原文作者：Frank，PANews
自 2024 年以來，全球穩定幣市場以 80.7% 的成長突破 2,350 億美元，USDT 與 USDC 雙雄以 86% 的成長貢獻率持續主導市場。但令人費解的是，在以太坊和 Tron 鏈上沉澱的千億美元增量資金，並未如過往週期般推動山寨幣市場同步爆發。數據顯示，本輪每新增 1 美元穩定幣僅撬動 1.5 美元山寨幣市值成長，較上輪牛市縮水 82% 。
本文 PANews 將透過對穩定幣全方位的數據透析，解讀穩定幣的成長帶來的加密終極問題：錢都去哪了？當交易所餘額暴漲與 DeFi 協議質押量攀升的同時，傳統金融機構的場外交易、跨境支付場景的滲透、新興市場的貨幣替代需求，正悄然重塑加密貨幣世界的資金流向圖譜。
穩定幣市值增加千億美元，以太幣和波場仍貢獻八成成長
根據 defillama 的數據顯示，從整體來看，從 2024 年開始到目前，穩定幣的發行數量從 1,300 億美元增長至 2,350 億美元，總體增幅達到 80.7% 。其中，主要的成長仍來自於 UDST 和 USDC 兩個穩定幣。
2024 年 1 月 1 日，USDT 的發行量為 910 億美元，截至 2025 年 3 月 31 日，USDT 發行量為 1,446 億美元，成長約 536 億美元，成長幅度貢獻佔 51% 。 USDC 同期的發行量從 238 億美元成長至 606 億美元，成長率約 35% 。這兩個穩定幣不僅佔據了 87% 的市場份額，在成長端同樣貢獻了 86% 的份額。
細分到鏈上數據來看，以太坊和 Tron 仍是穩定幣發行量最大的兩條公鏈。其中以太坊的穩定幣發行量佔 53.62% ，Tron 的比例約為 28.37% ，合計佔 81.99% 。
其中以太坊的從 2024 年 1 月 1 日到 2025 年 4 月 3 日的穩定幣增量約為 580 億美元，成長率達到 86% ，基本上與 USDT、UDSC 的發行成長率相差無幾。 Tron 的成長率約為 34% ，不如穩定幣的整體增速。
排名第三的公鏈是 Solana，同期成長 125 億美元發行量，成長率達 584.34% 。第四的是 Base，成長了 40 億美元發行，成長率達到 2316.46% 。
前十當中，Hyperliquid、TON、Berachain 都是近一年內才開始有穩定幣發行。這三家新增了約 38 億美元的穩定幣發行量，貢獻了 3.6% 的穩定幣成長份額。整體來看，以太坊和 Tron 仍是穩定幣的主力市場。
每 1 美元新增資金僅撬動 1.5 美元山寨幣市值
雖然穩定幣的鏈上成長迅猛，但同期的山寨幣市值成長卻並不理想，
作為對比， 2020 年 3 月份，整體山寨幣市值約為 398 億美元（除 BTC、ETH），到 2021 年 5 月，山寨幣市值上漲至 8,135 億美元。漲幅約 19.43 倍。同期的穩定幣數據成長，由 61.4 億成長至 992 億美元，成長約 15 倍，基本上是同步的。漲幅基本同步。
本輪多頭階段，穩定幣的市值整體漲幅達到了 80% ，但同期的山寨幣的整體市值漲幅僅為 38.3% ，增長幅度約為 1599 億美元。
回顧一下， 2020 年~ 2021 年週期，穩定幣每成長 1 美元，山寨幣的整體市值上漲 8.3 美元。但到了 2024 年~ 2025 年週期，穩定幣每增加 1 美元，山寨幣的市值僅上漲 1.5 美元。這個比例大幅縮水，也意味著新增的穩定幣似乎沒有用於購買山寨幣。
錢去哪了？這是一個關鍵問題。
公鏈格局洗牌：以太幣和 Tron 守江山，Solana 與 Base 破局增長
直覺的來說，本輪週期當中 Solana 上的 MEME 熱潮始終引領了這一輪牛市的進行。但在 MEME 的炒作過程中，基本上使用的是 SOL 交易對，穩定幣參與的空間並不大。且前文所分析的結果來看，穩定幣的成長依舊主要停留在以太坊。
因此，要發現穩定幣的成長去了哪裡，恐怕依舊要在以太坊或 USDT、USDC 等主要穩定幣的動向上進行分析。
在分析之前，或許可以列出幾個可能的方向，這也是市場上對於穩定幣的去向的普遍猜測。例如，穩定幣更多的用於支付場景、質押收益、價值儲存等。
我們先來看看以太坊的穩定幣交易情況，從下圖當中，我們能夠發現穩定幣的交易量波動呈現如心跳一樣的規則性波動。這種波動背後，或許藏著穩定幣的用途法則。
當把週期縮短，能夠顯著的看到這種波動的規律是 5+ 2 的波動，也就是 2 天低迷， 5 天高峰。觀察後可以看到，低谷期都是週末，高峰期基本上都是從週一到週三逐漸走高，週四週五逐漸降低。這種明顯的波動性規律，似乎至少能說明這些穩定幣的交易發起方主要來自於機構或企業，畢竟如果是消費支付場景主導，應當不太會呈現出這種波動性。
此外，從單日的交易頻率來看，以太坊上的 USDT 最高峰的單日轉帳次數不超過 30 萬次，且通常週末的轉帳頻次和轉帳平均金額都遠低於工作日。也進一步印證上述的推論。
USDT 湧入交易所，USDC 沉澱 DeFi 協議
從持股的分佈來看，過去一年當中，USDT 的交易所餘額有了大幅上漲。 2024 年 1 月 1 日交易所的餘額為 152 億枚，到 2025 年 4 月 2 日，這一數字增長至 409 億枚，增長了 257 億美元，漲幅達到 169% 。這一增幅遠高於穩定幣整體發行量 80.7% 的幅度，並且占到 USDT 同時段發行量增長額的 48% 。
也就是說，在過去一年多的時間內，USDT 的新增發行量約有一半都流入了交易所。
但同期的 USDC 情況卻大不相同， 2024 年 1 月 1 日，USDC 的交易所持有量約為 20.6 億枚，到 2025 年 4 月 2 日，這一數字增長至 49.8 億枚。同期的 USDC 發行量增發了 368 億枚，新增的發行量當中，只有 7.9% 流入了交易所。而交易所的整體餘額佔比也僅 8.5% ，與 USDT 的 28.4% 相比有較大差距。
USDT 的新增發行量多數流入了交易所，USDC 的新增交易量卻沒有進入交易所。
那麼 USDC 的新增流量究竟要去哪裡？這或許能夠一定程度上解釋市場中的資金流向哪裡的問題。
從持幣地址的角度來看，USDC 排名靠前的幾個持幣地址基本上來自 DeFi 協議，以以太坊為例，USDC 的第一大持幣地址是 Sky (MakerDAO）的地址，持幣數量為 48 億枚，佔比約為 11.9% 。 2024 年 7 月，該地址的持有數量還僅為 2,000 萬枚，不到一年的時間增加了 229 倍。 Sky 的 USDC 用途主要是作為旗下穩定幣 DAI 和 USDS 的抵押資產使用。該地址的 USDC 成長從整體來看仍舊代表了 DeFi 協議 TVL 的成長對穩定幣的需求。
AAVE 是 USDC 在以太坊上第四大持幣地址。 2024 年 1 月 1 日，AAVE 的 USDC 持有量約為 4500 萬枚，到 2025 年 3 月 12 日的最高點該地址的 USDC 持有量增加到 13.2 億枚，增長約 12.75 億美元，占到以太坊上 USDC 新增發行量上 USDC 新增發行量的 7.5%。
從這個角度來看，以太坊上的 USDC 新增，主要是因為質押產品類的成長。 2024 年初以太坊的 TVL 總量約為 297 億美元，雖然近期遭遇下滑，但仍有 490 億美元的存量（最高點時的 TVL 量達到了 760 億美元），以 490 億美元來計算，以太坊上的 TVL 增長率也能達到 64.9% ，以 490 億美元來計算，以太坊上的 TVL 增長率也能達到 64.9% ，這一年的遠漲幅度遠大於寨山，整體增長幅度的增長幅度。
不過，從規模來看，以太坊上的 TVL 雖然成長了 193 億美元的規模，但與以太坊穩定幣成長的 580 億規模相比，仍有較大的差距。除去由交易所貢獻的部分新發行量之外，質押類的協議並未全部吸收這些穩定幣的增量。
新場景崛起：從跨國支付到機構交易的典範遷移
除了 DeFi 的成長對穩定幣的需求之外，消費支付、跨國匯款、金融機構場外交易也可能是穩定幣成長的新需求。
從 Circle 的多個官方資料中提到，穩定幣的場景在跨國匯款、消費支付等場景中逐漸顯現能量。根據 Rise 的一份報告顯示，大約30% 的全球匯款是透過穩定幣實現的。這一比例在拉丁美洲和撒哈拉以南非洲尤為顯著。拉丁美洲和撒哈拉以南非洲的零售和專業級穩定幣轉帳在 2023 年 7 月至 2024 年 6 月期間年增超過 40%
根據 Circle 發布的一份報告顯示， 2024 年渣打銀行旗下的 Zodia Markets 鑄造的 USDC 淨額已達到了 40 億美元，（Zodia Markets 是機構數位資產經紀公司，為全球客戶提供包括場外交易和鏈上外匯等服務）。
另一家拉丁美洲零售支付公司 Lemon 的客戶持有的 USDC 數量超過 1.37 億美元，該平台的用戶主要透過穩定幣進行零售支付使用。
除了場景差異導致的需求新增之外。各鏈的生態結構不同，也造就了不同的穩定幣需求。例如，Solana 鏈上的 MEME 熱潮激發了 DEX 的交易需求，根據 PANews 不完全統計，Solana 鏈上 USDC（排名前 100）的交易對 TVL 量約為 22 億美元，按照 USDC 體積佔一半的規則計算。這部分的沉澱資金量約為 11 億 USDC。占到 USDC 在 Solana 鏈上發行量的 8.8% 。
加密市場從“投機泡沫”轉向向“理財新品”
在對穩定幣進行拆解分析後，PANews 發現似乎很難找到一個方向是穩定幣的成長的主要動因。也就無法解釋市場上的錢都去哪了這個問題。但回顧來看，我們得到的可能是一系列複雜的結論。
1.穩定幣的市值不斷成長，但顯然這些資金並沒有大規模流入到山寨幣市場當中，成為山寨季來臨的初動力。
2.從以太坊的市場來看，這部分的主要穩定幣 USDT 增長依舊有一半的增長是流入了交易所，不過似乎更可能是用來購買了 BTC（因為山寨幣和以太坊的市場並沒有明顯上漲），或者交易所內的理財產品。剩餘的成長需求，可能被 DeFi 協議的消化。整體來看，流向以太坊的資金，更重視質押、借貸類協議的穩定收益。加密市場對傳統資金的吸引力或許已經不是瘋狂漲跌，而是一種新型的理財產品。
3.新場景的變化，渣打銀行等傳統金融機構入場加密市場，也成為穩定幣的新晉需求之一。另外，包括欠發達地區因基礎建設落後，本國貨幣匯率不穩定等因素而選擇採用穩定幣的場景也日益增加。但這部分的數據目前仍沒有完全統計結果，具體的份額我們不得而知。
4.穩定幣在不同的鏈上有著不同的敘事需求。例如 Solana 的成長需求可能來自於 MEME 興起的交易熱度。還有像 Hyperliquid、Berachain、TON 這種新公鏈的成長熱度也帶來一定的資金需求。
整體來看，這場資金遷徙的暗流揭示加密市場正在經歷典範轉移，穩定幣已突破單純交易媒介的邊界，成為連結傳統金融與加密世界的價值管道。一方面，山寨幣沒能因穩定幣的成長而大規模輸血。另一方面，機構資金的理財需求、新興市場的支付剛需、以及鏈上金融基建的成熟，正將穩定幣推向更廣闊的價值承載舞台。這或許預示著，加密貨幣市場正在從投機驅動向價值沉澱的歷史性轉折點悄然邁進。
