在經歷了一整周美國對其他國家展開激烈地緣政治攻勢後，市場終於迎來了一個不錯的結尾，Trump 總統似乎做出了重大讓步，宣布智能手機、電腦與其他電子設備將被排除在對等關稅之外。美國海關與邊境保護局也隨後表示，這些商品也將被排除在對大多數國家徵收的10% 全球關稅之外。
中國政府對此積極回應，表示此舉是「朝著糾正華盛頓錯誤行為和取消其餘關稅邁出的一小步」。
風險資產對此反應熱烈，Nasdaq 指數上漲1.5% ，中國股市於亞洲早盤大漲超過3% 。即使商務部長Lutnick 及Trump 政府隨後收回一些言論，也未能減弱風險偏好情緒，投資者謹慎地期待最糟糕的關稅風暴已暫時告一段落。
儘管風險市場出現了不錯的反彈，但美國資產在整個關稅風波中已經遭受了顯著衝擊，上週美元下跌了約3% ， 10 年期美債殖利率飆升近60 個基點。根據花旗的報告，歷史上曾出現約13 次類似情況，即美元貶值超過2% 、而10 年期收益率上升超過30 個基點，包括1970 年代末的滯脹危機、 1980 年代初的Volcker shock，以及2010 年代初的歐元區危機。從歷史經驗來看，SPX 指數在之後大多出現了兩位數的反彈，但這次的情況是否有所不同？唯有時間能給出答案。
過去一個月，國際官方機構對美股的淨需求大幅下滑，各國央行也為因應美國關稅政策而減持美元資產。然而，散戶對美國與中國股市的需求依然穩健，投資者普遍處於「逢低買進」的模式，這在一定程度上抵消了對沖基金的激進拋售，這些來自對沖基金的拋售壓力將美國股市推入了深度超賣區域。
撇除關稅，對股市而言最關鍵的問題是美國經濟是否正邁向衰退。知名金融人士已開始發出警告，表示美國經濟恐將在短期內陷入衰退，賭盤對2025 年出現衰退的機率預測為40% 至60% 。這究竟是華爾街為了說服總統收斂貿易強硬立場而操作的恐嚇手段？還是對經濟前景的真實擔憂？我們的觀點是，其實這兩者的分野並不重要，因為市場情緒往往才是塑造現實的關鍵，而非相反。
隨著美股財報季逐漸升溫，市場焦點將轉向估值面，而任何對合理市值的考量最終都將取決於美國經濟是否落入衰退。目前SPX 的遠期本益比落在19 倍左右，屬於歷史區間範圍內，但若進一步下修至15 倍左右的水平，意味著未來有機會進一步下跌25% 至30% 。
然而，如果經濟確實陷入衰退，企業獲利進一步下滑15% 至20% ，那麼SPX 的估值可能會跌至4000 點以下，在財報季開始前，市場對企業EPS 的預估已經開始下修。
除了股市之外，上週市場最大的擔憂實際上來自固定收益市場的劇烈拋售，這也讓市場開始質疑，Trump 政府的激進舉措是否已經損害了美國國債作為全球避險資產的地位。市場擔憂外國央行為因應關稅問題而拋售美債，美債殖利率出現逾20 年來最大單週漲幅，據傳上週三以日本為首的美債拋售正是促使Trump 做出首次關稅讓步的導火線。
儘管市場對中國大舉拋售美債充滿各種猜測與擔憂，但我們對這種說法仍持保留態度。首先，中國持有的美債規模在過去十年已持續下降，其次，近期大部分的損失都集中在長天期債券（20-30 年期債券），而實際上，各國央行對這部分的持有比例非常低。
無論是誰最先拋售（我們推測可能是日本的壽險公司與退休金），美元走弱與10 年期美債殖利率飆升的情況確實令人擔憂，並釋放出潛在的預警訊號。資本帳盈餘與經常帳赤字本應相輔相成，因此一旦後者開始正常化，意味著可回流至債務融資市場的美元將變得更少。
更雪上加霜的是，密歇根大學的消費者通膨預期出現跳升，與近期的基本面數據出現分歧，讓聯準會與債市參與者的處境變得更加棘手。市場開始質疑，在面對新一輪關稅所帶來的通膨壓力時，聯準會是否仍有餘地維持鴿派立場，也因此，短天期利率定價在過去一周重新走高（更少降息）。
這波市場動盪反而意外地讓加密貨幣成了受益者，在這波避險情緒中，股市的波動率反而高於BTC。此外，各國採取「以鄰為壑」的關稅政策，也推動現貨黃金創下歷史新高，BTC 也趁機重拾其久違的「價值儲存」敘事定位。
從技術面來看，BTC 已成功突破今年以來的趨勢線，預計將進一步挑戰90-95 k 美元區間。此外，這也是數月以來首次看到memecoins 與alcoins 重拾動能，多個原生社群熱愛的memecoins 在過去一周出現超過100% 的漲幅。
最後，從長期結構性基本面來看，市場仍有理由相信加密貨幣資產價格將持續走高。根據《華爾街日報》報導，Binance 正積極尋求與美國政府及Trump 旗下的加密貨幣企業達成交易，以換取更寬鬆的監管環境。同時，Bloomberg 報導指出，市場對於永續合約在美國交易所上市的預期正快速升溫，預計未來幾季將會推出，將其與現有離岸平台提供的產品看齊，大幅提升美國受監管場所的槓桿工具和次級流動性，加快主流採用的整體進程。
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