原作者: @castle_labs
原文翻訳: zhouzhou、BlockBeats
編集者注: この記事では、GMX-Solana、Jupiter Perps、Drift など、Solana チェーン上の主要なデリバティブ プロトコルを分析し、その流動性、取引量、資本効率、リスク管理を比較します。 Jupiter と Drift は持続的な成長を示していますが、資本効率は低く、一方、GMX-Solana は資本効率が高く、流動性は低くなっています。 Solana プロトコルがより優れた機能とインセンティブを導入するにつれて、市場競争が激化し、DEX と CEX 間のデリバティブ取引量の比率は過去最高に達し、Solana はその恩恵を受けるでしょう。
以下は元のコンテンツです（読みやすく理解しやすいように、元のコンテンツを再編成しました）。
BitMEX は 2016 年に永久契約を開始し、それ以来暗号デリバティブ市場の重要な部分となっています。永久デリバティブは有効期限のない先物契約であり、ユーザーはマージンコールが発生するまで清算されません。これにより、ユーザーは、リスク許容度を定義するための最適なレバレッジ機会を利用して、選択した資産のロングまたはショートを行うことができます。
オンチェーンデリバティブ市場は長年にわたって発展しており、最初にイーサリアムに登場し、その後他のエコシステムにも拡大し、製品市場適合に成功しました。これらのエコシステムの中で、Solana 永久契約は大きな成功を収めており、@Jupiterexchange と @Driftprotocol が最も支配的な取引プラットフォームとなっています。
最近、Arbitrum と Avalanche で最も重要な永久取引プラットフォームの 1 つである GMX も Solana でオンラインになり、@gmx_sol という名前で運営されています。これは、Solana DeFi エコシステムの成熟度が高まっていることを示すもう 1 つの兆候です。この研究では、Solana の急速に発展している永久契約エコシステムを分析します。特に、Solana の 2 つの主要な永久契約である Jupiter と Drift、および最近 Solana に導入された重要な EVM 永久契約プロトコルである GMX に焦点を当てます。
1. プラットフォームの概要
このセクションでは、上記のプロトコルの動作方法、主要データ、および製品の提供内容を比較します。
1.1 GMX-ソラナ
GMX-Solana は、最近 Solana で開始された分散型レバレッジ永久取引プラットフォームであり、EVM エコシステムにおける主要な取引製品としての地位を維持しています。
GMX-Solana は、Solana ブロックチェーン専用に最適化された、GMX V2 の若干変更されたバージョンです。ユーザーはレバレッジ取引を実行し、流動性を提供し、トークンを交換することができます。ローンチ時に、トレーダーが支払った取引手数料に基づいて GT トークンを受け取る Trade-to-Mint モデルというユニークな機能が導入されました。これらの GT トークンは財務を通じてステーブルコインと交換することができ、それによってユーザーの取引コストを相殺します。
GT トークンの経済モデルはビットコインに似ています。流通する GT トークンが増えるほど、その価格は高くなり、それに応じて鋳造の難易度も上がります。さらに、GTトークンの発行数が8253万を超えると、GMX-Solanaはガバナンスの承認を得てGTトークンのTGEを実施する可能性があります。
流動性プロバイダーは、Global Liquidity Vault (GLV) または GM プールに流動性を提供するかどうかを選択できます。
GLV は SOL/USDC で構成されており、SOL/USDC に基づくさまざまな合成市場をサポートするために流動性を動的に調整します。 GM は、特定の資産へのエクスポージャーを獲得したい LP に適した独立したプールです。
現在までに、GMX-Solanaの総取引量は24億米ドルを超え、TVLは約650万米ドルとなっています。
1.2 木星
Jupiter は Solana のスポット アグリゲーターであり、チェーン上で最大のレバレッジ取引プラットフォームの 1 つであり、自社製品である Jupiter Perpetuals を通じて永久契約取引サービスを提供しています。
GMX-Solana と同様に、Jupiter はプールベースの設計を採用しており、流動性プールがトレーダーのカウンターパーティとして機能します。この設計では、トレーダーが損失を出した場合、流動性プールは利益を上げ、逆もまた同様です。
Jupiter では、トレーダーは SOL、ETH、wBTC などの主要な資産に対して最大 100 倍のレバレッジでポジションを開くことができます。 Jupiter の永久契約では、ロング ポジションはインデックス資産と同じトークンによって担保され、ショート ポジションは効率的な決済を確保するためにステーブルコインによって担保されます。
流動性プロバイダーは、GMX-Solana の GLV と同様に動作する JLP を通じて流動性を提供します。 JLP は、SOL、ETH、wBTC、USDC、USDT の 5 つの主要資産で構成されています。
現在、JLP の時価総額は約 14 億ドルで、これは Jupiter 永久契約で利用可能な流動性の合計に相当します。プラットフォームの総取引量は2,680億ドルを超えました。
1.3 ドリフト
Drift は、Solana 上で最大のオンチェーン永久契約取引所の 1 つでもあります。 V2の発売以来、プラットフォームのTVLは9億ドル近くに達し、総取引量は592億ドルとなっている。
Drift は、流動性の提供、スポット取引、貸付市場をサポートしながら、最大 20 倍のレバレッジでの取引を提供します。
Drift はハイブリッド設計を採用し、複数のチャネルを通じて流動性を獲得することで、効率的な取引実行、深い流動性、適切な損益決済メカニズムを確保します。
流動性源には以下が含まれます。
ジャストインタイムオークション (JIT): マーケットメーカー (MM) によって管理され、短期オークション形式で注文をマッチングします。
オンチェーン オーダーブック: オフチェーン ロボットによって管理され、AMM と対話して注文の流動性を提供します。
自動マーケットメーカー: 取引をマッチングするために使用されるさまざまな資産の流動性プール。
流動性プロバイダーは、戦略金庫、保険基金、貸付プール、バックアップ AMM 流動性 (BAL) など、複数のチャネルに流動性を提供できます。その中で、貸付プールの流動性は、貸付だけでなく、取引ポジションを開くための証拠金としても使用できます。この柔軟性により、より多くのトレーダーが参加するようになります。
さらに、Drift は FUEL トークンを通じてトレーダーにインセンティブを与えます。ユーザーは、プラットフォーム上で取引量を生み出すことで FUEL を獲得でき、それをプラットフォーム ガバナンス トークン $DRIFT と交換できます。
2. 比較分析
このセクションでは、上記のすべてのプラットフォームを取り上げ、それぞれの KPI を比較します。
優れた永久契約取引エクスペリエンスを提供するには、DEX は次の条件を満たす必要があります。
手数料が安い（開設・閉鎖手数料、為替手数料）
優れた UI/UX (高速 RPC とバックエンド サーバー)
低遅延価格オラクル/操作防止メカニズム（悪意のある清算を回避）
高い流動性（スリッページが減少）
便利な住宅ローン方式とマルチマーケットサポート（取引の柔軟性向上）
2.1 GMX-ソラナ
手数料: 取引開始/終了および為替手数料は約 4～7 bps (0.04% -0.07%) で、具体的な料率は取引が市場残高に与える影響によって異なります。取引によって市場のバランスが改善されれば、手数料は低くなります。市場の不均衡を悪化させる場合は、手数料が高くなります。現在、トレーダーは GT トークン インセンティブを通じて手数料の一部を相殺することもできます。
Oracle: @Chainlink を使用して価格データを提供します。
RPC サービス: @Heliuslabs によって採用されており、業界標準となっています。
市場サポート: BTC、ETH、SOL、DOGE など 25 以上の市場をサポートします。ユーザーはロングとショートの取引が可能で、さまざまなトークンをマージンとして使用できます (プールの流動性によって異なります)。
2.2 木星の犯罪者
手数料: ポジションの開設/決済には、6 bps (0.06%) の固定取引手数料がかかります。
UI/UX: Jupiter Perps は、ユーザーフレンドリーなインターフェースと簡単な操作を備えた Jupiter スポット アグリゲーターの一部です。
市場サポート: 現在、SOL-PERP、ETH-PERP、WBTC-PERP のみがサポートされており、取引可能な資産は比較的少ないです。
Oracle: GMX-Solana と同様に、データの提供には外部の価格オラクルを利用します。
2.3 ドリフト
UI/UX: 他のプラットフォームと比較すると、Drift は機能が豊富なので、インターフェースは比較的複雑です。
手数料: 手数料の範囲は 3 bps - 10 bps (0.03% -0.1%) で、具体的な手数料はユーザー レベル (30 日間の取引量と保険基金に賭けられた $DRIFT の量に関連) によって異なります。
市場サポート: GMX-Solana や Jupiter Perps をはるかに上回る 50 以上の永久契約取引ペアを提供します。
リスク管理メカニズム: Drift は永久契約をリスク レベル別に分類し、どの取引ペアが保険基金を使用して LP を損失から保護できるかを決定します。
Oracle: 価格データの提供には @PythNetwork と @Switchboardxyz が使用されます。
3. 流動性と取引量
流動性は、あらゆる永久スワップ取引にとって非常に重要です。オンチェーンデリバティブ市場が拡大するにつれ、これらのプラットフォーム上の流動性と取引量は増加し続けています。
Solanaの永久契約TVL
7日間のTVLとボリューム移動平均
これらのプロトコルの TVL と取引量の範囲は大きく異なるため、より適切な比較指標は資本効率であり、通常は取引量 (24 時間) / TVL として測定されます。この値は、取引所におけるプロトコルの TVL の利用率、つまり、取引を通じてどれだけの資金が取引手数料と流動性プロバイダーの収入を生み出すかを反映しています。資本が十分に活用されなければ、効率は低下します。
値が高いほど、プロトコルの流動性が効率的になります。この数値は市場の状況やトレーダーの関心に応じて変動しますが、一般的には資本効率評価が 1 を超えることが理想的だと考えられています。
現在、GMX-Solana の資本効率は約 0.59 ですが、Jupiter と Drift はそれぞれ 0.38 と 0.15 です。 GMX は、現在の流動性が低いこともあり、Jupiter や Drift よりも資本効率に優れています。
さらに、Drift の資本効率を計算する際には、プラットフォームの Strategic Vault の TVL を除外します。これらの Vault 内の資金は必ずしも取引に直接使用されるわけではないためです。ただし、これらの資金は依然として Drift の総 TVL にカウントされます。
注：単日のパフォーマンスや市場変動によるデータの偏差を避けるため、上記の計算では、資本効率の計算式として、売買高の7日移動平均/ TVLの7日移動平均を使用しています。
7日間のTVLと手数料の移動平均
分析できるもう 1 つの指標は、取引手数料 (24 時間) / TVL です。これは、7 日間の取引手数料移動平均 / 7 日間の TVL 移動平均として計算されます。この値は、プロトコルの取引手数料のうち、ロックされた流動性を通じて生成される金額を示します。
GMX-Solana の値は 0.0002、Jupiter の値は 0.00097、Drift の値は 0.00003 です。
この指標では、Jupiter はロックされた値と比較して最も高い割合の取引手数料を生み出します。
3.1 GMX-ソラナ
GMX-Solana は、GLV (Global Liquidity Vault) と GM プールから流動性を取得します。 GLV プールは、市場の状況に基づいて利回りが最適化され、再調整され、需要に基づいて流動性が割り当てられます。すべての市場が GLV から流動性を引き出すわけではありません。対照的に、GM プールは、特定の資産に重点を置きたいユーザー向けに分離されたプールです。これらのプールは、永久取引とスポット市場を通じて手数料を獲得します。現時点では、GLV は約 6% APY の利回りを提供しています。
プラットフォームのアクティブな流動性のほとんどは GLV から来ています。特定の GM プールの APY はこの範囲よりもはるかに低く、通常は 1 ～ 5% であり、流動性は薄いためです。
さらに、GMX-Solana は現在、流動性の不足、トレーダーの関心の低下、市場のボラティリティにより、Solana のオンチェーン取引量の大部分を獲得できていません。
GMX-SolanaのTVL
GMX-Solanaの1日あたりの取引量
3.2 木星のパープ
Jupiter Perp の流動性は、SOL、ETH、wBTC、USDC、USDT で構成されるインデックス ファンドである JLP トークンから得られます。 JLP は、Jupiter Perps によって生成された手数料を通じて価値を蓄積します。 JLP は流動性プロバイダーに流動性を簡単に提供または削除する柔軟性を提供するため、流動性を提供するのに適しています。
本稿執筆時点では、JLP は年率 10% の収益を提供しています。
木星パープTVL
3.3 ドリフト
Drift の流動性は、概要セクションで説明されているように、複数のソースから得られます。ユーザーはさまざまな方法で流動性を提供できるため、各方法の年間収益率は異なります。
このプラットフォームは、外部の当事者によって管理される Strategic Vaults を通じて最大 338% の APY を提供します。貸付プールや保険基金などの他のプールでは、10～15% の APY が提供されます。
LP は BAL を通じて流動性を提供することもできます。このモードでは、LP はトレーダーの反対ポジションを自動的に開き、市場の資金調達率から手数料を獲得します。さらに、収集された注文受付手数料の 80% が BAL プロバイダーに分配され、流動性を提供する市場に応じて年間 10 ～ 25% の利回りが BAL プロバイダーにもたらされます。
ドリフトの1日の取引量
4. リスク管理
あらゆる永久スワップ取引においてリスク管理は重要です。スマート コントラクトに関連するリスクは一般的に残りますが、理想的なリスク管理プロトコルは、非常に不安定な市場状況でポジションを効率的に決済し、流動性プロバイダーへの損害を軽減できる必要があります。
4.1 GMX-ソラナ
GMX-Solana には、完全担保市場と合成市場の 2 種類の市場があります。
各 GMX-Solana 市場は 3 つのトークンで構成されています。
インデックストークン
ロングトークン
ショートトークン
ロングコインとショートコインが一緒になって市場を支えています。ロング トークンはロング ポジションをサポートしますが、ショート トークン (通常はステーブルコイン) はショート ポジションをサポートします。
インデックス トークンは、ユーザーがロングまたはショートを行うために使用するトークンです。ただし、GMX-Solana は特定の市場で 1 つのトークンのみを担保することもサポートしており、ショート ポジションにリスクをもたらす可能性があることに注意する必要があります。
ロングトークンとインデックストークンが同じ場合、市場は完全に担保化され、非常に不安定な市場状況でもトレーダーの利益と損失を迅速に決済できることを意味します。合成市場では、ロングトークンとインデックストークンが異なるため、ボラティリティが高いときに損益決済の問題が発生する可能性があります。
GMX-Solana は、利益と損失の効率的な決済を確実にするために、自動レバレッジ解消 (ADL) メカニズムを使用して、特定の収益性の高いポジションを部分的または完全にクローズし、市場の支払い能力を維持します。
リスクを管理し、流動性プロバイダーを保護し、プールのバランスを維持するために、次のような複数の手数料がかかります。
価格影響手数料: LPまたはトレーダーがプールの不均衡を引き起こしたときに支払われる手数料
動的借入手数料: トレーダーが流動性プールから資産を借りるためにLPに支払う手数料
資金調達手数料：市場の反対側に反対方向に取引するインセンティブを与える手数料
これらの手数料は、流動性プロバイダーにインセンティブを与え、支払い能力の問題が発生した場合に取引所を保護するために重要です。
4.2 木星の犯罪者
Jupiter Perps は GMX-Solana と同様に機能しますが、唯一の違いは、ロング バッキング トークンがインデックス トークンと異なる合成市場を許可しないことです。これにより、取引所とポジションがさらに保護され、ボラティリティが高い場合でも安定した状態を維持できます。
4.3 ドリフト
Drift はハイブリッド流動性モデルを使用するため、異なるアプローチを採用しています。 Drift は保険基金を活用してリスクを管理し、取引所の支払い能力を効率的に維持します。保険基金は、プロトコルの収益、清算手数料、取引手数料を通じて資金を蓄積します。 BAL は自動マーケット メーカー (AMM) であるため、プールの不均衡が発生した場合に LP がシェアをバーンできないようにすることができます。
5. 現状と今後の動向
現在、デリバティブの流動性のほとんどは Solana に集中しており、主な貢献者は Jupiter と Drift です。現在、オンチェーンデリバティブの総流動性は52億ドルですが、Solanaは総流動性の約52%、つまり約27億ドルを占めています。
7日間累計取引量: Solana永久契約プラットフォーム
現在、Solana永久契約の取引量はJupiterがトップで、次いでDriftとなっています。 GMX-Solana が市場の既存のプレーヤーに挑戦するには、まだ長い道のりが残っています。
DEXからCEXへの先物取引量、出典：The Block
オンチェーンデリバティブ市場はかつてないほど活況を呈しており、プロトコル間の競争はますます激しくなり、多くの優れた製品が発売されています。 DEX と CEX の取引量比率は上昇しており、現在は約 7% となっています。これは、将来的に大きな成長の余地があることを意味します。
1か月の取引量によるトップ10ブロックチェーン
Solana は、オンチェーンデリバティブ分野で取引量で 2 番目に大きいチェーンです。 Hyperliquid の取引量は他のチェーンに比べてはるかに遅れています。業界が成長するにつれて、Solana プロトコルがより優れた機能とインセンティブを導入し、このギャップは最終的に解消されるでしょう。 Firedancer 検証クライアントのスループットの向上により、Solana プロトコルは競合他社に匹敵する速度と効率を実現できます。
6. 結論
Jupiter と Drift は一貫した成長パターンを示しましたが、資本効率が欠けていました。 GMX-Solana は流動性の低さもあって資本効率の面で若干優位に立っているものの、追いつくにはまだやるべきことがある。
Jupiter は JLP トークンを通じてシンプルさを推進しており、LP はこれを購入して保有することでプラットフォームに流動性を提供できます。 GMX と Jupiter は取引処理において同様のモデルに従っていますが、流動性に対するアプローチが異なり、GLV と JLP では類似点が少なくなっています。
Drift は、より適切なリスク配分を求める上級トレーダー向けにクロスマージン口座を提供しています。保険基金にインセンティブを与えることで、レバレッジを低く抑え、リスク管理に重点を置きます。
現在、DEX と CEX のデリバティブ取引量の比率は過去最高となっています。 Solana はオンチェーンデリバティブ市場における最も重要な流動性提供者であるため、そのエコシステムは生成された取引量のこの部分から利益を得ることになります。
