原文作者：Frank，PANews
兆美元交易量、六成永續合約市場份額、日均 4 億美元鏈上清算——成立不足兩年的去中心化交易所 Hyperliquid，正在用一組顛覆性數據蠶食中心化交易所的合約市場。
巨鯨們在此上演 50 倍槓桿的“生死賭局”，機構資金借低費率瘋狂掃單，而散戶卻因代幣品類匱乏持續觀望。當幣安、Coinbase 仍主導產業話語權時，Hyperliquid 以極致效率與風險並存的模式，撕開了 DEX 逆襲的新戰場。但荷蘭拍上幣的「龜速」機制、治理代幣 HYPE 的腰斬困局，也讓這場顛覆充滿變數。
交易量突破萬億大關，Hyperliquid 成“合約黑馬”
自 2024 年空投引爆市場後，Hyperliquid 的合約交易量呈指數級攀升，徹底打破「空投後衰退」的行業魔咒。反而在近期市場劇烈波動的情況之中，Hyperliquid 已然站穩了頭部交易所的位置。
3 月 5 日數據顯示，Hyperliquid 的總交易量首次突破 1 兆美元。根據 Coinglass 數據顯示，當日，Hyperliquid 的合約交易量約為 85 億美元，Hyperliquid 的合約交易量已經排在所有交易所當中第六的位置，僅低於幣安、OKX、Bitget、Bybit、Gate.io 等五家中心化交易所。而 Binance 的合約交易量約為 917 億美元，這一差距雖然仍舊明顯，但 Hyperliquid 似乎已能成為幣安不可小覷的新勢力。
根據 hypurrscan 的數據顯示，Hyperliquid 費用收入年化達 7.46 億美元，作為對比， 2024 年 Coinbase 的全年交易收入為 40 億美元。
而在去中心化交易所當中，Hyperliquid 在永續合約市場當中已成為主導。根據分析師 WarDaddyCapital 2 月 8 日提供的數據顯示，Hyperliquid 在永續合約的市佔率已達到 60.5% ，而在 2024 年 11 月 1 日，其市佔率還僅為 33.2% ， 2023 年 3 月的市佔率還不到 2% 。這種成長速度在去中心化交易所當中可謂獨一無二。
川普交易下的巨鯨新賭場
Hyperliquid 的崛起離不開機構與高淨值交易者。尤其在近期，巨鯨開單頻繁引發市場討論，Hyperliquid 似乎成為了巨鯨們實盤開單的公開場所，其中不乏劍走偏鋒者和實力炫技的聰明錢案例。
3 月 2 日，在川普宣布將 BTC、ETH、SOL、ADA、XRP 等五種加密資產加入加密資產戰略儲備前，一名巨鯨將持有 600 萬美元資產以 50 倍槓桿做多 ETH 和 BTC，ETH 的開倉價為 2197 美元，清算價格約為 2149 美元。開單後 ETH 的價格最低跌至 2,171 美元，差點爆倉。所幸在幾分鐘後市場在川普利好的助推下迎來大漲，最終該用戶單日獲利超 680 萬美元。社群媒體上不少人認為，這項極限操作有可能是川普身邊的內部人士所為。不過，隨後這種說法被 Coinbase 主管 Conor Grogan 否定，發現其資金來自網路釣魚，該用戶是加密菠菜平台 Roobet 用戶。這種風險操作，似乎只是一個賭徒的刺激玩法。
除了這種極限炒作之外，還有一些巨鯨的長線持倉獲得了巨大收益也被圍觀。根據鏈上分析師@ai_ 9684 xtpa 監測，某巨鯨在 1 月以 50 倍槓桿開設了一個以太坊空頭頭寸，開倉價為 3169 美元，最高時浮盈超 7800 萬美元。截至 3 月 5 日，該訂單仍然持有，目前仍浮盈 6,900 萬美元。該用戶也成為 Hyperliquid 上獲利最多的用戶。根據社群媒體用戶提供的資訊顯示，該地址歸屬於新型穩定幣協議 Resolv，可能是其對沖基金的訂單。
此外，巨鯨們花費數百萬美元在 Hyperliquid 上開單建倉的新聞也屢見不鮮。從數據來看，Hyperliquid 的平均單一用戶貢獻的交易量約為 256 萬美元，這一數據水平也側面印證了其用戶結構的不同。近期市場劇烈波動之下，巨鯨們的開倉熱情更是高漲，Hyperliquid 的未平倉合約數量一直處於高位，從 2024 年 12 月開始，始終維持在 30 億美元的水平線之上。
這一現象與 Hyperliquid 的低費率策略密切相關，以 3 月 5 日數據為例，Hyperliquid 在 BTC、ETH、SOL 等幾個主流代幣的資金費率的絕對值遠低於幣安和 Bybit，這對資金體積較大的用戶來說，是相對敏感的要素。包括交易費率方面，Hyperliquid 也比多數的主流交易所更低。此外，鏈上合約比中心化交易所更透明公正，也是許多大戶選擇的理由。
隨著巨鯨們的加入和活躍，Hyperliquid 似乎也成為最大的鏈上清算場。自 2 月底以來，Hyperliquid 每日的清算金額基本上維持在 4 億美元之上。幣安、OKX 等交易所並未向 Coinglass 公開全量的爆倉數據，無法直接比較。 3 月 6 日，公佈全量數據的 Bybit 過去 24 小時合約清算僅 8,061 萬美元，遠低於 Hyperliquid。
荷蘭拍賣困局：生態單一化與散戶冷場
巨鯨的交易確實為 Hyperliquid 帶來不少的關注量，但似乎吸引散戶則需要其他的邏輯。例如，上線更多的新代幣，或是創造更多的造富神話。截至 3 月 5 日，Hyperliquid 的累計用戶量僅 39 萬個，現貨交易幣種僅有 82 個，遠低於其他主流交易所。因此，可交易資產有限似乎成為 Hyperliquid 難以吸引更多散戶的主要原因。
而作為一家去中心化交易所，Hyperliquid 的上幣拍賣機制與其他交易有著巨大差異。 Hyperliquid 採用的是荷蘭式拍賣機制，這種拍賣方式一方面大幅降低了專案方上幣的成本，理論上能夠為其帶來更多潛力項目。另一方面，也存在一定的硬傷，一些知名項目尚無動力發起拍賣，導致 Hyperliquid 上的現貨交易對選擇較少。
還有一點，這種機制每輪拍賣時間持續 31 小時，以此計算，每年最多可透過拍賣上線 282 個項目。同時，一些時效性較強的代幣，很難透過這種拍賣機制快速搶佔市場。
Hyperliquid 也試圖透過建構類似 Pump.fun 式的產品來擴大鏈上的代幣品種，推出了 HFUN，但似乎收效甚微，市值最高的代幣僅為 24.5 萬美元。
在相對單薄的代幣品類之中，Hyperliquid 本身的治理代幣 HYPE 就成為唯一可以撐起大樑的獨家產品。以 3 月 5 日數據為例，HYPE 的成交量約為 3.2 億美元，佔整個平台交易量的 3.7% 左右。不過，HYPE 近期的走勢也隨著大盤的走弱持續創造新低， 3 月 4 日最低跌至 15.3 美元，市值約為 55.9 億美元，自高點最大跌幅約為 56.5% 。
此外，在去中心化治理方面，Hyperliquid 也面臨不少質疑。 「單機模式」始終是唱衰者對 Hyperliquid 的核心質疑。當然，這種質疑一方面是代幣只上線自家交易所，另一方面則是作為一條公鏈，仍採用許可式的驗證者接入方式，顯得並不「公共」。但 3 月 5 日，Hyperliquid 基金會發布最新的公告，宣佈在下個網路升級之後，主網驗證者不再需要許可就可加入。也算是對「單機」質疑的一次正面回饋。
總體來說，Hyperliquid 似乎已經在巨鯨合約市場佔有一席之地。但在散戶端的成長上仍有很長的路要走。也許隨著網路去中心化的治理程度變高，透過新的提案在上幣流程及其他營運思路的變革，會使這個交易所新勢力走得更遠。
