0. Tóm tắt nội dung
0,1 TL;DR
Bản thân dự án Pendle được xây dựng vững chắc, với dữ liệu minh bạch và phân phối mã thông báo hợp lý. Nhóm có lý lịch và năng lực chuyên môn tuyệt vời, các thành viên cốt cán ổn định lâu dài và có khả năng độc lập phát triển các hệ thống phức tạp. Về mặt cấu trúc token, mặc dù tất cả token của nhóm và nền tảng đã được mở khóa, nhưng nhịp độ bán chung vẫn hợp lý và hạn chế, cho thấy chủ nghĩa dài hạn tốt. Pendle nổi trội về độ tin cậy và khả năng cung cấp trung và dài hạn và là một dự án DeFi cứng rắn điển hình.
Theo góc nhìn của sản phẩm và công nghệ, cơ chế cốt lõi của Pendle (phân tách PT + YT) xây dựng logic lãi suất chuỗi mới. Thiết kế AMM có trình độ hiểu biết cao về kỹ thuật tài chính và thương mại hóa thành công các giao dịch quyền thu nhập. Đồng thời, việc giới thiệu các tính năng chồng chất sáng tạo như điểm và quyền airdrop khiến trò chơi này vừa có lợi nhuận vừa giống trò chơi. Pendle vượt xa các dự án tương tự về năng lực kỹ thuật sản phẩm và năng lực thiết kế cơ chế và là một giao thức có hào sâu.
Xét theo lộ trình sản phẩm, lộ trình phát triển của Pendle rất rõ ràng và ổn định. Vào năm 2023-2024, thị trường sẽ hoàn tất quá trình chuyển đổi từ thị trường do LRT thúc đẩy sang thị trường do stablecoin sinh lãi thống trị. Vào năm 2025, dự án sẽ đề xuất mở rộng rõ ràng sang tỷ lệ tài trợ, hệ sinh thái phi EVM, v.v. và tiếp tục kéo dài vòng đời của dự án. Theo quan điểm này, Pendle có khả năng thực thi chiến lược mạnh mẽ và định hướng rõ ràng. Đây là một trong số rất ít dự án DeFi có thể tự tìm ra đường cong tăng trưởng thứ hai.
Theo quan điểm của mô hình kinh tế, Pendle áp dụng kiến trúc veToken để đạt được vòng lặp khép kín về giá trị token: khóa để tham gia quản trị, chia sẻ lợi nhuận và tăng lợi nhuận LP. Thu nhập của giao thức chủ yếu đến từ phí doanh thu của YT và phí giao dịch PT, và không có hoa hồng chính thức, tất cả đều được trả lại cho cộng đồng. Tuy nhiên, mức định giá theo phí giao dịch có phần bị đánh giá quá cao, điều này cũng phản ánh kỳ vọng cao của thị trường vào tương lai.
Xét về tiềm năng thị trường, thị trường lãi suất theo chuỗi nơi Pendle tọa lạc vẫn chưa được phát triển đầy đủ. Thị trường tiềm năng bao gồm: chênh lệch lãi suất của stablecoin, LRT, RWA và tỷ lệ tài trợ, với quy mô có thể lên tới hàng trăm tỷ đô la. Hiện tại, Pendle đã thống trị hệ sinh thái Ethereum và đang mở rộng sang Solana, TON, Hyperliquid, v.v. Là một nền tảng cấp giao thức tại thời điểm quan trọng của sự bùng nổ thị trường lãi suất trên chuỗi, Pendle có tiềm năng tăng trưởng dài hạn cực kỳ cao, nhưng sự phát triển của nó vẫn phụ thuộc rất nhiều vào việc tiếp tục mở rộng quy mô tổng thể của các sản phẩm lãi suất.
0.2 Tường thuật và Đầu tư
Cơ sở hạ tầng thị trường lãi suất do Pendle tạo ra có tính hướng tới tương lai cao, xây dựng một lớp chuẩn cho giao dịch thu nhập cố định và quyền thu nhập trên chuỗi, đồng thời tiếp cận thành công nhiều chủ đề thị trường như thị trường LRT, stablecoin và điểm airdrop. Định hướng kinh doanh của công ty rất phù hợp với xu hướng, cơ chế quản trị vững chắc và cơ cấu doanh thu có vòng khép kín rõ ràng. Từ phần này, Pendle có một cốt truyện rõ ràng và kỳ vọng định giá, sở hữu các đặc điểm điển hình của dự án cốt truyện mạnh mẽ + nền tảng vững chắc và phù hợp để phân bổ trung và dài hạn.
● Ngắn hạn: Khi thị trường stablecoin bước vào “mùa xuân thứ hai”, các câu chuyện về PayFi và airdrop tiếp tục sôi động và Pendle dự kiến sẽ giành được không gian thị trường; nhưng cần lưu ý rằng dữ liệu chuỗi hiện tại đang cho thấy xu hướng giảm, điều này có thể gây áp lực nhất định lên giá tiền tệ trong ngắn hạn.
● Trung hạn: Với việc ra mắt Boros và tiếp cận thị trường lãi suất tài trợ, một lượng khách hàng mới sẽ được kích hoạt và một giai đoạn tường thuật mới sẽ được mở ra.
● Dài hạn: Pendle dự kiến sẽ trở thành “cơ sở cốt lõi mang tính cấu trúc” của thị trường lãi suất theo chuỗi, đóng vai trò tương tự như nền tảng hoán đổi lãi suất trong TradFi. Nó đang đối mặt với một thị trường rộng lớn và có tiềm năng tiếp tục mở rộng và tăng trưởng.
Đối với các nhà đầu tư dài hạn:
Mặc dù Pendle có thể có một mức phí bảo hiểm ngắn hạn nhất định ở giai đoạn hiện tại, nhưng xét về góc độ dài hạn, nhận diện thương hiệu, sự đa dạng về cơ cấu người dùng, khả năng chống chịu rủi ro và không gian tăng trưởng tiềm năng về thị phần đều có những lợi thế đáng kể. Dự án có tiềm năng tăng trưởng trung và dài hạn rõ ràng và phù hợp để xây dựng vị thế dần dần thông qua đầu tư cố định. Bạn nên bắt đầu lập kế hoạch ngay lập tức.
Người chơi ngắn hạn và trung hạn:
Do sự biến động ngắn hạn của thị trường và thực tế là phí hoán đổi hiện đang giảm chậm hàng tuần, chúng tôi khuyên bạn nên theo dõi chặt chẽ:
1. Liệu thị trường stablecoin có mở ra làn sóng điều kiện thị trường thứ hai không? Gần đây, nhiều dự án stablecoin đã nhận được hỗ trợ tài chính, dự kiến sẽ thúc đẩy hoạt động của dự án này trở lại trong thời gian ngắn. Là một trong những nền tảng tiếp nhận chính, Pendle có thể được hưởng lợi từ vòng vốn và dòng người dùng này.
2. Có nhóm người dùng mới nào xuất hiện không: Từ những người dùng LRT ban đầu cho đến những người dùng stablecoin hiện tại, sức hấp dẫn cốt lõi của Pendle nằm ở khả năng giao dịch tài sản liên quan đến lãi suất. Nếu nó có thể bao phủ các kịch bản mới như PayFi hoặc thêm các nhóm người dùng sinh thái mới trong tương lai, nó sẽ trở thành nút chính thúc đẩy tăng trưởng trung hạn.
1. Tổng quan cơ bản
1.1 Giới thiệu dự án
Pendle Finance là một giao thức giao dịch lãi suất phi tập trung được xây dựng trên hệ sinh thái Ethereum, với tầm nhìn trở thành cơ sở hạ tầng cho thị trường lãi suất theo chuỗi. Pendle đã tạo ra một thị trường quyền thu nhập gốc trên chuỗi, mở ra một hướng đi mới cho thu nhập cố định và các sản phẩm phái sinh thu nhập trong DeFi, và được biết đến với tên gọi Uniswap của thị trường lãi suất trong DeFi.
1.2 Thông tin cơ bản
1.3 Kiểm tra nhóm và lý lịch
Pendle được thành lập vào năm 2021. Các thành viên trong nhóm có trụ sở tại Singapore và Việt Nam. Hiện tại có khoảng 30 người đã đăng ký trên LinkedIn, với thời gian làm việc trung bình khoảng 2,1 năm và đội ngũ quản lý tương đối ổn định.
TN Lee (X: @tn_pendle): Đồng sáng lập, là thành viên nhóm sáng lập và quản lý kinh doanh tại Kyber Network, sau đó gia nhập công ty khai thác RockMiner, điều hành khoảng 5 trang trại khai thác. Dana Labs được thành lập vào năm 2019, chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực bán dẫn tùy chỉnh FPGA.
Vu Nguyen (X: @gabavineb): Đồng sáng lập, trước đây là CTO của Digix DAO, chuyên về dự án RWA mã hóa tài sản vật lý và sau đó đồng sáng lập Pendle với TN Lee.
Hoàng Vương Long (X: @unclegrandp a9 25): Giám đốc Kỹ thuật, có bằng Cử nhân Khoa học Máy tính của Đại học Quốc gia Singapore. Anh gia nhập Đại học Quốc gia Singapore với tư cách là trợ lý giảng dạy vào tháng 1 năm 2020, gia nhập Jump Trading với tư cách là thực tập sinh kỹ thuật phần mềm vào tháng 5 năm 2021, gia nhập Pendle với tư cách là kỹ sư hợp đồng thông minh vào tháng 1 năm 2021 và được thăng chức làm Giám đốc Kỹ thuật vào tháng 12 năm 2022.
Ken Chia (X: @imkenchia): Trưởng phòng Quan hệ thể chế, có bằng cử nhân của Đại học Monash và từng làm thực tập sinh ngân hàng đầu tư tại CIMB, ngân hàng lớn thứ hai của Malaysia, trước khi làm chuyên gia lập kế hoạch tài sản tại ngân hàng đầu tư tư nhân JPMorgan Chase. Anh gia nhập Web3 vào năm 2018 và làm việc với tư cách là COO tại một sàn giao dịch. Vào tháng 4 năm 2023, ông gia nhập Pendle với tư cách là Trưởng phòng thị trường tổ chức, chịu trách nhiệm về thị trường tổ chức - các công ty giao dịch độc quyền, quỹ tiền điện tử, kho bạc DAO/giao thức và văn phòng gia đình.
Daniel Anthony Wong: Trưởng phòng tăng trưởng. Ông có bằng Cử nhân Điện tử và Kỹ thuật Điện của Đại học Công nghệ Nanyang. Anh ấy gia nhập Pendle ngay sau khi tốt nghiệp và đã làm việc tại công ty được khoảng bốn năm.
1.4 Tài trợ/Tài chính
2. Sản phẩm và công nghệ
2.1 Bối cảnh
Thế giới DeFi thiếu thị trường lãi suất gốc và các công cụ lãi suất truyền thống không thể được sao chép trên chuỗi. Pendle đã mở ra một kênh thu nhập cố định trên chuỗi thông qua cơ chế phân tách quyền thu nhập. Tầm nhìn cốt lõi của Pendle: chuyển đổi mọi tài sản sinh lời thành các sản phẩm thu nhập có thể giao dịch và hiện thực hóa việc biến thu nhập cố định, đầu cơ lãi suất và tài chính thu nhập thành hàng hóa.
2.2 Giới thiệu sản phẩm cốt lõi
Pendle định vị mình là thị trường hoán đổi lãi suất. Đây là giao thức giao dịch doanh thu phi tập trung được xây dựng trên Ethereum cho phép người dùng chia tách, định giá, giao dịch và kết hợp các dòng tiền doanh thu trong tương lai.
Chức năng cốt lõi của nó là chia các tài sản có lợi nhuận (như stablecoin sinh lãi, token được đặt cược, v.v.) thành hai thành phần có thể giao dịch: tiền gốc (PT, Principal Token) và quyền thu nhập (YT, Yield Token), do đó hình thành nên thị trường hoán đổi lãi suất.
Cơ chế này cung cấp cho DeFi sự linh hoạt chưa từng có, cho phép người dùng quản lý rủi ro lãi suất, khóa lợi nhuận cố định hoặc đầu cơ vào xu hướng lợi suất trong tương lai, giống như trong thị trường tài chính truyền thống.
Cơ chế Pendle, nguồn: Pendle
Pendle hỗ trợ nhiều loại tài sản sinh lời thông qua giao diện tài sản sinh lời chung (Lợi suất chuẩn hóa, SY). Sau khi nhập Pendle, các tài sản này được chia thành:
● PT (Principal Token): chỉ đại diện cho các quyền chính và có thể được mua lại với tỷ lệ 1:1 khi đáo hạn;
● YT (Yield Token): đại diện cho quyền thu nhập trong tương lai và giá của nó phụ thuộc vào kỳ vọng về lãi suất trong tương lai.
Ngoài ra, Pendle đã xây dựng một hệ thống tạo lập thị trường tự động để làm cho thị trường PT và YT trở nên thanh khoản và có thể kết hợp, đồng thời giới thiệu một cấu trúc nhóm với mức trượt giá giao dịch thấp và các ưu đãi khai thác mạnh mẽ để thu hút vốn dài hạn và người dùng chuyên nghiệp DeFi.
Ví dụ: nhóm hết hạn sUSDe 2025-05-29
● Mua PT hoặc bán YT để khóa lợi nhuận trong tương lai. Nếu bạn nắm giữ sUSDe được đóng gói bởi Pendle (tức là được chuyển đổi từ USDe), bạn có thể chia sUSDe thành YT và PT thông qua AMM. Bạn có thể chọn bán YT (tức là quyền hưởng 7,82% thu nhập trong tương lai) để khóa trước khoản thu nhập 7,82% của mình; hoặc bạn có thể trực tiếp mua PT với mức chiết khấu trên thị trường và đổi nó theo tỷ lệ 1:1 sau khi đáo hạn, đây cũng là một cách để khóa lợi nhuận 7,82%.
● Mua YT và đặt cược vào thu nhập tăng trưởng trong tương lai. Nếu bạn tin rằng các điều kiện thị trường chuỗi trong tương lai hoặc các yếu tố khác sẽ khiến lợi suất USDe tăng, thì bạn có thể mua YT hiện đang được định giá ở mức lãi suất thấp để tận dụng khả năng lợi nhuận YT trong tương lai sẽ vượt quá lợi suất tại thời điểm mua.
Việc mua và bán PT/YT chủ yếu dựa vào nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) của Pendle Finance, đây là thành phần cốt lõi và nguồn lợi nhuận chính của giao thức, được thiết kế để giao dịch token chính (PT) và token lợi nhuận (YT). Không giống như các công thức sản phẩm hằng số truyền thống (như AMM của Uniswap), AMM của Pendle tính đến tác động của thời gian đối với giá trị tài sản và có thể điều chỉnh đường cong theo thời gian một cách linh hoạt để phản ánh sự tích lũy lợi nhuận và những thay đổi trong phạm vi giá PT.
Các thành phần cốt lõi của nó bao gồm: AMM ảo của PT và SY. Thiết kế này cho phép người dùng trực tiếp sử dụng SY để mua PT, do đó khóa thu nhập trong tương lai và cũng có thể mua và bán YT (token thu nhập) thông qua cơ chế “Flash Swap”.
Quy trình giao dịch cụ thể như sau (người dùng nắm giữ USDC nhưng muốn mua YT của USDe):
Sau khi hợp đồng hoán đổi nhận được USDC, nó sẽ sử dụng USDC để mua tài sản SY tương ứng trong nhóm AMM ảo, ở đây là sUSDe. Sau đó, sUSDe sẽ được chia thành tài sản YT và PT theo hợp đồng Mint. Tài sản YT sẽ được gửi đến địa chỉ người dùng, trong khi tài sản PT sẽ được bán trong Quỹ AMM. Theo cách này, người dùng có được quyền thu nhập hạn chế và quyền điểm (Điểm Ethena) của tài sản Ethena USDe.
PT (Principal Token) + YT (Yield Token) = Giá trị hiện tại của SY
Đây là thuật toán cốt lõi của cơ chế AMM, nghĩa là có mối tương quan trực tiếp giữa giá PT và giá YT. Nếu thị trường bán tháo PT, YT sẽ có xu hướng tăng, do đó bù đắp cho mức giảm giá do đợt bán tháo PT gây ra và cuối cùng đạt được giá trị tài sản luôn bằng SY. Do đó, ngay cả khi chỉ có PT và SY trong nhóm, giá YT vẫn có thể được xác định mà không cần xây dựng hai nhóm AMM.
Tương quan PT YT và SY
Mặt khác, lấy sUSDC làm ví dụ, giả sử ngày hết hạn là 90 ngày, khi ngày hết hạn đến gần, lợi suất sẽ dần tiến tới 0, sau đó giá YT sẽ dần trở về 0 và PT sẽ dần tiến tới 1. Chúng ta có thể hiểu YT là quyền đối với thu nhập từ vốn trong một khoảng thời gian nhất định.
Lối chơi phái sinh Pendle: Kết hợp với cơ chế điểm của thị trường airdrop hiện tại. Ví dụ, các dự án như Ethena, EigenLayer, Renzo và KelpDAO sẽ phát điểm cho người dùng nắm giữ token (như sUSDe, ezETH, rsETH) hoặc đặt cược chúng. Những điểm này thể hiện số lượng token airdrop trong tương lai. Bạn có thể bán quyền hưởng thu nhập điểm trong tương lai hoặc cho vay tài sản để kiếm thu nhập điểm và yêu cầu người khác trả lãi. Logic của trò chơi này giống với YT (quyền thu nhập từ vốn), ngoại trừ tài sản cơ bản là điểm thay vì lãi.
3. Lịch sử phát triển dự án
3.1 Quá khứ
3.2 Bây giờ
3.2.1 Phát triển sinh thái
Năm ngoái, hệ sinh thái của thành phố chủ yếu dựa trên LRT. Sau khi chương trình airdrop EigenLayer kết thúc, giá LRT bắt đầu giảm và TVL, giá coin và hoạt động sinh thái của Pendle cũng giảm đáng kể. Sau khi bắt kịp xu hướng tăng trưởng của stablecoin, nó đã có sự tăng trưởng trở lại. Sau đây là các dự án hợp tác sinh thái stablecoin chính:
Cảnh quan hệ sinh thái, nguồn: Pendle
Người dùng đang hoạt động, nguồn: Tokenterminal
Trong tháng qua, số lượng người dùng hoạt động hàng tháng của Pendle vào khoảng 16 nghìn và số lượng người dùng hoạt động đang có xu hướng giảm.
TVL, nguồn: Defillama
Các sản phẩm DeFi chịu ảnh hưởng rất lớn từ những biến động của thị trường trong thời gian gần đây, do đó, phép tính dựa trên TVL U đã giảm mạnh. Con số này đã giảm từ 4,8 tỷ vào đầu năm xuống còn 3,1 tỷ hiện nay, giảm 35%.
Phí và Doanh thu, nguồn: Defillama
Thu nhập từ phí của Pendle đạt khoảng 1 triệu đô la trong hai tháng qua.
Khối lượng giao dịch DEX, nguồn: Defillama
Mặc dù khối lượng giao dịch DEX đã phục hồi vào giữa tháng 3 nhưng nhìn chung vẫn duy trì xu hướng giảm. Điều này phản ánh sự trì trệ liên tục của toàn bộ thị trường chuỗi Ethereum. Vào tháng 3, khối lượng giao dịch của Pendle DEX là 2,75 tỷ đô la Mỹ, với khối lượng trung bình hàng ngày là 100 triệu đô la Mỹ, chỉ tương đương với khối lượng giao dịch giao ngay trung bình hàng ngày của Hyperliquid. Trong cùng kỳ, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày của Uniswap là 1,7 tỷ đô la Mỹ.
3.2.2 Phương tiện truyền thông xã hội
Nhìn chung, Pendle có nền tảng cộng đồng ổn định và được thị trường chú ý tốt.
3.3 Tương lai
Theo bài viết Pendle 2025: Zenith do nhóm Pendle xuất bản vào ngày 4 tháng 2 năm 2025, các kế hoạch chính của Pendle cho năm 2025 bao gồm ba khía cạnh sau:
Cải tiến Pendle V2: Chúng tôi dự định cải thiện hiệu suất giao thức và trải nghiệm người dùng theo những cách sau:
● Tính cởi mở được cải thiện: Cung cấp chức năng trong giao diện người dùng cho phép người dùng tạo ra thị trường lợi nhuận của riêng mình, do đó tạo điều kiện cho sự tăng trưởng do cộng đồng thúc đẩy.
● Điều chỉnh phí linh hoạt: Triển khai cơ chế cân bằng phí linh hoạt để đảm bảo cân bằng lợi ích giữa nhà cung cấp thanh khoản, người dùng và giao thức.
Cải tiến vePENDLE: Mở rộng chức năng của vePENDLE, cho phép tất cả người dùng tham gia bỏ phiếu và tối ưu hóa lợi ích của giao thức cho người nắm giữ vePENDLE.
Thành lập các thành trì: Nhằm mục đích mở rộng ảnh hưởng của Pendle, bao gồm:
● PT hỗ trợ các hệ sinh thái không phải EVM: Mở rộng các sản phẩm thu nhập cố định sang các chuỗi không phải EVM như Solana và TON để thu hút nhóm người dùng mới.
● PT cho tài chính truyền thống: Phát triển các sản phẩm tuân thủ để cung cấp cho các nhà đầu tư tổ chức quyền truy cập vào các sản phẩm thu nhập cố định bằng tiền điện tử.
● PT cho các quỹ Hồi giáo: Tạo ra các sản phẩm tài chính tuân thủ luật Sharia và thâm nhập vào thị trường tài chính Hồi giáo.
Giới thiệu Boros: một nền tảng mới được thiết kế để hỗ trợ mọi loại giao dịch lợi nhuận, ban đầu tập trung vào tỷ lệ tài trợ trên thị trường tiền điện tử.
4. Mô hình kinh tế
4.1 Phân phối mã thông báo ban đầu
Phân phối mã thông báo, nguồn: Binance
Biểu đồ này dựa trên phân phối token của Binance Launchpad vào tháng 7 năm 2023. Phần thưởng thanh khoản chiếm 37% và được phân phối bởi nhóm; Quỹ và ngân quỹ chiếm 16%, nhóm chiếm 22%, nhà đầu tư chiếm 15%, chào bán công khai chiếm 7% và Binance Launchpad chiếm 2%. Tính đến tháng 9 năm 2024, tất cả các mã thông báo của nhà đầu tư và nhóm đều được trao quyền sở hữu đầy đủ.
4.3 Sử dụng mã thông báo
Mã thông báo Pendle có thể được chuyển đổi thành vPendle để tận hưởng:
1. Biểu quyết để quyết định sẽ đưa các ưu đãi $PENDLE vào nhóm tài trợ nào. Quyền biểu quyết liên quan đến số tiền và thời hạn đặt cược của Pendle.
2. Nếu bạn tham gia bỏ phiếu cho nhóm, bạn sẽ nhận được 80% phí hoán đổi nhóm.
3. Thu 3% thu nhập do YT tạo ra và trao cho tất cả người nắm giữ vPendle.
Lãi suất 3% thu được từ YT và phần thưởng PT đáo hạn tạo nên APY cơ sở của vePENDLE, cùng với việc bỏ phiếu tích cực, sẽ tạo nên tổng phần thưởng.
Nhìn chung, xét về mặt trao quyền cho token, mọi chức năng của giao thức Pendle về cơ bản đều liên quan đến vPendle.
4.2 Phân tích địa chỉ nắm giữ tiền xu
Nguồn nắm giữ Pendle trên chuỗi: Nansen
Theo dữ liệu có sẵn trên chuỗi, các khoản nắm giữ VC chính của Pendle như sau:
Vị trí của các sàn giao dịch lớn như sau:
Binance đã tích lũy một số lượng lớn token Pendle, bao gồm cả Binance Labs, chiếm tới 14% tổng nguồn cung. Tuy nhiên, vì chỉ có 50% tổng nguồn cung hiện đang lưu hành nên phần nắm giữ này thực tế chiếm tới 24% lượng chip lưu hành trên thị trường và có khả năng ảnh hưởng đáng kể đến giá thị trường.
Hiện tại, nhóm (không bao gồm Quỹ và Ngân khố) vẫn nắm giữ 9,2 triệu token, trị giá khoảng 27,6 triệu đô la. Nhóm nghiên cứu phân loại phần này là mã thông báo không lưu hành nhưng thực tế đã được mở khóa hoàn toàn. Nhóm không bán token thường xuyên, trung bình 1-2 lần mỗi tháng, với 100.000-300.000 token được bán mỗi lần, tương đương khoảng 300.000-900.000 đô la theo giá hiện tại.
Quỹ khuyến khích hệ sinh thái đã được bán 6 lần trong năm qua, với tổng cộng 3,36 triệu token đã bán và 1,6 triệu token đã nhận được.
Nhìn chung, hạn ngạch token của cả nhóm và quỹ khuyến khích sinh thái đều được duy trì ở mức cao, việc bán token tương đối hạn chế và tính bền vững cao.
4.4 Giá trị thị trường và lưu thông của token
Sau đây là phân phối mã thông báo được tính toán lại của chúng tôi:
Dữ liệu cơ bản là chính xác. Điều đáng chú ý là nhóm Pendle đã nêu rõ trong tài liệu chính thức rằng mặc dù quỹ dự trữ của nhóm, quỹ khuyến khích sinh thái và quỹ quản trị đều đã được mở khóa nhưng chúng không được đưa vào chip lưu hành.
Lạm phát token, nguồn: Pendle
Đến tháng 9 năm 2024, lượng khí thải hàng tuần là 216.076, giảm 1,1% mỗi tuần cho đến tháng 4 năm 2026. Vào thời điểm đó, mô hình lạm phát của Pendle sẽ chuyển sang tỷ lệ lạm phát cuối cùng là 2% mỗi năm để cung cấp các ưu đãi sinh thái. Theo tính toán, tổng cộng 7.119.017 PENDLE sẽ được phát thải vào năm 2025, với tỷ lệ lạm phát trung bình hàng năm là khoảng 2,2%. Vào năm 2026, con số này sẽ rất gần với 2%. Tỷ lệ lạm phát đang ở mức lành mạnh.
5. Tiềm năng thị trường
5.1 Thị trường có sẵn
Pendle có dữ liệu trông rất ấn tượng khi nhìn thoáng qua, nhưng sau khi nghiên cứu sâu hơn, chúng tôi thấy rằng, tương tự như các sản phẩm trả cổ tức khác, khả năng trả cổ tức của Pendle không đủ để hỗ trợ FDV (Giá trị định giá pha loãng hoàn toàn) lên tới 900 triệu đô la Mỹ. Chúng tôi tin rằng mức định giá cao hiện tại của Pendle chủ yếu đến từ tiềm năng thị trường khổng lồ và vị thế độc đáo của công ty với tư cách là đơn vị tiên phong trên thị trường lãi suất theo chuỗi.
Vốn hóa thị trường của Stablecoin, nguồn: RWA.xyz
Sự xuất hiện của thị trường stablecoin cũng liên quan chặt chẽ đến hiệu suất giá của chính thị trường tiền điện tử. Lần gần nhất BTC bước vào thị trường giá xuống là từ tháng 1 năm 2022 đến tháng 1 năm 2023. Giai đoạn này cũng là giai đoạn sôi động của thị trường stablecoin và các nhà đầu tư bán lẻ có xu hướng theo đuổi lợi nhuận lãi suất của stablecoin nhiều hơn. Theo kinh nghiệm, thị trường stablecoin thường tồn tại trong khoảng một năm. Kết hợp với tình hình tài trợ trên thị trường sơ cấp, dự án CAP trên MegaEth và dự án M^0 trên mạng chính Ethereum vừa hoàn tất việc tài trợ. Hầu hết các dự án này sẽ ưu tiên hợp tác với Pendle.
Hiện tại, khoảng 80% hoạt động kinh doanh của Pendle vẫn tập trung vào mạng chính Ethereum. Theo lộ trình năm 2025, nhóm có kế hoạch rõ ràng để mở rộng sang nhiều chuỗi, bao gồm Solana, Hyperliquid và Ton. Chúng tôi tin rằng với sức ảnh hưởng độc đáo của thương hiệu Pendle trên thị trường lãi suất theo chuỗi, công ty này có khả năng thống trị thị phần của ba chuỗi này trên thị trường lãi suất.
Đồng thời, tất cả các trò chơi/đường đua dựa trên cổ tức trong tương lai sẽ có nhu cầu về các sản phẩm kiểu Pendle. Ví dụ, thu nhập từ phí hoán đổi của Pendle, vốn trước đây do LRT chi phối, hiện được thúc đẩy bởi các đồng tiền ổn định có lãi suất cao. Điều này cho thấy mô hình kinh doanh của công ty không phụ thuộc vào một nhóm khách hàng duy nhất mà có tính linh hoạt cao và tiềm năng hoạt động lâu dài.
Thị trường Liquid Staking, nguồn: Defillama
Thị trường Liquid Resting, nguồn: Defillama
Thị trường Stablecoin, nguồn: Defillama
Thị trường Liquid Staking (15 tỷ đô la) + Liquid Resttaking (7 tỷ đô la) + Stablecoin (233,5 tỷ đô la), hiện có tổng thị phần có thể giải quyết được là ~255 tỷ đô la. Solana, Hyperliquid và Ton Chain vẫn đang trong giai đoạn phát triển và nhu cầu hoán đổi lãi suất cho stablecoin chỉ mới bắt đầu.
Đồng thời, Pendle cũng có kế hoạch phát triển các sản phẩm lãi suất tương thích với tài chính truyền thống và sẽ ra mắt công cụ hoán đổi lãi suất cho lãi suất tài trợ hợp đồng vĩnh viễn vào năm 2025. Điều đáng chú ý là khối lượng giao dịch của thị trường hợp đồng thường gấp hàng chục lần so với thị trường giao ngay, điều này sẽ mở rộng hơn nữa thị trường tiềm năng của nó.
Tóm lại, lĩnh vực hoán đổi lãi suất mà Pendle tham gia không chỉ có triển vọng ứng dụng lớn và nhu cầu thực tế của thị trường mà còn với sự tích hợp ngày càng tăng của tài chính truyền thống và DeFi, Pendle sẽ dựa vào lợi thế đi đầu và dự kiến sẽ chiếm vị trí thống lĩnh trong lĩnh vực này trong một thời gian dài.
5.2 Mô hình kinh doanh và doanh thu
Sự gia tăng phí giao dịch được chia thành phí hoán đổi và YT, phần lớn đến từ phí hoán đổi. Điều đáng chú ý là không giống như mô hình quen thuộc của Uniswap, tính một tỷ lệ phần trăm phí cố định (chẳng hạn như 0,3%) dựa trên khối lượng giao dịch, Pendle không tính phí dựa trên khối lượng giao dịch mà dựa trên tỷ lệ thu nhập trong tương lai được thể hiện bởi PT. Điều này có nghĩa là ngay cả khi khối lượng giao dịch cao, nếu PT đang được giao dịch sắp hết hạn và thu nhập còn lại tương ứng đã rất thấp (giá trị YT gần bằng 0 tại thời điểm này), thì Phí hoán đổi thực tế được tạo ra cũng sẽ rất hạn chế.
6. Đầu tư
6.1 Lợi nhuận và định giá
Phí Pendle, nguồn: Pendle
Trong năm qua, thu nhập từ phí hoán đổi của Pendle là 13,5 triệu đô la, tất cả đều được trao cho những người nắm giữ vPendle. Tuy nhiên, vì bản thân giao thức không tính phí và vPendle có các khoản chi phí khác khoảng 24 triệu đô la nên chúng tôi sẽ định giá token Pendle dựa trên doanh thu tiền mặt cuối cùng của vPendle.
vPendle Holder Cổ tức, nguồn: Pendle
Trong hình trên, phần màu xanh là tổng phí mà vePendle nhận được, phần màu xanh lá cây bao gồm phần thưởng airdrop và phần màu vàng biểu thị lợi nhuận chia sẻ theo thời gian thực trong tháng đó. Số lượng PENDLE bị khóa hiện tại là 60,78 triệu, chiếm khoảng 21% tổng số PENDLE và thời gian khóa trung bình là 388 ngày.
Về việc lựa chọn định giá dự án, vì vPENDLE là dự án hoàn toàn dựa trên cổ tức nên chúng tôi chủ yếu so sánh với các dự án cung cấp ưu đãi bằng mã thông báo. Ví dụ, Unsiwap và Lido không kích hoạt chức năng chuyển đổi phí nên không được đưa vào phạm vi so sánh.
Khi so sánh, APR Staked của Pendle không thực sự ấn tượng. Nếu nhìn nhận theo góc độ này, Pendle có mức giá cao hơn thị trường. Sau đây là so sánh theo chiều ngang về tỷ lệ TVL và vốn hóa thị trường của một số dự án tiêu biểu.
So sánh dữ liệu dự án điển hình
Như thể hiện trong hình trên, chúng ta thấy rằng FDV/MC và TVL của dự án không tỷ lệ thuận. Lý do chính là FDV chỉ đại diện cho tài sản do dự án quản lý và không thể chuyển đổi thành lợi nhuận thực tế trong tương lai. Do đó, định giá TVL thực tế không còn hiệu quả nữa và thị trường trở nên lý trí và tinh vi hơn trong việc định giá dự án.
Nhìn chung, xét về góc độ thu nhập từ phí, Pendle có mức phí bảo hiểm nhất định. Theo quan điểm của TVL, thị trường đã chuyển hướng khỏi định giá TVL, lặng lẽ chuyển từ lý thuyết chỉ có TVL sang lý thuyết hợp lý và tinh vi hơn. Sự khác biệt giữa TVL và FDV lớn và không còn phù hợp để định giá.
6.2 Thời kỳ cửa sổ
Biểu đồ trên được tính theo tháng, do đó mức đỉnh sẽ bị bỏ qua và cũng bao gồm thu nhập không phải từ phí, chủ yếu là thu nhập từ airdrop. Nếu chúng ta chỉ xem xét phí giao dịch và tính toán theo tuần, như thể hiện trong hình sau:
Phí hoán đổi Pendle, nguồn: Dune
Chúng tôi nhận thấy rằng Phí hoán đổi của Pendle có mối tương quan cao với xu hướng giá của đồng tiền và có mối liên hệ đáng kể giữa hai yếu tố này: mức phí giao dịch cao nhất thường gấp đôi mức giá cao nhất của đồng tiền. Mức phí giao dịch cao nhất cũng là mức giá cao nhất của đồng tiền.
Phí hoán đổi Pendle có mối tương quan cao với LRT Token trong quá khứ, chủ yếu là do sự phổ biến của tuyến đường LRT do EigenLayer dẫn đầu tại thời điểm đó và nhu cầu mạnh mẽ về thị trường điểm và giao dịch YT trong công chúng. Từ tháng 6 đến tháng 10 năm 2024, hệ sinh thái Pendle sẽ dần nguội đi khi tuyến đường sắt nhẹ (LRT) nguội đi. Tuy nhiên, sau tháng 12 năm 2024, khi thị trường dần bước vào thị trường giá xuống, nhu cầu của các nhà đầu tư bán lẻ đối với các loại tiền ổn định có lãi suất bắt đầu tăng lên và thị trường Pendle Swap cũng phản ánh sự thống trị của các loại tiền ổn định.
Pendle Price, nguồn: CMC
Sự kết thúc của hệ sinh thái LRT cũng đánh dấu mức đáy của giá tiền tệ và mức đáy của phí giao dịch. Bước ngoặt là việc phát hiện ra một hướng đi mới cho các loại tiền ổn định sinh lãi. Khi hệ sinh thái stablecoin sinh lãi đạt đến đỉnh điểm vào tháng 9 năm 2024, giá của đồng tiền này cũng đạt đến đỉnh điểm. Chúng tôi tin rằng thị trường stablecoin sẽ tiếp tục phát triển mạnh mẽ. Đặc biệt dưới tác động của các yếu tố như sự ấm lên của câu chuyện PayFi, xu hướng giảm trong lợi suất chung của Altcoin và sự gia tăng rủi ro bên ngoài, nhu cầu của các nhà đầu tư bán lẻ về lợi nhuận ổn định trên chuỗi sẽ tiếp tục tăng, thúc đẩy sự phổ biến của thị trường đối với các loại tiền ổn định có lãi.
Nhìn chung, xu hướng stablecoin dự kiến sẽ tiếp tục trong suốt năm 2025, đây là đặc điểm chung trong các chu kỳ trước. Về mặt cơ bản, thị trường hiện đang phải đối mặt với tình trạng phí giao dịch giảm. Đồng thời, xét theo góc độ định giá phí giao dịch, cũng có một khoản phí bảo hiểm, đây là điểm rủi ro lớn khiến giá token giảm trong ngắn hạn.
6.3 Chiến lược giao dịch
Nhà đầu tư dài hạn: Đối với những dự án có thể có một phần phí bảo hiểm trong ngắn hạn nhưng có thương hiệu rất tốt, cơ sở khách hàng đa dạng, khả năng phục hồi rủi ro và tiềm năng tăng trưởng thị phần trong dài hạn, chúng tôi khuyên bạn nên tham gia ngay thông qua đầu tư cố định. Cân bằng rủi ro của FOMO và suy giảm kinh doanh ngắn hạn thông qua các khoản đầu tư thường xuyên.
Những người tham gia ngắn hạn và trung hạn: Do sự biến động của thị trường ngắn hạn và thực tế là phí hoán đổi của Pnedle có mối tương quan cao với giá đồng tiền, và thực tế là phí hoán đổi hiện đang giảm chậm hàng tuần, chúng tôi khuyên bạn nên theo dõi chặt chẽ:
1. Liệu có làn sóng thứ hai của thị trường stablecoin không? Với việc có nhiều nguồn tài trợ cho các dự án stablecoin hiện tại, rất có thể sẽ có làn sóng thị trường stablecoin thứ hai trong thời gian ngắn.
2. Liệu có nhóm khách hàng mới nào xuất hiện không? Trước đây là LRT, còn bây giờ là stablecoin, cả hai đều liên quan đến lãi suất. Đây là bước ngoặt giữa kỳ và cũng có nghĩa là đường đua đang rất nóng, điều này khá dễ nhận thấy khi quan sát.
6.4 Cảnh báo rủi ro
1. Rủi ro hợp đồng thông minh: Mặc dù Pendle đã hoạt động trong ba năm mà không có sự cố bảo mật lớn nào và đã vượt qua nhiều cuộc kiểm toán (như Spearbit và ChainSecurity), nhưng là một giao thức DeFi cực kỳ phức tạp, vẫn có nguy cơ tiềm ẩn về lỗ hổng hợp đồng. Một số hợp đồng có chức năng tạm dừng (như hợp đồng SY), có thể tạm dừng hoạt động trong trường hợp khẩn cấp để bảo vệ tài sản của người dùng.
2. Rủi ro tài sản cơ bản: Giá trị của PT xuất phát từ tính ổn định của tài sản cơ bản. Ví dụ, nếu một tài sản như stETH hoặc sUSDe bị mất giá, điều này sẽ ảnh hưởng đến giá trị cuối cùng của PT. Tính thanh khoản không đủ, rủi ro tập trung hoặc lỗi quản trị của các tài sản tương ứng cũng sẽ được truyền đến giao thức Pendle.
3. Rủi ro giá nằm ngoài phạm vi của AMM: AMM của Pendle được xây dựng cho PT/SY và có phạm vi lợi suất được hỗ trợ tối đa cố định. Khi lợi suất thực tế vượt quá phạm vi này, giá giao dịch của PT có thể di chuyển ra khỏi phạm vi, khiến AMM không thể cung cấp báo giá hợp lệ và chỉ có thể dựa vào sổ lệnh, dẫn đến thanh khoản giảm đáng kể. Nếu PT được sử dụng để cho vay thế chấp, nó có thể dẫn đến các vấn đề như định giá quá cao, cơ hội chênh lệch giá hoặc phá sản.
7. Tài liệu tham khảo
1. Khung rủi ro PT Pendle, phòng thí nghiệm hỗn loạn
2. Đánh giá rủi ro cơ chế Pendle v2, phòng thí nghiệm Chaos
3. Pendle 2025: Đỉnh cao, pendle
4. Pendle Me Softly: Giải mã sự phức tạp của việc mã hóa Yield, Alexander Abramovich
Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm:
Nội dung này không cấu thành bất kỳ lời đề nghị, chào mời hoặc lời khuyên nào. Bạn nên luôn tìm kiếm lời khuyên chuyên nghiệp độc lập trước khi đưa ra bất kỳ quyết định đầu tư nào. Xin lưu ý rằng Gate.io và/hoặc Gate Ventures có thể hạn chế hoặc cấm truy cập vào toàn bộ hoặc một phần Dịch vụ từ các khu vực bị hạn chế. Vui lòng đọc thỏa thuận người dùng hiện hành để biết thêm thông tin.
Giới thiệu về Gate Ventures
Gate Ventures là nhánh đầu tư mạo hiểm của Gate.io, tập trung vào đầu tư vào cơ sở hạ tầng phi tập trung, hệ sinh thái và ứng dụng sẽ định hình lại thế giới trong kỷ nguyên Web 3.0. Gate Ventures hợp tác với các nhà lãnh đạo ngành toàn cầu để trao quyền cho các nhóm và công ty khởi nghiệp với tư duy sáng tạo và năng lực nhằm xác định lại mô hình tương tác giữa xã hội và tài chính.
Trang web chính thức: https://ventures.gate.io/
Twitter: https://x.com/gate_ventures
Phương tiện: https://medium.com/gate_ventures
