บรรณาธิการต้นฉบับ: Wu กล่าวว่าบล็อคเชน
PayPal Finance เป็นผู้นำในด้านการกู้ยืมสกุลเงินดิจิทัลและการจัดการทางการเงิน ในช่วงปี 2020 PayPal Finance เกือบจะล้มละลายเนื่องจากรูปแบบการดำเนินงานที่มีความเสี่ยงสูง ความอดทนของ Tether และการฟื้นตัวของตลาดช่วยบริษัทไว้ได้ เมื่อวันที่ 26 พฤษภาคม 2022 บริษัทได้ประกาศเสร็จสิ้นการระดมทุน Series B โดยระดมทุนได้ 80 ล้านเหรียญสหรัฐ และก้าวสู่ระดับยูนิคอร์นด้วยมูลค่า 2 พันล้านเหรียญสหรัฐ 17 มิถุนายน 2022 PayPal แจ้งต่อพันธมิตร: เราล้มละลาย เว็บไซต์อย่างเป็นทางการระบุว่าฟังก์ชันแลกรับและถอนสินค้าถูกระงับ หยาง โจวเป็นผู้ก่อตั้งร่วมของ PayPal Finance แต่ได้ถอนตัวออกไปในปี 2021 บุคคลที่ให้สัมภาษณ์ในวิดีโอนี้คือบิล ติดตามบิลบน YouTube ส่วนตัวและเสี่ยวหยูโจวได้ หวู่โช่วอนุญาตให้พิมพ์ซ้ำและเผยแพร่
ข้อมูลพื้นฐาน: บทความเก่า: การสืบสวนโมเดลทางการเงินของ PayPal เมื่อ 2 ปีที่แล้ว เหตุใด 312 จึงล่มสลาย? TEDA จะสามารถรักษาไว้ได้อย่างไร
หยาง โจว: จุดสูงสุดของ PayPal อยู่ในช่วงเดือนมีนาคมถึงเมษายน 2021 ซึ่งตรงกับผลกระทบครั้งแรกของตลาดกระทิงครั้งสุดท้ายของ Bitcoin จุดสูงสุดของตลาดนั้นเกิดจากการจดทะเบียนของ Coinbase เป็นหลัก โดย Bitcoin พุ่งสูงถึง 64,000 ดอลลาร์ในเดือนเมษายน 2021 ในเวลาเดียวกัน ค่าธรรมเนียมการระดมทุนในตลาดก็ถึงจุดสูงสุดเช่นกัน ในระยะนั้นสินทรัพย์รวมภายใต้การบริหารของ PayPal (รวมทั้งเงินกู้และกองทุนที่บริหาร) อยู่ที่ประมาณ 7 พันล้านดอลลาร์
ผู้ให้กู้แบบรวมศูนย์ได้แซงหน้าขนาดของโปรโตคอลการให้กู้ยืม DeFi แบบกระจายอำนาจอย่างต่อเนื่อง เราไม่ได้พิจารณา Tether (USDT) เนื่องจากข้อมูลไม่โปร่งใส แต่ตามข้อมูลสาธารณะ สถาบันการเงินที่ใหญ่ที่สุดในเวลานั้นคือ Genesis โดยมีสินทรัพย์ภายใต้การบริหาร (AUM) สูงถึง 13.8 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเกินกว่า AAVE ในปัจจุบันและโปรโตคอลการให้กู้ยืม DeFi อื่นๆ มาก
ในช่วงเวลานั้น กลุ่มลูกค้าหลักของสถาบันการเงินรวมศูนย์ ได้แก่:
นักขุด Crypto ในเอเชีย (ผู้ถือครองสินทรัพย์ BTC จำนวนมากและต้องการสภาพคล่อง)
นักลงทุนสถาบันของสหรัฐอเมริกา (ส่วนใหญ่มีส่วนร่วมในการซื้อขายแบบเก็งกำไรของ GBTC)
นักขุดในเอเชียได้รับประโยชน์จากการเพิ่มขึ้นของ Bitcoin โดยสินทรัพย์ของพวกเขาเพิ่มขึ้น 20-30 เท่าในเวลาเพียงไม่กี่ปี ในช่วงแรกสินทรัพย์ของพวกเขาอาจมีมูลค่าเพียง 100-200 ล้านเหรียญสหรัฐ แต่จะเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วเป็น 4-5 พันล้านเหรียญสหรัฐในช่วงตลาดกระทิง
แรงกระตุ้นการเติบโตของตลาดสหรัฐฯ ส่วนใหญ่มาจากธุรกรรม arbitrage ของ GBTC (Grayscale Bitcoin Trust) ตั้งแต่ปี 2018 ถึงต้นปี 2021 GBTC มีการซื้อขายที่พรีเมียม และรูปแบบการเก็งกำไรที่มั่นคงได้ก่อตัวขึ้นในตลาด:
1. นักลงทุนยืม BTC เพื่อซื้อ GBTC และล็อคตำแหน่งของพวกเขาเป็นเวลา 6 เดือน
2. ขาย BTC ในตลาดสปอตเพื่อป้องกันความเสี่ยง
3. หลังจากผ่านไป 6 เดือน ปลดล็อค GBTC และขายเพื่อทำกำไร
บิล: ใช่ ช่วงเวลาการเก็งกำไร 6 เดือนของ GBTC เป็นหนึ่งในสถานการณ์การให้สินเชื่อหลักของ Genesis ในขณะนั้น
หยาง โจว: ใช่ Genesis จำเป็นต้องมีอุปทาน BTC ขณะที่สถาบันในตลาดเอเชียต้องการเงินดอลลาร์สหรัฐ ดังนั้น Genesis จึงให้เงินกู้เป็นดอลลาร์สหรัฐแก่เรา และเราให้ BTC แก่พวกเขา ซึ่งทำให้เกิดวงจรปิดการเก็งกำไรที่มั่นคง โดยที่ทั้งสองฝ่ายสามารถตอบสนองความต้องการสภาพคล่องของกันและกัน ในสภาพแวดล้อมตลาดที่ราคา BTC เติบโตอย่างรวดเร็ว ขนาดของโมเดลนี้จะเติบโตขึ้นเรื่อยๆ ตามธรรมชาติ
แต่การเติบโตนี้ขับเคลื่อนโดยเบต้าของตลาดเป็นหลัก (กล่าวคือ การเติบโตโดยรวมของอุตสาหกรรม) มากกว่าการขยายตัวของสถาบันเพียงอย่างเดียว ปัจจัยหลักคือการเพิ่มขึ้นของราคา BTC เอง เนื่องจากอุปทาน BTC ทั้งหมดไม่ได้เปลี่ยนแปลงอย่างมาก แต่ความต้องการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วในระยะสั้น
บิล: หลังจากที่ได้เรียนรู้เกี่ยวกับการพัฒนาในช่วงแรกของ PayPal ฉันยังได้เรียนรู้ว่าต่อมาคุณได้เริ่มทำการซื้อขายแบบกรรมสิทธิ์ ซึ่งเป็นจุดเริ่มต้นของความเสี่ยงที่เกิดขึ้นในเวลาต่อมาด้วย คุณสามารถแบ่งปันพื้นหลังที่นี่ได้ไหม?
หยางโจว:
การพัฒนาของ PayPal สามารถแบ่งได้เป็น 3 ขั้นตอน:
1. ระยะธุรกิจสินเชื่อล้วน (2018 – 2020)
นักขุดใช้ BTC เป็นหลักประกันในการยืม Stablecoin (USDT, USDC)
รูปแบบธุรกิจนั้นเรียบง่าย โดยให้บริการแก่นักขุดและสถาบันต่างๆ เป็นหลัก
2. เข้าสู่ธุรกิจบริหารความมั่งคั่งและการจัดการสินทรัพย์ (2020 – 2021)
เนื่องจากความต้องการของตลาด PayPal จึงเริ่มให้บริการผลิตภัณฑ์ทางการเงินบนพื้นฐานของ BTC หรือ ETH
ใช้โครงสร้างตัวเลือกเพื่อรับผลตอบแทน เช่น การขายผลิตภัณฑ์ที่มีโครงสร้าง CALL/PUT
3. ระยะการซื้อขายกรรมสิทธิ์และการขยายการกู้ยืม (2021 – 2022)
ในกรณีที่ไม่มีการควบคุมที่สมบูรณ์แบบ การให้สินเชื่อ การจัดการสินทรัพย์ และการซื้อขายกรรมสิทธิ์จะรวมเข้าด้วยกัน
เมื่อราคา BTC เพิ่มขึ้น สภาพคล่องในตลาดก็มีมากและมีกลยุทธ์การซื้อขายที่เข้มงวดมากขึ้น
สถาบันการเงินบน Wall Street เคยผ่านกระบวนการที่คล้ายกันมาแล้ว:
ในตอนแรก การให้สินเชื่อ การบริหารสินทรัพย์ และการซื้อขายกรรมสิทธิ์เป็นแบบผสมผสานกัน
หลังจากการแทรกแซงจากหน่วยงานกำกับดูแล พวกเขาแยกตัวออกไป แต่หลังจากนั้นไม่นาน พวกเขาก็เริ่มรวมตัวกันอีกครั้ง
ประสบกับวงจรของการควบรวมกิจการ-การแยกกิจการ-ความเสี่ยงซ้ำแล้วซ้ำเล่า
สำหรับอุตสาหกรรมสกุลเงินดิจิทัล วงจรนี้สั้นกว่า โดยวิกฤตครั้งใหญ่จะเกิดขึ้นเกือบทุก 3-4 ปี ในขณะที่การเงินแบบดั้งเดิมอาจมีวงจร 10-20 ปี
บิล: ตำแหน่งใดที่เสี่ยงที่สุดและนำไปสู่วิกฤตสภาพคล่องของ PayPal?
หยาง โจว: เพื่อติดตามแหล่งที่มาของความเสี่ยงอย่างแท้จริง เราต้องย้อนกลับไปที่ตลาดที่มีค่าธรรมเนียมสูงในช่วงต้นปี 2021
ณ เวลานั้น อัตราเงินทุนของตลาดได้รับการคงไว้ที่ 40-50% ต่อปี ดึงดูดเงินทุนไหลเข้าเป็นจำนวนมาก
อุปทาน USDT พุ่งจาก 20 พันล้านดอลลาร์ (สิ้นปี 2020) เป็น 60 พันล้านดอลลาร์ (พฤษภาคม 2021)
เนื่องจากเงินจำนวนมากเข้าสู่การซื้อขายแบบเก็งกำไร สถาบันต่างๆ จำนวนมากจึงเปิดตัวผลิตภัณฑ์ที่มีผลตอบแทนสูงซึ่งมีระยะเวลา 1-2 ปี ส่งผลให้มีการล็อคเงินทุนไว้
ในไตรมาสที่สี่ของปี 2021 ตลาดเข้าสู่ตลาดหมี (เนื่องจากนโยบายการเงินที่เข้มงวดยิ่งขึ้นของเฟด) ส่งผลให้:
ความต้องการเงินทุนลดลง แต่ไม่สามารถถอนเงินออกได้อย่างรวดเร็ว
กองทุนเริ่มมองหาสถานการณ์ผลกำไรใหม่ๆ เช่น Anchor Protocol (UST Terra)
ในที่สุดระบบ Terra/Luna ก็ล่มสลายในเดือนพฤษภาคม 2022 ส่งผลให้:
ฐานเงินหายไป 40,000-50,000 ล้านดอลลาร์
มูลค่าตลาด Crypto หายไป 600 พันล้านดอลลาร์
Alameda (ผู้สร้างตลาดภายใต้ FTX) เข้ามาควบคุมวิกฤตสภาพคล่องในตลาด
Bill: ดังนั้นเมื่อ Alameda เข้าซื้อ Terra/Luna ก็กลายเป็นบริษัทที่ขาดทุนมากที่สุดในตลาด ใช่ไหม?
หยาง โจว: ใช่แล้ว การขาดทุนของเมืองอลาเมดาอาจอยู่ระหว่าง 10,000 ถึง 20,000 ล้านเหรียญสหรัฐ แต่เนื่องจากเป็นสถาบันที่รวมอำนาจไว้ที่ส่วนกลาง จึงสามารถปกปิดการขาดทุนได้ด้วยวิธีการบางอย่าง ทำให้โลกภายนอกไม่สามารถสังเกตเห็นปัญหาของบริษัทได้ภายในเวลาอันสั้น อย่างไรก็ตาม ผลกระทบระลอกคลื่นจากการล่มสลายของ Terra/Luna ได้แพร่กระจายไปยัง Three Arrows Capital (3AC), PayPal (Babel Finance), BlockFi และสถาบันอื่นๆ อีกมากมาย
บิล : ผลการนำไฟฟ้าเกิดขึ้นได้อย่างไรกันแน่?
หยาง โจว: ในเวลานั้น ไม่มีแหล่งเงินทุนสำหรับสถาบันการเงินแบบรวมศูนย์มากนัก และมีสถาบันขนาดใหญ่ในอุตสาหกรรมเพียงไม่กี่แห่งเท่านั้นที่ให้สินเชื่อจริง สำหรับสถาบันที่กล้าปล่อยกู้เงินด้วยอัตราดอกเบี้ยร้อยละ 7-8 ต่อปี การไหลเวียนของเงินทุนของพวกเขาจะจำกัดยิ่งขึ้น
ภายในปลายปี 2021 เราพบว่าเงินกู้จำนวนมากไหลเข้าสู่ระบบนิเวศ Terra โดยตรงหรือโดยอ้อม
บิล: ดังนั้นคุณจึงใส่เงินกู้ลงในโปรโตคอล Terra เพื่อการจัดการทางการเงินจริงหรือ?
หยาง โจว: ใช่แล้ว โดยตรงหรือโดยอ้อม เงินทุนเหล่านี้เชื่อมโยงกับระบบนิเวศของ Terra ในที่สุด เมื่อ Terra ล่มสลาย สถาบันการเงินที่ให้สินเชื่อรวมศูนย์ทั่วทั้งอุตสาหกรรมสกุลเงินดิจิทัลก็ตกอยู่ในความเสี่ยงอย่างยิ่ง
บิล: รอก่อน อีกนัยหนึ่ง ในช่วงครึ่งหลังของตลาดกระทิงในปี 2021 กระแสเงินกู้ยืมจะไม่ถูกใช้โดยนักขุดเพื่อการผลิตและการขุดอีกต่อไป แต่มีคนจำนวนมากขึ้นที่กู้เงินมาเพื่อเก็งกำไร และในที่สุด เงินจำนวนมากก็ไหลเข้าสู่กลไกการยึด UST ของ Luna ใช่หรือไม่?
หยาง โจว: ใช่แล้ว จริงๆ แล้ว นักขุดเริ่มลดเลเวอเรจหลังจากที่ Bitcoin พุ่งสูงถึง 20,000 ดอลลาร์สหรัฐในเดือนธันวาคม 2020 เมื่อราคาของ Bitcoin เพิ่มขึ้นถึง 30,000 ดอลลาร์หรือ 40,000 ดอลลาร์ พวกเขาได้ลดการกู้ยืมลงแล้วและเริ่มขายเหรียญเพื่อแลกกับเงินสด
บิล: จริงๆ แล้วคนงานเหมืองจะตระหนักถึงความเสี่ยงมากขึ้น ใช่มั้ย?
หยาง โจว: ถูกต้องแล้ว นักขุดต้องเผชิญกับวงจรขาขึ้นและขาลงบ่อยเกินไป ตัวอย่างเช่น ครั้งนี้ราคาของ Bitcoin ติดอยู่ในระดับ 100,000 ดอลลาร์ ส่วนหนึ่งเป็นเพราะนักขุดได้ส่งเงินอย่างต่อเนื่องประมาณ 100,000 ดอลลาร์ นักขุดหลายคนที่ฉันรู้จักกำลังลดตำแหน่งของพวกเขาลงราวๆ $100,000
ในรอบที่แล้ว (2021) การร่วงลงไปอยู่ที่ประมาณ 40,000 ดอลลาร์นั้นใกล้เคียงกับการร่วงลงไป 100,000 ดอลลาร์ในรอบนี้มาก ซึ่งทั้งสองสาเหตุเกิดจากแรงกดดันทางตลาดเนื่องจากนักขุดขายเหรียญออกไปเป็นจำนวนมาก
ภายในสิ้นปี 2564 กระแสเงินกู้มีการเปลี่ยนแปลงไปอย่างสิ้นเชิง โดยส่วนใหญ่ใช้สำหรับการเก็งกำไรอัตราเงินทุน มากกว่าความต้องการการผลิตของนักขุด มากกว่าครึ่งหนึ่งของพอร์ตสินเชื่อของเราได้เข้าสู่การทำธุรกรรมการเก็งกำไรทางการเงิน และธุรกรรมการเก็งกำไรเหล่านี้ต้องพึ่งพารายได้จากสกุลเงินเสถียรของ UST (ระบบนิเวศ Terra) เป็นอย่างมาก
บิล: เมื่อเทอร์ร่าล่มสลาย ผู้กู้ของคุณสูญเสียเงินลงทุนทั้งหมด แล้วปฏิกิริยาลูกโซ่ที่ตามมาเกิดขึ้นได้อย่างไร?
หยาง โจว: ในเวลานั้น ความเสี่ยงของตลาดทั้งหมดยังไม่ปรากฏออกมาอย่างเต็มที่ สถาบันที่ได้รับผลกระทบเป็นกลุ่มแรกคือสถาบันหลายแห่งที่มีอัตราการกู้ยืมสูงที่สุด และตำแหน่งของพวกเขาเป็นกลุ่มแรกที่จะถูกชำระบัญชี
เมืองหลวงสามลูกศร (3AC)
บาเบล ไฟแนนซ์
บล็อคไฟ
จากมุมมองการซื้อขายในตลาด บริษัทแรกที่ตกต่ำคือ 3AC และ PayPal เนื่องจากทั้งสองสถาบันนี้เป็นผู้สร้างและผู้ขายตลาดออปชั่น (ผู้ซื้อขายระยะสั้น) รายใหญ่ที่สุดในตลาด
กลยุทธ์ของพวกเขาคือการขายทั้ง PUT และ CALL แต่เมื่อตลาดตกต่ำ การขาดทุนจากการขาย PUT กลับมีมากกว่ากำไรจากการขาย CALL มาก
บิล: ดังนั้นสถาบันเหล่านี้จึงขาย PUT ไม่ใช่เพื่อจุดประสงค์ในการซื้อในช่วงต่ำสุดเมื่อตลาดตก แต่เพื่อการเก็งกำไรใช่หรือไม่? แต่เมื่อตลาดพังทลายลงในช่วงเวลาสั้นๆ พวกเขาก็ไม่สามารถซื้อที่จุดต่ำสุดได้ใช่ไหม?
หยางโจว: ใช่. ถ้าหากตลาดตกช้าถึง 40% (เป็นระยะเวลา 2-3 สัปดาห์) เทรดเดอร์ออปชั่นก็สามารถป้องกันความเสี่ยงหรือปิดตำแหน่งของตนผ่านการเรียกหลักประกันได้เช่นกัน
อย่างไรก็ตาม ตลาดร่วงลง 40% ในเวลาเพียงสองหรือสามวัน ทำให้สถาบันเหล่านี้ไม่มีเวลาที่จะป้องกันความเสี่ยง
สถานการณ์ในเวลานั้นมีดังนี้:
กลไกการป้องกันความเสี่ยงแบบไดนามิก (Dynamic Delta Hedge) ในตลาดออปชั่นล้มเหลว
ราคา TC ลดลงจาก 50,000 ดอลลาร์เป็น 35,000 ดอลลาร์และลดลงอย่างรวดเร็วเหลือ 20,000 ดอลลาร์
ผู้ขายออปชั่นจำนวนมากถูกบังคับให้ปิดสถานะของตน ส่งผลให้แรงกดดันการขายในตลาดเพิ่มขึ้น และเกิดวงจรอุบาทว์
Bill: ดังนั้นจึงคล้ายกับกลไก Gamma Squeeze ที่ทำให้ราคา Bitcoin เพิ่มขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้ใช่หรือไม่? เพียงแต่คราวนี้มันกลับกัน—ยิ่งตลาดตกเร็วเท่าไร สถาบันต่างๆ ก็ยิ่งถูกบังคับให้ขายมากขึ้น ส่งผลให้การล่มสลายของตลาดเลวร้ายลงไปอีกใช่หรือไม่?
หยางโจว: ถูกต้องแล้ว. เมื่อตลาดตกต่ำ ผู้สร้างตลาดและผู้ซื้อขายออปชั่นทั้งหมดจะต้องขาย BTC เพื่อป้องกันความเสี่ยง และตลาดจะตกต่ำลงเร็วขึ้น ส่งผลให้เกิดวัฏจักรที่เลวร้าย
สิ่งนี้จะนำไปสู่:
Three Arrows Capital ล้มละลาย
PayPal ล้มละลายทางการเงิน
BlockFi ล้มละลาย
บิล: Three Arrows Capital และ PayPal Financial ล้มละลายในเวลาเดียวกันหรือไม่?
หยางโจว: โดยพื้นฐานแล้วในเวลาเดียวกัน แต่ 3AC ยอมแพ้ก่อน ผู้ก่อตั้งคือ Su Zhu ซึ่งเป็นเทรดเดอร์มืออาชีพที่สามารถหยุดการขาดทุนได้เร็วกว่า PayPal
อย่างไรก็ตาม การล้มละลายของ 3AC และ PayPal ส่งผลกระทบต่อคู่สัญญามากขึ้น ส่งผลให้:
สถาบันอื่นๆ เริ่มมีการเรียกชำระเงินประกัน ทำให้เกิดความตื่นตระหนกมากยิ่งขึ้น
สถาบันการเงินอื่นๆ เช่น BlockFi และ Voyager ก็ประสบปัญหาเช่นกัน
บิล : นี่ก็เดือนมิถุนายน-กรกฎาคม 2565 แล้วใช่ไหม?
หยาง โจว: ใช่แล้ว ในเดือนมิถุนายนและกรกฎาคม วิกฤตได้เริ่มลามไปสู่สถาบันที่ใหญ่กว่าแล้ว และเมืองอลาเมดาก็ประสบปัญหาหนักแล้ว
ในขณะนั้น Alameda ได้กู้ยืมเงินจำนวนมากจาก BlockFi และ Voyager ดังนั้น FTX จึงเลือกที่จะช่วยเหลือสถาบันเหล่านี้เพื่อพยายามปกปิดการสูญเสียของ Alameda
อย่างไรก็ตาม เรื่องนี้ทั้งหมดล้มเหลวหลังจากที่ CZ ทวีตตั้งคำถามต่อ FTX
บิล: ดังนั้น หาก SBF สามารถระงับการถอนเงินได้ในเวลานั้น SBF จะสามารถอยู่รอดได้หรือไม่?
หยางโจว: อาจจะนะ แต่ไม่มีคำว่าหากในประวัติศาสตร์ หาก FTX เลือกที่จะระงับการถอนเงินเช่นเดียวกับที่ OKX ทำในเวลานั้น พวกเขาอาจจะสามารถอยู่รอดได้ แต่ SBF เลือกที่จะต่อสู้อย่างหนัก และในที่สุด FTX ก็ล้มละลาย
หากรัฐบาลสหรัฐฯ ยินดีที่จะเข้ามาช่วยเหลือตลาดเช่นเดียวกับการเงินแบบดั้งเดิม FTX อาจจะไม่ล่มสลายอย่างรวดเร็วเช่นนี้ แต่ความจริงก็คือ SBF เป็นแค่แหล่งเงินสำหรับนักการเมือง และไม่ใช่สถาบันการเงินที่สำคัญอย่างแท้จริงในสายตาของพวกเขา
หยาง โจว: หลังจากที่ FTX ล้มละลาย Genesis ก็ไม่สามารถยึดมั่นต่อไปได้อีก Genesis เป็นคู่สัญญาสินเชื่อที่ใหญ่ที่สุดในอุตสาหกรรม (สินทรัพย์ภายใต้การบริหาร 13.8 พันล้านเหรียญสหรัฐ)
บิล: สินทรัพย์ภายใต้การบริหาร (AUM) ของ Genesis สูงถึง 13.8 พันล้านเหรียญสหรัฐ แล้วแหล่งเงินทุนส่วนใหญ่มาจากที่ไหน? มันมาจาก Tether ด้วยเช่นกันใช่ไหม?
หยางโจว: ไม่นะ แหล่งเงินทุนของ Genesis มีความหลากหลายมาก และมีลูกค้าเงินทุนสินเชื่อจำนวนมาก รวมถึงสถาบันการเงินดั้งเดิมหลายแห่ง
บิล: ดังนั้นด้านเงินทุนจึงมีความหลากหลายค่อนข้างมากใช่ไหม?
หยาง โจว: ใช่แล้ว และแหล่งเงินทุนส่วนใหญ่ของ Genesis ก็เป็นสถาบันดั้งเดิมที่อยู่นอกอุตสาหกรรมคริปโต ซึ่งถือเป็นคุณลักษณะเฉพาะอย่างหนึ่งของบริษัท นั่นยังหมายความว่าปัญหาที่ Genesis พบเจอในที่สุดก็ส่งต่อไปยังสถาบันการเงินแบบดั้งเดิม ส่งผลให้ธนาคารคริปโตหลายแห่งต้องล้มละลายในปี 2023 โดยอ้อม
อย่างไรก็ตาม การล้มละลายของธนาคารเหล่านี้ไม่ได้เกิดขึ้นโดยตรงจากความเสี่ยงในตลาดสกุลเงินดิจิทัล แต่เป็นเพราะรัฐบาลเดโมแครตในขณะนั้นสั่งปิดธนาคารสกุลเงินดิจิทัลบางแห่งโดยตรง ไม่ใช่เพราะธนาคารเหล่านี้ได้ก่อให้เกิดความเสี่ยงแล้ว แต่เป็นการดำเนินการทางปกครองที่บังคับ
หยาง โจว: ในความคิดของผม แรงจูงใจหลักที่ทำให้พรรคเดโมแครตใช้มาตรการนี้ในเวลานั้นก็คือพวกเขาต้องการแยกตัวจาก FTX เนื่องจาก FTX สร้างรายได้มหาศาลในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมาและมีความสัมพันธ์ใกล้ชิดกับนักการเมืองบางคน เมื่อ FTX ล้มละลาย พวกเขาอาจต้องการตัดความสัมพันธ์และหลีกเลี่ยงการมีส่วนร่วมที่ลึกซึ้งมากขึ้น
ในขณะเดียวกัน วิกฤตของธนาคาร Silicon Valley (SVB) ไม่ได้เกี่ยวอะไรกับสกุลเงินดิจิทัล แต่เกี่ยวข้องกับความเสี่ยงด้านอัตราดอกเบี้ยที่ระบบธนาคารทั้งหมดต้องเผชิญมากกว่า
บิล: SVB ล้มละลายเพราะมีปัญหาเรื่องสินทรัพย์ใช่หรือไม่? ถือพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐเป็นจำนวนมาก และอัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้นส่งผลให้มูลค่าตลาดของพันธบัตรเหล่านี้ลดลงอย่างรวดเร็ว
หยางโจว: ถูกต้องแล้ว. ในเวลานั้น SVB และธนาคารอื่นๆ ที่ได้รับผลกระทบถือพันธบัตรระยะยาว (หนี้ระยะยาว) ไว้เป็นจำนวนมาก แต่เมื่ออัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น มูลค่าตลาดของพันธบัตรเหล่านี้ก็ลดลง ส่งผลให้เกิดการขาดทุนทางกระดาษจำนวนมหาศาล แม้ว่าจะไม่มีปัญหาใด ๆ หากถือพันธบัตรเหล่านี้จนครบกำหนด แต่เนื่องจากลูกค้าถอนพันธบัตรเป็นจำนวนมาก ธนาคารจึงต้องขายพันธบัตรเพื่อให้ได้สภาพคล่อง ซึ่งส่งผลให้เกิดการขาดทุนจริง
เหตุผลในการแยก USDC ออกจากกันก็คือ 10% ของเงินฝาก USDC จะถูกเก็บไว้ใน SVB Bank เมื่อ SVB ล้มละลาย ตลาดก็เริ่มตื่นตระหนกและกังวลว่าสินทรัพย์ USDC อาจไม่สามารถครอบคลุมปริมาณการออกได้ครบถ้วน จึงเกิดการแยกตัวออกชั่วคราว และราคาของ USDC ก็ลดลงต่ำกว่า 0.90 ดอลลาร์ครั้งหนึ่ง
Bill: ดังนั้นการล้มละลายของ SVB ไม่ได้เกิดจากการถือครองสินทรัพย์ดิจิทัล แต่เกิดจากวิกฤตหนี้ในระบบการเงินแบบดั้งเดิมใช่หรือไม่?
หยาง โจว: ใช่แล้ว เรื่องนี้ไม่เกี่ยวอะไรกับตลาดคริปโตเลย อย่างไรก็ตาม เหตุการณ์นี้ยังเผยให้เห็นว่าผู้ให้บริการสกุลเงินดิจิทัล Stablecoin ยังไม่ได้ถูกรวมเข้าในระบบการจัดการความเสี่ยงของธนาคารอย่างเต็มรูปแบบ ในขณะนั้น สถาบัน Stablecoin หลายแห่งไม่ได้ตระหนักอย่างเต็มที่ว่าธนาคารเองก็มีความเสี่ยงด้านสินเชื่อเช่นกัน
บิล: แต่สุดท้ายแล้ว ธนาคารกลางสหรัฐก็เข้ามาและพิมพ์เงิน 500,000 ล้านดอลลาร์เพื่อรักษาเสถียรภาพให้กับระบบธนาคารใช่หรือไม่?
หยาง โจว: ใช่ ธนาคารกลางสหรัฐในที่สุดก็เข้ามาช่วยเหลือตลาดและอัดฉีดเงิน 500,000 ล้านดอลลาร์เข้าสู่ระบบธนาคาร เมื่อเปรียบเทียบแล้ว ขนาดโดยรวมของตลาดคริปโตก็ยังเล็กกว่ากองทุนช่วยเหลือทางการเงินนี้ด้วยซ้ำ แต่สิ่งนี้ยังเผยให้เห็นปัญหาอีกด้วย:
หากสถาบันการเงินแบบดั้งเดิมประสบปัญหา ธนาคารกลางสหรัฐจะเข้ามาช่วยเหลือ
หากมีปัญหาเกี่ยวกับสถาบันสกุลเงินดิจิทัล พวกเขาสามารถหวังสิ่งที่ดีที่สุดได้เท่านั้น
หาก Tether ได้ก้าวออกมาเพื่อช่วย FTX ในตอนนั้น FTX อาจจะไม่ล้มละลายก็ได้ แต่โดยพื้นฐานแล้ว Tether นั้นเป็นสถาบันเอกชน ไม่ใช่สถาบันของรัฐเหมือนธนาคารกลางสหรัฐ ดังนั้นจึงไม่มีแรงจูงใจที่จะช่วยเหลือ FTX
บิล: อาชญากรรมทางการเงินถือเป็นอาชญากรรมร้ายแรงในสหรัฐอเมริกา แต่ที่จริงแล้วอาชญากรรมทางการเงินที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์คือวิกฤต CDS (credit default swap) ในปี 2008 ไม่ใช่หรือ?
หยาง โจว: ใช่ ปัญหาสำคัญของวิกฤตการณ์ทางการเงินในปี 2008 ก็คือ สถาบันการเงินนำสินเชื่อด้อยคุณภาพจำนวนมากไปรวมไว้ในสินทรัพย์ที่มีอันดับความน่าเชื่อถือสูง จากนั้นก็นำไปซื้อขายกันโดยใช้อัตราเลเวอเรจหลายชั้น ซึ่งสุดท้ายก็นำไปสู่การฉ้อโกงทางการเงินอย่างเป็นระบบ แต่เนื่องจากวิกฤตนั้นมีขนาดใหญ่มากและส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจโลก ธนาคารกลางสหรัฐและรัฐบาลจึงเลือกที่จะช่วยเหลือตลาดในที่สุด และผู้ที่รับผิดชอบจริงๆ แทบไม่ได้รับการลงโทษเลย
คุณสามารถรับชมภาพยนตร์เรื่อง The Big Short ซึ่งบทสรุปสุดท้ายก็เป็นแบบเดียวกัน ในที่สุด ระบบการเมืองในสหรัฐอเมริกาและทั่วโลกก็เผชิญกับปัญหาเดียวกัน:
เมื่อวิกฤติใหญ่พอ รัฐบาลจะเข้ามาช่วยเหลือ
หากคุณเป็นเพียงบ่อน้ำเล็กๆ ขออภัย คุณก็ดูแลตัวเองได้เท่านั้น
บิล: ดังนั้น เราจะเห็นได้ว่ารัฐบาลสหรัฐฯ ได้เริ่มเรียนรู้กลยุทธ์ “ต่อต้านคอร์รัปชั่น” ของจีนเมื่อต้องเผชิญหน้ากับฝ่ายตรงข้ามทางการเมืองใช่หรือไม่?
หยางโจว: ใช่แล้ว รัฐบาลสหรัฐฯ ได้เริ่มใช้ การต่อต้านการทุจริต เป็นช่องทางในการต่อสู้ทางการเมืองแล้ว ในขณะที่จีนกำลังเรียนรู้จากตะวันตกในการพัฒนา AI สหรัฐอเมริกาก็กำลังเรียนรู้กลยุทธ์ของจีนในบางแง่มุมเช่นกัน แต่สำหรับอุตสาหกรรมคริปโต ขนาดของรอบล่าสุดยังไม่ใหญ่พอ ดังนั้นรัฐบาลจึงไม่เต็มใจที่จะช่วยเหลือ
บิล: เมื่อมองย้อนกลับไปที่รอบที่แล้ว จาก PayPal Finance ไปจนถึง FTX คุณคิดว่าจะมีความเสี่ยงเชิงระบบที่คล้ายคลึงกันในรอบนี้หรือไม่?
หยางโจว: ผมคิดว่าสถานการณ์ในรอบนี้จะดีขึ้นมาก
หลังจากวิกฤตรอบล่าสุด สถาบันคริปโตหลายแห่งได้เพิ่มการควบคุมความเสี่ยงอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งสะท้อนให้เห็นเป็นหลักในแง่มุมต่อไปนี้:
1. สถาบันต่างๆ เริ่มใช้ Custody มากขึ้น
ตัวอย่างเช่น ตอนนี้ Binance มี Ceffu Custody ซึ่งแม้จะเกี่ยวข้องกับ Binance แต่ก็ยังอยู่นอกงบดุลอย่างน้อย
ตลาดแลกเปลี่ยนเช่น OKX และ Coinbase ยังได้เสริมความแข็งแกร่งให้กับบริการการดูแลของตนอีกด้วย
2. การแยกธุรกิจการแลกเปลี่ยนและสถาบันการเงินออกจากกันอย่างค่อยเป็นค่อยไป
สถาบันการเงินแบบดั้งเดิมใช้เวลานานหลายสิบปีในการเปลี่ยนแปลงที่มั่นคง ในขณะที่อุตสาหกรรมคริปโตก็ทำการปรับเปลี่ยนที่คล้ายคลึงกันในเวลาเพียงสองปี
3. ยกระดับความตระหนักรู้ของผู้เข้าร่วมตลาด
หลังจากเกิดวิกฤตหลายรอบ อุตสาหกรรมคริปโตทั้งหมดพัฒนาเร็วขึ้น และสถาบันและนักลงทุนก็ตระหนักถึงความเสี่ยงมากขึ้นกว่าเดิม
สิ่งนี้ทำให้ฉันรู้สึกว่าอุตสาหกรรมคริปโตมีความสามารถในการปรับตัวได้ดี แม้ว่าจะเต็มไปด้วยการคาดเดา แต่อุตสาหกรรมนี้ยังคงมีการพัฒนาและก้าวไปข้างหน้า
บิล: จริงๆ แล้วอุตสาหกรรมคริปโตทั้งหมดกำลังพัฒนาเร็วกว่าการเงินแบบดั้งเดิม
บิล: เมื่อ PayPal ล้มละลาย คุณได้เกษียณและออกจากบริษัทไปแล้ว ทำไมคุณถึงเลือกที่จะกลับมาและพยายามช่วยเหลือ PayPal?
หยางโจว: หลายๆ คนถามคำถามนี้ มีใครคิดว่าฉัน ไม่ยอม ใช้ PayPal จนทำให้ฉันต้องกลับมาใช้ PayPal อีกครั้งไหม แต่ความจริงแล้วฉันไม่มีปัญหาอะไรเลย มันเป็นที่บุคลิกของฉันล้วนๆ
ในเวลานั้นฉันคิดว่าทางเลือกที่ดีที่สุดคือการพยายามช่วยบริษัท ฉันต้องการดูว่าการปรับโครงสร้างหนี้สามารถช่วยแก้ไขสถานการณ์นี้ได้หรือไม่
PayPal ยังคงมี:
15,000+ BTC ใน Genesis;
20,000 – 30,000 Ethereum
เงินสดมูลค่า 200 ล้านเหรียญสหรัฐ
ภายใต้สถานการณ์ในขณะนั้น ฉันคิดว่าเป็นไปได้ที่จะช่วยมันไว้ แต่สุดท้าย Genesis ก็ล้มเหลว ทำให้ทรัพย์สินทั้งหมดเหล่านี้ไม่สามารถกู้คืนได้
บิล: ดังนั้น คุณได้เขียนตัวเลือกการโทรให้กับเจ้าหนี้ทั้งหมดใช่ไหม?
หยาง โจว: ใช่ คอลออปชั่นของหนี้
