資本の断片化: 資金は時価総額の低い数百のトークンに分散されており、反射的なフィードバック ループの強度が弱まっています。
レバレッジの飽和: 永久スワップ (perps) を使用するトレーダーが増えており、未決済建玉 (OI) が重要な指標となっています。
リスク認識の高まり: 2022 年の市場のトラウマ (LUNA の暴落や FTX 事件など) により、投資家は「愚かなお金」の投機に対してより警戒するようになりました。
新しいトークンや物語のほとんどは、Bitconnect の価格チャートのように、一時的な熱狂の後に急激な暴落を経験します。
伝統的な「アルトコインシーズン」は、現在の市場では捉えどころがないようです。
過去に起こったビットコイン（BTC）からアルトコインへの資金の強力なローテーションは、予想通りには起こっていません。
@intuitio_ は、以前の市場サイクルとは異なり、今回はイーサリアムやその他のアルトコインが大幅に遅れていると指摘しています… (そうです、イーサリアムは史上最高値に達したことはありません)。
今日の市場構造は、より幅広さを特徴としています。多くのトークンは小規模で短期的な上昇を経験しますが、単一のトークンに対する市場感情は浅く、深みに欠けているように見えます。
市場がいかに分裂しているかを示すために、2024 年末を見てみましょう。ビットコインの優位性は、2021 年初頭以来見られなかったレベルまで上昇します。2025 年 1 月までに、ビットコインの優位性は 65% に達しました。これらすべては、暗号通貨の時価総額が依然として成長している中で起こっており、他のトークンは全体的に遅れをとっていることを意味します。
市場には活発なコインが多数存在しますが、ビットコインを上回るほど長くこの傾向を維持できたコインはほとんどありません。実際、アルトコインシーズンインデックスは2024年のほとんどを「ビットコインシーズン」の範囲で過ごしました。
注目の経済学
現在の暗号通貨市場サイクルでは、「注目」が最も求められる資産となっています。ファンダメンタル分析と伝統的なトークン経済学（トークノミクス）は、ミーム、バイラルな瞬間、反射的な誇大宣伝に取って代わられました。
この現象は「アテンションノミクス」と呼ばれ、多くのトークンの価値は、その基礎となる価値よりも注目を集めることによって決まります。
何千ものトークンによって細分化された市場において、人間の注意力だけが真に希少なリソースです。注目を集めることに成功したプロジェクトは、それに応じて価格パフォーマンスが上昇する傾向があります。
@redphonecryptoが言ったように:
「注目経済においては、コインの注目を集める能力は他のどの指標よりも重要です。注目を集める能力が高ければ高いほど、そのコインの潜在的な上昇余地は大きくなります。そして、この能力の大きさは、非常に現実的で識別可能ないくつかの要因によって判断できます。」
フライホイールに注目
今日のソーシャルメディア主導の暗号通貨市場では、「アテンションオミクス」は自己強化型の「アテンションフライホイール」に要約できます。このサイクルは通常、同様のプロセスに従います。
バイラル触媒: ミームやイベントが新たな物語や好奇心を刺激し、誰かがトークンを発行する動機となります。例えば、「ジブリ化」はその典型例です。
初期の投機家たちがトークンに群がり、急激な価格高騰を引き起こした。暗号通貨では、価格がコンテンツです。数時間で価格が10倍に上昇したことを示すチャートがソーシャルメディア上で広まり、大きな注目を集めた。
価格高騰はミームの「強さ」の証拠とみなされ、さらなる注目を集めた。バイラル投稿は、次の「ムーンショット」のチャンスを逃したくない、より大きな第二波の購入者を呼び込みます。流動性の流入により価格がさらに上昇し、模倣品（ベータトークン）が市場に現れ始めました。
このフィードバック ループ (注目 → 価格 → さらなる注目) は、ミーム作成後わずか 1 日で急速に展開することがよくあります。
主流への拡大: 熱狂が十分に大きくなれば、暗号通貨の領域の境界を超越することになるだろう。メディアの報道、取引所への上場、有名人の支持などにより、この普及効果はさらに増幅され、バイラル性を通じて価値が生み出されます。
この反射的なサイクルは、注意力自体が潜在的エネルギーの形になることを意味します。暗号通貨界の有名人であるコビー氏はこう語った。
「人々は常に暗号通貨の希少性について語っています。NFT によるデジタル希少性であったり、『世界には億万長者が 5500 万人いるが、ビットコインは 2100 万枚しかない』という考えであったり。しかし現実には、暗号通貨で本当に希少なリソースは注目度だけです。ベンチャーキャピタルを求める資金は絶対に希少ではありません。」
「注目の宝くじ」に当選したプロジェクトやトークンは、時価総額が爆発的に増加することが容易にあり、これは従来の金融ではめったに見られない現象です (TardFi)。
スパムの増加: 冗談から富の秘密へ
2024年から2025年にかけて最もホットなトークンの多くは、本質的に「価格フィード付きのShitposts」であったことを思い出してください。
たとえば、$ROUTINE は、トレンドのトピックに関する笑い (と利益) だけを目的として作成されました。皮肉なことに、この露骨な自嘲は投資家を怖がらせるどころか、暗号通貨文化の皮肉なユーモアに合致し、魅力の一部となっている。
しかし、注目を集めるプロジェクトは短命になる傾向があります。この目的のために、最も成功しているミーム プロジェクトのいくつかは、トークンに実際の用途を与えたり、インフラストラクチャを構築したりしようとし始めています。
しかし、問題は、この試みは本当に効果があるのか、ということです。
$PEPEを例にとると、そのチームはその巨大なコミュニティ基盤を活用しようと、独占的なPepe Chainと関連製品を開発するというアイデアを提案しました。 Pepe をテーマにしたレイヤー 2 ネットワーク (L2) または分散型取引所 (DEX) を作成することで、$PEPE 保有者はトークンを売買するだけでなく、より多様な用途に使用できるようになります。これは、「ブランド」認知を通じて実際のプラットフォーム ユーザー ベースを活性化する戦略です。
多くのミームアイテムのいわゆる「実用性」は、価格が急騰した後の追加の言い訳のようなものです。ミームブランドの DEX やグッズストアもいくつか存在するかもしれませんが、一般的にはトークンの本質的な価値を大幅に高めることはできません。結局のところ、これらの「ユーティリティ」は、コミュニティの投機的な衝動を薄っぺらに包み込んだものにすぎない場合が多いのです。
これらのプロジェクトでは、注目度が依然として中核的な原動力であり、製品は補助的な役割しか果たしていません。
資本の椅子取りゲーム
注意を十分長く持続できない場合はどうなるでしょうか?答えは、トレーダーは終わりのないローテーションゲームに参入したということです。
暗号通貨市場では、資本は1つのセクターから別のセクターに移動するか、リスク曲線を下って「ベータ」を購入します。これは主流の戦略になりました。
単一のストーリーで一貫して 10 倍のリターンが得られることはめったにないため (特に主要な変動を逃した投資家の場合)、最適な解決策は、一連の小さな変動による利益を獲得することです。
まさにこうして「安楽死コースター」ミームが誕生したのです。
この現象はすでに実際に起きています。人々が $ROUTINE で大儲けした後、利益はすぐに関連トークン（同じバイラル ビデオからの別のミーム トークンである $SARATOGA など）に移行しました。
このホットマネーの循環により、奇妙な市場サイクルが見られる。たとえば、ある週には犬をテーマにしたミームコインがすべて同時に急騰し、次の週には AI 関連のトークンが急騰し、その後、古い DeFi トークンが突然、ランダムな資金の波を招く (誰かが「Yearn はまだ上昇していない、次のターゲットかもしれない」と言ったため)。
これは、反射神経を駆使したテンポの速いゲームです。
価格が上昇するのを見て、
買う、
価格が上がると、
そして価格が下がる前に売却します。
このプロセスを何度も繰り返します。
スポットからレバレッジへ：市場の大きな変化
2021年から現在にかけて、暗号通貨市場では大きな変化が起こり、レバレッジの役割がますます重要になっています。
2021年のドージコインの流行は主にスポット購入によって推進されました。何百万人もの個人投資家がパンデミック助成金を使い、RobinhoodとCoinbaseを通じてDOGEを直接購入しました。
現在、市場の勢いの大部分はデリバティブ、特に永久スワップ（Perps）とオプション取引から生まれています。多くの暗号通貨トレーダーは、BinanceやBybitなどのプラットフォームでマージンを使用して高レバレッジ取引を行っています。
未決済建玉（OI）がこれほど大きい場合、価格変動は極めて不安定になる可能性があります。
2024年11月、ビットコインはわずか2日間で75,000ドルから90,000ドルに急騰し、その間に複数のショートスクイーズシナリオが発生しました。この価格高騰は、レバレッジによって引き起こされる反射効果の反映です。ショートポジションが強制的に決済される = 購入を強制される = 価格が上昇する = より多くのショートポジションが決済される、などとなります。しかし、この仕組みは諸刃の剣です。
レバレッジが高いということは、反射性も高いことを意味しますが、多くの場合、それは健全でも持続可能でもありません。
価格変動がより頻繁になり、制御不能になり、合理的な範囲をはるかに超える事態が起こり始めています。このようなボラティリティはレバレッジによって引き起こされることが多いが、価格上昇は新たな資金の安定した流入に基づいていないため、最終的には平均値に戻る。重要な洞察は、未決済建玉は価格を押し上げる可能性があるが、それは新たな資本流入と同等ではないということです。結局のところ、これはプレイヤー対プレイヤー (PVP) ゲームのようなものです。
2024年11月から12月のデータを例にとると、総未決済建玉（OI）は約700億ドル増加しましたが、ステーブルコインの供給量は300億ドルしか増加しませんでした。
2024 年の OI の規模は 2021 年よりもはるかに大きく、このサイクルの反射性が自然というよりは機械的なものであることが分かります。 2021年にトークンが急騰したとき、人々は確信を持って購入し、保有し続けました。今日では、トークンが急騰すると、トレーダーが「私はすでにロングだ、カットさせないでくれ！」と叫ぶ場面が増えています。指を売りボタンの上に置いている間。
要約する
現在の暗号通貨市場は、幅広さが支配的な周期的な特徴を示しており、多くの物語やトークンがそれぞれ独立した小さなサイクルで順番に爆発的に成長しています。
おそらく私たちは移行期にあり、より深く、より統一的なサイクルがまだ来ていないのでしょう。機関によって築かれた基盤（ETFの承認、RWAの統合など）は、最終的にはより広範な強気相場を引き起こし、アルトコイン市場（alts）への大規模な資金流入、ステーブルコインの「ドライパウダー」の完全な放出、BTC.D（ビットコインドミナンスインデックス）の下落、そして典型的な「アルトシーズン」を引き起こす可能性があります。
一方、市場の差別化が新たな常態となり、それが暗号通貨市場の成熟化の兆候となるかもしれない。暗号通貨業界は非常に大きく多様化しているため、誰もが取り残される恐怖（FOMO）から同じ取引に殺到すると期待するのはもはや現実的ではないかもしれません。市場では、2017 年のような「すべてのコインが同時に上昇する」シナリオは見られなくなりました。今日、この市場で生き残るためには、選択性、柔軟性、懐疑心がこれまで以上に重要になっています。
市場がどこへ向かおうとも、反射性は常に存在しますが、その形や程度は異なります。課題（そしてチャンス）は、どのフィードバック ループが単なる一時的な誇大宣伝で、どのフィードバック ループがより大きなトレンドに発展する可能性があるかを識別することです。
物語は終わったと思ったら、また始まります。
「トランプミームコイン」が話題になるとは誰が想像しただろうか？しかし、それは現れました。
資産が「大きすぎて潰せない」と思った瞬間に、さらに下落します（ETH が 1,800 ドルから下落し続けているように）。
市場が進化し続ける中、私はこのサイクルの教訓を心に留めておきます。それは、柔軟性を保ちつつも、一歩引いてあらゆる物語に懐疑的になるべき時を知ることです。
確かに、「幅は広く、深さは浅い」というのは不満のように聞こえますが、それはまた、予測できない形で成熟しつつある市場を反映しています。おそらく次の段階では、市場に深みが戻ってくるでしょう。あるいは、私たちはさらに小さなエコーチェンバーに分裂するかもしれません。しかし、準備の整った人には常にチャンスがあり、注意を怠る人には罠が至る所にあります。
反射性は消えたわけではなく、より複雑になっただけです。
安全を守り、注意を怠らず、ミームコインがアパートに変わったときに自由を守ることを忘れないでください。最後に、 @mgnr_ioの名言で締めくくりたいと思います。
「主観的な取引では、最も正しいポジションはショートポジションであることが多いです。
何もしないでください。年に 5 回、地面に無料のお金が落ちています。
それを拾い上げ、何もせずに続けます。
これが超過収益です。 ”
幸運をお祈りしています！
免責事項
この記事の内容は一般的な情報提供のみを目的としており、現在の事実と情報源に基づいており、専門家のアドバイスとして解釈されるべきではありません。決定を下す前に、ご自身で調査を行い、資格のあるアドバイザーに相談してください。著者は、この記事の情報から生じるいかなる結果についても責任を負いません。
