원저자: fejau
원문 번역: TechFlow
저는 제가 한동안 생각해왔던 질문에 대해 글을 쓰고 싶었습니다. 자본 흐름에 큰 변화가 발생할 경우 비트코인이 어떤 성과를 낼지에 대한 질문입니다. 비트코인은 출시 이래 이런 변화를 경험한 적이 없습니다.
저는 레버리지 해소가 끝나면 비트코인이 엄청난 거래 기회를 갖게 될 것이라고 생각합니다. 이 글에서는 내 생각을 자세히 설명하겠습니다.
비트코인 가격을 움직이는 역사적 주요 요인은 무엇입니까?
저는 마이클 하웰의 비트코인 가격의 역사적 원동력에 대한 연구를 바탕으로 이러한 교차하는 요소들이 가까운 미래에 어떻게 변화할지 더 자세히 살펴보겠습니다.
위 그림에서 볼 수 있듯이 비트코인의 성장 동인은 다음과 같습니다.
위험성이 높고 베타가 높은 자산에 대한 투자자 수요
금과의 상관관계
글로벌 유동성
저는 2021년 이후 글로벌 시장을 지배해 온 재정 자극책을 쉽게 이해할 수 있는 방법으로 GDP 대비 재정 적자 비율에 초점을 맞춰 위험 감수성, 금 수익률, 글로벌 유동성을 이해하기 위한 간단한 프레임워크를 사용합니다.
GDP 대비 재정적자 비율이 높으면 자연스럽게 인플레이션이 높아지고 명목 GDP도 높아지며, 결과적으로 기업의 총수입도 늘어납니다. 매출은 명목 지표이기 때문입니다. 규모의 경제를 누릴 수 있는 회사들에게 이는 수익 증가에 큰 도움이 됩니다.
대체로 통화 정책은 위험 자산 활동에서 보조적인 역할을 했고, 재정 자극책이 주요 원동력이 되었습니다. @BickerinBrattle이 정기적으로 업데이트하는 이 차트에서 볼 수 있듯이, 미국의 통화 자극책은 재정 자극책에 비해 너무 약해서 이 논의에서는 제외하겠습니다.
아래 차트에서 볼 수 있듯이 미국은 다른 주요 서방 선진국보다 GDP 대비 재정 적자가 훨씬 높습니다.
미국은 엄청난 적자를 겪고 있기 때문에 소득 성장이 지배적이었으며 이로 인해 미국 주식 시장은 다른 현대 경제보다 성과가 좋았습니다.
이러한 역동성의 결과로 미국 주식 시장은 위험 자산 성장, 부의 효과, 글로벌 유동성, 그리고 결과적으로 글로벌 자본의 매력을 견인하는 주요 동력이 되었습니다. 바로 미국입니다. 미국은 자본 유입의 역학과 대규모 무역 적자가 맞물려 글로벌 위험 감수 성향을 주도하고 있으며, 이로 인해 미국은 외국에서 달러를 획득하고 이를 달러화 자산(국채와 MAG 7 등)에 재투자하는 상품을 교환하게 됩니다.
이제 위에서 언급한 마이클 하웰의 연구로 돌아가 보겠습니다. 지난 10년 동안 위험 감수성과 세계 유동성은 주로 미국에 의해 주도되었는데, 이러한 추세는 미국이 다른 국가에 비해 큰 재정 적자를 기록하고 있기 때문에 COVID-19 팬데믹 이후 더욱 가속화되었습니다.
따라서 비트코인은 (미국뿐만 아니라) 전 세계적으로 유동자산임에도 불구하고, 2021년 이후 미국 주식 시장과 점점 더 긍정적인 상관관계를 보이고 있습니다.
저는 미국 주식 시장과의 상관관계가 허위라고 생각합니다. 여기서 가짜 상관관계라는 용어를 사용할 때, 저는 통계적 관점에서 말하는 것이며, 상관관계 분석에 나타나지 않는 세 번째 종속 변수가 실제 원동력이라는 것을 암시합니다. 저는 그 요인이 글로벌 유동성이라고 생각합니다. 앞서 설명했듯이 미국은 거의 10년 동안 글로벌 유동성을 주도해 왔습니다.
통계적 유의성에 대한 논의에 들어가면서, 우리는 단순히 양의 상관관계뿐 아니라 인과관계도 확립해야 합니다. 다행히도 마이클 하웰 역시 이와 관련하여 훌륭한 연구를 수행하여 그랜저 인과관계 검정을 통해 글로벌 유동성과 비트코인 간의 인과관계를 확립했습니다.
그러면 이는 어떤 종류의 기준 출발점을 제공합니까?
비트코인은 주로 세계적 유동성에 의해 움직이며, 미국이 세계적 유동성 증가의 주요 동력이기 때문에 잘못된 상관관계가 나타납니다.
지난 한 달 동안 트럼프의 무역 정책 목표와 세계 자본 및 상품 흐름의 구조 조정에 대한 추측이 쏟아지면서 몇 가지 지배적인 이야기가 등장했습니다. 나는 그것을 이렇게 본다:
트럼프 행정부는 다른 나라와의 무역 적자를 줄이고자 하는데, 이는 미국 자산에 재투자되지 않는 외국으로의 달러 흐름을 자연스럽게 줄이는 것을 의미합니다. 이러한 일이 일어나지 않고서는 무역 적자의 감소는 일어날 수 없습니다.
트럼프 행정부는 외화가 인위적으로 약세를 보이고 있고, 그로 인해 달러가 인위적으로 강세를 보인다고 생각하며, 이를 재균형화하고자 합니다. 간단히 말해, 달러가 약하고 외화가 강하면 다른 국가의 이자율이 상승하고, 이로 인해 이러한 이자율을 포착하기 위해 자본이 다시 유입됩니다. 이는 외환 조정 기준으로 더 나은 성과를 보일 뿐만 아니라 국내 주식에도 긍정적인 영향을 미칩니다.
트럼프의 무역 협상에 대한 먼저 쏘고 나중에 질문하라는 접근 방식으로 인해 전 세계는 미국에 비해 적은 재정 적자를 기록하는 것(위에서 언급했듯이)에서 벗어나 국방, 인프라, 그리고 일반적으로 보호주의적인 정부 투자에 투자하여 자립심을 키우고 있습니다. 관세 협상이 (중국처럼) 완화되든 아니든, 저는 문제가 해결되었다고 믿고 있으며 각국은 이 목표를 계속 추구할 것입니다.
트럼프는 다른 국가들이 GDP 대비 국방비 지출을 늘리고 NATO 지출에 더 많이 기여하기를 원합니다. 왜냐하면 미국이 이와 관련해 많은 비용을 부담하고 있기 때문입니다. 이로 인해 재정 적자도 증가할 것이다.
지금은 이러한 관점에 대한 개인적인 의견을 접어두고 이러한 서사가 논리적인 끝까지 이어진다면 어떤 의미를 가질 수 있는지에 집중하겠습니다.
자본은 달러화 자산을 떠나 국내로 다시 흘러들 것입니다. 즉, 미국 주식은 세계 다른 지역에 비해 저조한 성과를 보였고, 채권 수익률은 상승했으며, 달러는 약세를 보였습니다.
이러한 자본은 더 이상 재정적자가 제한되지 않는 곳으로 다시 흘러갈 것이고, 다른 현대 경제권에서는 이러한 증가된 재정적자를 메우기 위해 지출과 돈 인쇄를 시작할 것입니다.
미국이 글로벌 자본 파트너에서 보다 보호주의적인 역할로 전환함에 따라, 달러 자산 보유자는 한때 완벽했던 자산에 대한 위험 프리미엄을 높이고 더 넓은 안전 마진을 확보해야 할 것입니다. 이러한 과정이 진행됨에 따라 채권 수익률이 상승하고 외국 중앙은행은 미국 국채에 국한되지 않고 금과 같은 다른 중립적 상품으로 대차대조표를 다각화하려고 할 것입니다. 마찬가지로, 외국의 국가부펀드와 연금기금도 이러한 다각화를 추구할 수 있습니다.
이러한 주장의 이면은 미국이 혁신과 기술 중심 성장의 중심지이며, 어떤 국가도 이 생각을 뒤집을 수 없다는 것입니다. 유럽은 미국처럼 자본주의를 추구하기에는 너무 관료적이고 사회주의적입니다. 저는 이러한 견해에 공감합니다. 이는 이것이 수년간의 추세가 아니라 중기적인 추세일 수 있음을 의미할 수 있습니다. 이러한 기술 회사의 가치 평가는 당분간 상승세를 제한할 것이기 때문입니다.
이 기사의 제목으로 돌아가서, 첫 번째 거래는 세계가 보유한 과도한 달러 자산을 매도하고 지속적인 부채 해소를 피하는 것입니다. 세계가 이러한 자산에 과도한 비중을 두고 있기 때문에, 대형 자산 관리자와 엄격한 손절매 전략을 가진 다중 전략 헤지 펀드 등 투기적 플레이어가 위험 한도에 도달하면 이러한 레버리지 축소가 혼란스러워질 수 있습니다. 이런 일이 발생하면 모든 자산을 매각하여 현금을 조달해야 하는 마진 콜 데이와 비슷한 상황이 발생합니다. 이제 거래 전략은 살아남고 자금을 풍부하게 유지하는 것입니다.
그러나 부채 해소가 잦아들면 거래의 다음 단계가 시작됩니다. 즉, 외국 주식, 외국 채권, 금, 상품, 심지어 비트코인까지 포함한 보다 다각화된 포트폴리오로 이동하는 것입니다.
우리는 이미 시장 회전일과 비마진 콜일에 이런 역동성이 형성되는 것을 보았습니다. 미국 달러 지수(DXY)가 하락했고, 미국 주식은 다른 지역 주식보다 실적이 저조했으며, 금은 급등했고, 비트코인은 기존 미국 기술 주식에 비해 예상치 못하게 좋은 성과를 보였습니다.
저는 이런 일이 일어나면서 세계 유동성의 미미한 증가가 우리가 익숙한 것과 정반대의 역학으로 바뀔 것이라고 믿습니다. 다른 지역은 세계적 유동성과 위험 감수성 증가로 인한 부담을 떠안게 될 것입니다.
세계 무역 전쟁이라는 맥락에서 이러한 다각화의 위험에 대해 생각할 때, 저는 다른 나라의 위험 자산에 너무 깊이 들어가는 꼬리 위험에 대해 걱정합니다. 잠재적으로 나쁜 관세 소식이라는 큰 지뢰밭이 있기 때문입니다. 따라서 이러한 전환기에 글로벌 다각화를 위한 선택으로 금과 비트코인이 떠오르게 되었습니다.
금은 절대적인 측면에서 상승세를 보이고 있으며, 이러한 체제 변화를 반영하여 매일 새로운 최고치를 경신하고 있습니다. 그러나 비트코인은 체제 전환 과정에서 놀라울 정도로 회복력이 있었지만, 위험 감수성과 베타 상관관계가 지금까지는 성과를 제한하여 금의 성과를 따라가지 못했습니다.
그래서 우리가 글로벌 자본의 재균형을 향해 나아가면서, 저는 그 다음 거래가 비트코인이라고 생각합니다.
이 프레임워크를 Howell의 상관관계 연구와 대조해보면 두 프레임워크가 어떻게 서로 맞물리는지 알 수 있습니다.
미국 주식은 세계적 유동성에 영향을 받지 않고, 재정 자극책과 일부 자본 유입으로 측정한 유동성에 의해서만 영향을 받습니다(하지만 우리는 이러한 흐름이 중단되거나 심지어 반전될 수 있는 측면을 파악했습니다). 하지만 비트코인은 글로벌 자산으로, 글로벌 유동성에 대한 광범위한 관점을 반영합니다.
이런 이야기가 확산되고 위험 배분자들이 계속해서 재균형을 맞추면서, 저는 미국보다는 다른 지역에서 위험 감수 성향이 주도될 것이라고 생각합니다.
금은 정말 좋은 성과를 보이고 있으므로, 금과 관련된 비트코인에 대해서도 여기서 해당 사항을 확인할 수 있습니다.
이 모든 것에 비추어 볼 때, 저는 처음으로 금융 시장에서 비트코인이 미국 기술주에서 벗어날 가능성이 있다고 봅니다. 저는 이 아이디어가 종종 비트코인의 국지적 정점을 나타낸다는 걸 알고 있습니다. 다른 점이라면 이번에는 지속 가능한 자본 흐름의 큰 변화 가능성이 보인다는 것입니다.
그래서 저처럼 위험을 회피하는 거시적 투자자에게 비트코인은 가장 순수한 거래처럼 느껴집니다. 비트코인에 관세를 부과할 수 없고, 어느 국경에 있는지도 중요하지 않고, 현재 미국 기술과 관련된 꼬리 위험 없이 포트폴리오에 높은 베타를 제공하며, EU가 정세를 정리할 수 있을지에 대한 의견을 가질 필요가 없고, 미국 유동성뿐만 아니라 글로벌 유동성에 대한 순수한 노출을 제공합니다.
바로 이러한 시장 시스템이 비트코인이 만들어진 이유입니다. 부채 해소의 먼지가 가라앉으면, 그것은 가장 빠른 말이 되어 앞으로 가속할 것입니다.
