原作者： Primitive Ventures
原文翻訳：Felix、PANews
暗号通貨の飽和と構造変化
このサイクルは、資金面だけでなく注目度面でも市場が飽和状態に達したことを明確に示しています。
世界的な Google トレンドのデータがこの点を示しています。 Solana のみが検索人気度で新たな最高値を記録しました。 ETFの承認、ビットコインの最高値更新、ミームによる政治的議論にもかかわらず、ビットコイン、イーサリアム、さらにはドージコインへの検索関心は2021年のピークレベルまで回復できていない。
赤: イーサリアムのGoogle検索人気度
青：SolanaのGoogle検索人気度
青：ビットコインのGoogle検索人気度
赤: Dogecoin の Google 検索人気度
注目が薄れるにつれて、価格は下落した。主要資産のほとんどは、依然として前回のサイクルの高値を下回って取引されている。これは、暗号通貨が資産クラスとしては主流の飽和状態に達しているものの、通貨としてはまだ広く採用されていないことを意味します。
この二重性が現在の状況を定義しています。投機はよく知られていますが、その実際の使用法は依然として誤解されています。次の限界購入者は暗号通貨投機のためではなく、インフラのために来るかもしれない。
プレイヤー構成: ゲームクリア
トップダウンの物語ですら勢いを維持できない理由を理解するには、誰がまだ参加しているかを理解する必要があります。
出典：PV社内調査
かつて小売市場の基盤となっていた中央集権型取引所（CEX）のスポットトレーダーは徐々に姿を消した。 CEX の急速な富裕化効果が徐々に薄れ、新規ユーザーの流入は停滞しています。さらに悪いことに、多くの既存ユーザーは離脱するか、よりリスクの高い永久契約取引に切り替えています。同時に、スポットETFの台頭により、別のグループの潜在的購入者が静かに引き離されてしまった。中央集権型の取引所はもはやデフォルトのエントリーポイントではありません。
通常、より大きな資本割り当てを持つイールドマイナーは、オフチェーンにますます注目し始めています。オンチェーンの収益機会が減少し、リスク調整後の収益が下がるにつれて、資本はより安定した現実世界の収入源へとシフトしています。
かつては暗号通貨の文化的普及の原動力となっていたNFTとGameFiのプレイヤーたちは、現在では大きく疎外されてしまいました。ミームコインに目を向けた人もいたが、トランプ熱が冷めるにつれ、その波はピークを迎えたようで、ほとんどの参加者は失望した。
オンチェーン参加者の中で最も粘り強いグループと見られることが多いエアドロップハンターは、現在、果たされていない約束をめぐってプロジェクトと公然と衝突している。多くの人は費用を賄うことさえできません。
各ユーザー グループを見てみると、エンゲージメントが低下し、確信が薄れ、個人投資家が離れていくという傾向が明らかです。
転換点：コンバージョンの停滞
問題は既存のユーザー層の疲労だけではありません。コンバージョン自体も停滞しています。
上位の CEX は約 4 億人のユーザー（重複ユーザーを除く）にサービスを提供していますが、これらのユーザーのうちオンチェーン ユーザー（ウォレット ユーザー）に変換されるのは約 10% のみです。普及率は2023年以降ほとんど変わっていません。業界は、ホスティング層からユーザーを転換するのに苦労してきました。
出典：PV社内調査
同時に、主要取引所の取引量は2021年の強気相場のピーク以来減少を続けており、ビットコインが新たな高値を記録しても回復していない。コンバージョンファネルは拡大していません。
Binance トラフィック;データソース: Semrush
Coinbase トラフィック。データソース: Semrush
さらに悪いことに、暗号通貨に対する認識の限界に達している可能性がある。 Consensys の調査によると、世界中の回答者の 92% が暗号通貨について聞いたことがあり、50% がそれを理解していると主張しています。認知はもはや問題ではありません。興味があります。
そして、個人投資家の熱意の曲線は平坦化しつつある。前回のサイクルでは、NFT と Dogecoin が多数のユーザーを魅了しました。そしてこのサイクルでは、トランプ氏のミームコインさえも主流には入ることができない。かつて小売業の流入を促した好奇心は薄れつつある。
黄色: Dogecoin の Google 検索人気度
青: NFTのGoogle検索人気度
赤：トランプミームのGoogle検索人気度
スローガン：蜃気楼の力
OM の引き上げは、最もホットな RWA に目を向け、UAE 資本と提携し、協力関係を築き、KOL を宣伝に活用し、トークン経済のリセットを通じて流動性を圧迫するなど、綿密に計画されたアクションでした。
出典：PV社内調査
しかし、価格が100倍に急騰したにもかかわらず、意味のあるスポット取引量は発生していない。 OM には、どんなに完璧な脚本でも作り出せないもの、つまり真の限界購入者が欠けています。
OM取引量
中央集権型取引所が永久契約レバレッジを調整し、マーケットメーカーが内部摩擦に遭遇すると、システムは急速に崩壊しました。 95% の下落が続きましたが、これは鋳造スパイラルや抜け穴によるものではなく、単に購入がなかったためです。
OM は実行の失敗ではありません。これは構造的な問題を反映しています。今日の中央集権型取引所では、価格が100倍に急騰しても新たな需要を喚起することはできません。
FRBの量的引き締めとドル不足
バイサイドの行動における構造的な変化は、マクロ流動性から切り離して理解することはできません。連邦準備制度理事会は2022年以降、バランスシートを大幅に縮小し始め、近年で最も慎重な量的引き締めサイクルの1つを開始しました。
連邦準備制度理事会のバランスシートは、COVID-19後の時期に9兆ドル近くまでピークに達し、過剰流動性を通じて世界的なリスク選好を大きく刺激しました。しかし、インフレが加速するにつれ、FRBは方針を転換し、準備金を取り崩し、金融環境を引き締め、仮想通貨を含む幅広いリスク資産への投機を煽っていた安易なレバレッジを抑制することにした。
この引き締めは資本流入を鈍らせるだけでなく、暗号通貨が常に頼ってきた購入者のタイプ、つまり動きが速く、リスクを負う投機家を構造的に制限することになる。
構造変化：次の需要が生まれる場所
次の限界購入者が暗号通貨ネイティブの投機家から来ない場合、政策、必要性、現実世界の需要によって引き起こされる構造的変化から出現する可能性があります。
ステーブルコイン規制の標準化は、デジタルドルの優位性の新たな段階をもたらす可能性がある。関税の上昇、資本規制、地政学的な断片化の時代において、国境を越えた資本はより迅速で秘密裏な経路を必要としています。ステーブルコイン、特に米国の利益に合致するものは、事実上の経済的影響力のツールとして期待されている。
そして、業界から長い間無視されてきた地域でも、導入は静かに広がりつつあります。自国通貨が不安定で国民の大部分が銀行口座を持たないアフリカ、ラテンアメリカ、東南アジアの一部の地域では、ステーブルコインは送金、貯蓄、国境を越えた貿易に実用的に利用されている。これらのユーザーは、世界的なドル化の新たなフロンティアです。
RWA の規模が拡大するにつれ、投機ではなくチェーン上で実際の資産を取得する目的で参加するユーザーが増えるでしょう。
バーベル時代：これは崩壊ではなく、再調整である
限界購入者の不足は単に周期的な低迷によるものではなく、構造的な結果であり、2 つの力の下流効果です。
資産としての暗号通貨は世界中で大きな注目を集めています。一夜にして金持ちになるという夢は輝きを失った。
ドル不足は現実だ。 Fedの量的引き締め政策とマクロ引き締め政策により、購入者基盤は構造的に縮小した。
すべてのサイクル、物語、そして再発明を経て、暗号通貨は 2 つの異なる道に分かれつつあり、その相違は拡大するばかりです。
一方では、かつてはミーム、レバレッジ、物語の反射性によって駆動されていたが、現在は流動性の喪失により衰退しつつある投機システムがある。これらの市場は継続的な限界的な資金流入に依存しており、こうした資金流入がなければ、最も慎重に設計された戦略であっても購入を継続することはできません。
一方、政策指向、実用性主導の導入は、ゆっくりではあるが確実に現れ始めています。ステーブルコイン、コンプライアンスチャネル、トークン化された資産はすべて成長しています。誇大宣伝ではなく、必要に迫られてのことです。泡立ちませんが、持続します。
私たちが今目撃しているのは市場の暴落ではなく、構造的な再調整です。
