原文作者：Decentralised.Co
原文編譯：Block unicorn
本文靈感來自與 Ganesh Swami 的一系列對話，涵蓋了收入的季節性、商業模式的演變，以及代幣回購是否是協議資本的最佳用途。這是我上一篇文章關於加密貨幣停滯狀態的補充。
創投等私人資本市場在流動性過剩和稀缺之間搖擺。當這些資產變得流動且外部資本湧入時，市場的狂熱會推動價格上漲。想想新推出的IPO 或代幣發行。新發現的流動性使投資者承擔更多風險，這反過來又推動了新一代公司的誕生。當資產價格上漲時，投資者尋求將資金轉移到早期應用中，希望獲得比ETH 和SOL 等基準更高的回報。這是一個特性，而非錯誤。
加密貨幣的流動性遵循比特幣減半的周期性循環。從歷史上看，市場反彈發生在比特幣減半後的六個月內。 2024 年，ETF 的資金流入和Saylor 的購買成為比特幣的供應吸收器。光是Saylor 就在去年就花了 221 億美元購買比特幣。但去年比特幣的價格飆升並沒有轉化為小型山寨幣長尾的反彈。
我們正目睹這樣一個時代：資本配置者流動性緊張，注意力分散在數千種資產上，而多年來一直在代幣上努力工作的創始人卻難以從中找到意義。當推出Meme 資產能產生更多財務回報時，為什麼有人會費心建立真正的應用程式？在先前的周期中，L2 代幣因交易所上市和創投支持的推動而享有溢價，這是因為認知價值。但隨著越來越多的參與者湧入市場，這種認知（及其估值溢價）正在消失。
因此，L2 擁有的代幣估值降低，限制了它們透過贈款或基於代幣的收入補貼較小產品的能力。這種估值過剩反過來迫使創辦人提出一個困擾所有經濟活動的老問題——收入從何而來？
如此交易性
上圖很好地解釋了加密貨幣收入的典型運作方式。對大多數產品來說，理想狀態是AAVE 和Uniswap 的狀態。歸咎於林迪效應或早期優勢——這兩種產品多年來一直維持著成本。 Uniswap 甚至可以增加前端費用並產生收入。這顯示消費者偏好的定義程度。 Uniswap 之於去中心化交易所，就像Google 之於搜尋一樣。
相比之下，friendtech 和 OpenSea 的收入具有季節性。在NFT 夏天，市場週期持續了兩個季度，而社交金融投機僅持續了兩個月。如果收入的規模夠大且與產品意圖一致，產品的投機性收入是有意義的。許多Meme 交易平台已加入費用超過1 億美元的俱樂部。這個數字的規模是大多數創辦人在最佳情況下透過代幣或收購所能期望的。但對大多數創辦人來說，這種成功是罕見的。他們不是在建立消費者應用；他們專注於基礎設施，那裡的收入動態是不同的。
2018 年至2021 年間，創投大量資助開發者工具，希望開發者能吸引大量使用者。但到2024 年，生態系統發生了兩個重大變化。首先，智能合約實現了有限人力幹預下的無限擴展。 Uniswap 或OpenSea 不需要以交易量比例擴展團隊。其次，LLM 和AI 的進步減少了對加密貨幣開發者工具的投資需求。因此，作為一個類別，它正處於一個清算時刻。
在Web2 中，基於API 的訂閱模式之所以有效，是因為線上用戶量龐大。然而，Web3 是一個較小的利基市場，很少有應用程式擴展到數百萬用戶。我們的優勢是每個用戶的高收入指標。加密貨幣的平均用戶傾向於以更高的頻率花費更多的錢，因為區塊鏈使你能夠做到這一點——它們使資金流動成為可能。因此，在接下來的18 個月裡，大多數企業將不得不重新設計其商業模式，以交易費的形式直接從用戶那裡獲取收入。
這並不是一個新概念。 Stripe 最初按API 呼叫收費，Shopify 對訂閱收取固定費用，後來兩者都轉向了按收入比例收費。對於基礎設施供應商來說，這種模式在Web3 中的轉換相當直接。他們將在API 方面透過競相降價來蠶食市場——甚至可能在一定交易量之前免費提供產品，之後再進行收入分成談判。這是理想中的假設情境。
在實踐中這會是什麼樣子？一個例子是Polymarket。目前，UMA 協議的代幣用於爭議解決，代幣與爭議綁定。市場數量越多，爭議發生的機率越高。這推動了對UMA 代幣的需求。在交易模型中，所需的保證金可以是總投注金額的一小部分，例如0.10% 。例如，對總統選舉結果的10 億美元投注將為UMA 帶來100 萬美元的收入。在假設的情況下，UMA 可以用這筆收入購買並銷毀他們的代幣。這種做法有其好處和挑戰，我們很快就會看到。
另一個這樣做的參與者是MetaMask。透過其嵌入式交換功能處理的交易量約為 360 億美元。光是交換收入就超過 3 億美元。類似的模式適用於像Luganode 這樣的質押供應商，費用是基於質押的資產數量。
但在API 呼叫成本日益下降的市場中，開發者為什麼選擇一個基礎設施供應商而不是另一個？如果要求分享收入，為什麼選擇一個預言機而不是另一個？答案在於網路效應。支援多條區塊鏈、提供無與倫比的資料粒度並能更快索引新鏈的資料供應商將成為新產品的首選。同樣的邏輯也適用於意圖或無Gas 交換推動者等交易類別。支援的鏈越多，利潤率越低，速度越快，吸引新產品的可能性就越高，因為這種邊際效率有助於留住用戶。
全部銷毀
將代幣價值與協議收入掛鉤的轉變並不新鮮。最近幾週，幾個團隊宣布了根據收入按比例回購或銷毀代幣的機制。其中值得注意的是SkyEcosystem、Ronin Network、Jito SOL、Kaito AI 和Gearbox Protocol。代幣回購類似於美國股市中的股票回購——本質上是一種在不違反證券法的情況下向股東（或在這種情況下，代幣持有者）返還價值的方式。 2024 年，光是美國市場就有約7,900 億美元用於股票回購，而2000 年為1,700 億美元。這些趨勢是否會持續還有待觀察，但我們看到市場明顯分化，一邊是有現金流並願意投資自身價值的代幣，另一邊是兩者都沒有的代幣。
對於大多數早期協議或dApp 來說，使用收入回購自己的代幣可能不是資本的最佳用途。執行此類操作的一種方法是分配足夠的資本以抵消新發行代幣帶來的稀釋。這就是Kaito 創辦人最近解釋其代幣回購方法的方式。 Kaito 是一家中心化公司，使用代幣激勵其用戶群。該公司從其企業客戶那裡獲得中心化的現金流。他們用一部分現金流透過做市商執行回購。購買的數量是新發行代幣的兩倍，因此實際上網路變得通貨緊縮。
Ronin 則採用了不同的方法。區塊鏈根據每個區塊的交易數量調整費用。在高峰使用期間，網路費用的一部分會進入Ronin 的金庫。這是一種在不一定回購代幣本身的情況下控制資產供應的方法。在這兩種情況下，創辦人都設計了將價值與網路經濟活動掛鉤的機制。
在未來的文章中，我們將深入探討這些操作對參與此類活動的代幣在價格和鏈上行為的影響。但目前顯而易見的是——隨著估值受到抑制，流入加密貨幣的創投金額減少，更多的團隊將不得不爭奪流入我們生態系統的邊際資金。由於區塊鏈本質上是資金軌道，大多數團隊將轉向按交易量比例收費的模式。當這種情況發生時，如果團隊被代幣化，他們將有動力發行回購和銷毀模型。在這方面做得很好的團隊將在流動性市場中成為贏家。
當然，總有一天，所有這些關於價格、收益和收入的討論都會變得無關緊要。我們將再次把錢花在狗的照片上併購買猴子NFT。但如果我看看市場現狀，大多數擔心生存的創辦人已經開始圍繞著收入和銷毀展開討論。
