원본 출처: Wu Shuo 블록체인
암호화폐 산업에서 가장 중요한 두 단어는 사이클(cycle)입니다. 이번 호에서는 글로벌 주요 자산 배분 연구 기관인 MuseLabs의 회장이자 전 Binance Research China의 수석 연구원이었던 Jiang Jinze와 함께 거시적 추세와 암호화폐에 대해 논의했습니다. 연준의 금리 인상 및 인하 사이클이 암호화폐에 미치는 영향, 비트코인 현물 ETF가 암호화폐에 미치는 영향, 비트코인과 나스닥의 반향, 미국 선거가 암호화폐에 미치는 영향 등에 대해 논의했습니다. 장진쩌는 금리 관점에서 볼 때 내년 강세장을 유지할 가능성이 여전히 매우 높다고 생각한다.
오디오를 텍스트로 변환하는 데 GPT가 사용되므로 오류가 있을 수 있습니다. 본 팟캐스트는 이더리움 ETF 승인 정보가 공개되기 전에 진행되었기 때문에 인터뷰 전문과 내용에는 ETH ETF 승인이 미칠 수 있는 영향을 고려하지 않았습니다.
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나스닥 사상 최고치, 암호화폐 시장이 나스닥에 반향을 일으킬까?
역사적으로 암호화폐 시장과 나스닥 시장 사이에는 상관관계가 존재했지만, 이 상관관계가 항상 안정적인 것은 아닙니다. 상관관계는 통계 기간 선택에 따라 달라집니다. 기간이 짧을수록 변동폭은 커지고, 기간이 길수록 상관관계는 평탄해집니다. 예를 들어, 365일 기간을 선택하면 BTC와 Nasdaq 100의 상관관계가 일반적으로 80% 이상으로 유지됩니다.
과거 추세로 볼 때 암호화폐 시장은 실제로 특정 기간 동안 나스닥과 높은 상관관계를 보였습니다. 예를 들어 FTX와 같은 이벤트의 영향으로 연말에 분리될 때까지 거의 2022년 내내 높은 상관관계를 유지했습니다. 2023년 초에 상관관계가 다시 나타났으나 3월 은행 위기로 인해 다시 변동성이 발생했습니다. 암호화폐 시장은 은행 위기와 같이 주식보다 더 강하게 반응하는 경우가 많으며 전통적인 은행업의 대안으로 간주되어 일시적인 상관 관계 감소로 이어집니다.
독립적인 이벤트가 암호화폐 시장에 미치는 영향도 상당합니다. 예를 들어, 2023년 6월 이더리움 업그레이드와 SEC의 일련의 프로젝트 기소와 같은 사건으로 인해 시장 심리가 공황 상태에 빠졌고 미국 주식과의 상관 관계가 하락했습니다. 현물 ETF에 대한 기대가 실현되고 미국 주식이 조정 기간에 진입하면서 암호화폐 시장은 지난 가을 다시 한 번 독립 상승세를 보였습니다.
연준의 정책 측면에서 암호화폐 시장 변동성은 금리 변화와도 밀접하게 연관되어 있습니다. 2024년 초, 금리 변화로 인해 미국 주식이 반등한 반면, 암호화폐 시장의 반응은 약간 느렸습니다. 전반적으로 암호화폐 시장은 독립적인 사건의 영향으로 단기적으로는 분리될 수 있지만 장기적으로는 여전히 나스닥과 공명합니다.
따라서 암호화폐 시장의 추세는 자체 적용 곡선과 거시경제 정책 모두에 의해 영향을 받습니다. 시장에 뚜렷한 독립적인 성장 테마가 없을 때 그 가치 평가는 금리와 반비례하는 경향이 있습니다. 즉, 금리가 낮을 때는 가치 평가가 높고, 금리가 높을 때는 가치 평가가 낮습니다. 금리시장 분석은 암호화폐 시장의 동향을 예측하는 데 도움이 될 수 있지만, 상관관계를 통한 예측만으로는 근본적인 거시경제적, 정책적 배경도 함께 고려되어야 합니다.
연준의 금리 인상 및 인하 주기가 암호화폐와 나스닥에 미치는 영향
실제로 연준의 금리 인상은 처음에는 부정적인 영향을 미치게 됩니다. 왜냐하면 무위험 금리의 한계 변화가 가장 크기 때문입니다. 예를 들어 금리가 저점에서 인상된다면, 50 베이시스 포인트 또는 5 베이시스 포인트는 베이스가 매우 작을 때 한계 변화가 가장 큰 변화입니다. 그러나 금리인상 횟수가 늘어날수록 기준은 커지고 한계영향은 작아진다. 따라서 금리 인상이 끝난 뒤에도 시장은 반등하고 강세장 단계에 진입하는 경우가 많다.
여기에 미국 증권사의 실적이 매우 좋은 회복세를 보인 점도 증시 상승의 중요한 이유다. 예를 들어, NVIDIA의 주가가 800~900달러 사이였을 때 PE 배수는 2019년 이전보다 훨씬 낮았습니다. 이는 주가가 30~40% 상승했음에도 불구하고 밸류에이션이 크게 확대되지 않았음을 보여준다. 실제로 대부분의 주가 상승은 수익에 의해 주도됩니다. 즉, 회사의 수익 성장은 주가 상승과 일치합니다.
따라서 금리인상 종료 후의 반등은 비정상적인 것이 아니라, 한계변동폭의 감소와 기업실적의 회복에 따른 결과이다.
인공지능이 나스닥에 큰 영향을 미칠까?
인공지능이 나스닥에 미치는 영향은 거의 없을 것으로 본다. 현재 인공지능의 영향을 받는 주식은 모두 엔비디아처럼 실적을 반영할 수 있는 주식이다. 이제 마이크로소프트는 투자만 있고 수익은 없습니다. 실제로 미국 주식시장에서는 작년부터 지금까지, 심지어 지금도 과대포장된 주식들이 모두 AI 덕분에 돈을 벌었다. 돈을 못 벌면 AI에 참여하면 가격이 떨어질 수도 있다.
요즘 미국 주식 투자도 매우 조심스럽고 AI 투기 거품도 없습니다. 예를 들어, Meta가 컴퓨팅 성능 투자를 20% 증가한다고 발표한 후 주가는 즉시 10% 이상 하락했습니다. 시장은 이러한 투자가 언제 수익을 낼지 알 수 없었기 때문입니다. 시장은 통화권의 투기 개념과 달리 매우 현실적이다. 예를 들어 구글도 AI 분야의 주요 기업이지만, 광고 수익 성장이 부족해 주가도 하락했다.
전반적으로 미국 주가가 연일 상승세를 보이고 있지만, 그 이면의 원동력은 밸류에이션 버블이 아닌 이익 증가다. 현재 미국 주식의 PER 배수는 사상 최고치를 경신하고 있지만 시장에 대량의 물이 흐르거나 투기라는 개념 없이는 이를 높이기 어렵다. 미래에 AI의 적용이 정말로 상상의 여지가 많다면 과대광고 거품이 있을 수 있습니다. 예를 들어 엔비디아의 PER은 100배 이상으로 올라갈 것이지만, 현재 시장은 여전히 상대적으로 합리적입니다.
환율 상황을 보면 나스닥과의 상관관계는 주로 둘 다 금리와 밀접하게 관련되어 있기 때문이지 서로를 따르기 때문이 아니라고 생각합니다. 특히 암호화폐는 그 자체로는 이익이 없고 금리만 볼 수 있기 때문에 금리에 더욱 민감합니다. 주식시장의 강세는 심리에는 좋지만 통화권의 강세를 직접적으로 촉진하지는 않습니다. 통화권은 이를 촉진하기 위해 통화 정책과 자체적인 새로운 테마가 필요하며, 이 두 가지 조건이 동시에 나타날 때만 사상 최고치를 달성할 수 있습니다. 현재 화폐 써클은 독립적인 적용 주기가 부족하여 단번에 매우 높은 수준으로 올라가는 것이 어렵습니다.
내년 강세장 가능성이 높고, 금리인상 중단 이후 위험자산은 강화될 전망이다.
금리인상이 잠시 멈춘 이후에는 위험자산이 강세를 보이는 경향이 있다. 역사적으로, 연준이 금리 인상을 중단한 후, 경제가 과열되거나 경기 침체에 빠졌기 때문에 경제 주기는 종종 경기 침체에 들어갔습니다. 금리를 올리는 것은 경제의 과열에 대처하기 위한 것이며 경기는 쇠퇴 또는 불황, 회복, 과열의 순환을 겪게 됩니다. 금리 인상을 중단한 뒤 경기 침체에 진입할 경우 연준은 경기 침체 모멘텀이 있다고 판단하면 금리를 인하하거나 지속적인 금리 인하 채널에 진입할 수도 있다. 금리인하 초기는 금리인상 초기와 마찬가지인데, 시장이 문제를 겪었기 때문에 좋은 것은 아니다.
지금 시장은 경제지표나 고용지표를 보고 있는데, 상황이 나빠지면 모두가 기뻐하고 시장이 상승하겠지만, 너무 심해지면 모두가 경기침체에 빠질까 봐 걱정하게 된다. 따라서 앞으로의 데이터는 매우 중요할 것입니다.
거시적 순환의 관점에서 볼 때 암호화폐는 다양한 속성을 갖고 있으며 실제로 경기순응적인 상품입니다. PMI를 경제 활동의 지표로 사용하는 암호화폐는 일반적으로 PMI 확장 기간 동안 강세장에 있습니다. 현재의 경제상황이 유지되고, 하락하지 않는다면 최선의 상황이 될 것입니다. 일단 경제 모멘텀이 낮아지면 점점 더 낮아지는 추세에 들어서 패닉에 빠질 것이기 때문입니다.
현재의 경제 발전 모멘텀으로 GDP 성장률이 약 23%를 유지할 수 있고, 주식시장이 현재 수준까지 상승한다면, 이미 역사적으로 높은 가치 평가 수준에 있기 때문에 누구나 주저하고 매수를 계속할 수 없을 것입니다. 버블은 없지만 누구도 버블 상태로 밀어넣으려는 사람이 없고, 오히려 실적이 조금이라도 나빠지면 하락세가 시작된다. 이 경우 펀드는 다른 배분 대상을 찾게 되고, 다른 자산으로 몰려들 여지가 더 많아지게 됩니다. 예를 들어, 최근 홍콩 주식시장에는 외국자본이 대거 유입됐다.
일반 투자자는 기관 투자자와 다르며, 매년 새로운 자금이 들어오고 시장이 하락할 때 더 많은 자금을 구매할 수 있습니다. 그러나 보통 사람들은 매년 더 많은 돈을 저축할 필요는 없으며 자금이 고갈되면 낮은 수준으로 부를 삭감할 수도 있습니다. 따라서 일반 투자자와 기관 사이에는 사고방식의 차이가 크다.
비트코인 현물 ETF의 최종 규모는 얼마나 될까요? 비트코인이 상승할 최대 가격은 얼마입니까?
나는 ETF가 결국 미국 관리 자산의 1%에 도달할 것이라는 것이 타당하다고 생각합니다. 비트코인 ETF가 500억 달러 이상에서 멈춘 이유는 무엇입니까? 규모도 500억 개가 넘는 최대 규모의 금 ETF 등 유사한 참고자료를 찾을 수 있기 때문이다. 비트코인 ETF가 출시된 지 불과 한 달 남짓 만에 최대 금 현물 ETF와 동일한 규모에 도달하면 시장에는 잠시 휴식이 필요합니다. 금 ETF의 전체 규모는 수천억 달러로 구체적인 수치는 기억나지 않지만 적어도 수백억 달러는 된다.
비트코인 ETF의 목표는 점차적으로 석유 ETF, 가장 큰 금 ETF, 총 금 ETF 규모를 동일하게 만드는 것입니다. 비트코인 ETF가 500억 개를 초과하면 시장의 상상력이 열리고 다음 단계로 넘어갈 것입니다. 다음으로, 증분자금 유입을 추정하기 위한 몇 가지 데이터를 찾을 수 있습니다.
미국 전체 오픈펀드의 총 규모는 60조가 넘으며, 이 중 잠재적 할당 규모는 9조7000억이다. 이들 펀드가 1%를 할당하면 970억 달러가 유입되고, 5% 할당은 4,800억 달러, 10% 할당은 9,700억 달러가 유입된다. 하지만 지금은 500억개 남짓에 불과하다. 이는 북미와 유럽의 뮤추얼펀드 규모에 불과하며, 비상장 자산운용은 포함되지 않은 규모다.
SEC의 13F 공개에 따르면 BTC를 보유하고 있는 기관의 수는 지속적으로 증가하고 있습니다. 2월에는 비트코인 ETF를 보유한 펀드가 12개에 불과했지만 현재는 130개가 넘는 펀드가 있으며, 대부분이 비공개 펀드입니다. 이들 기관도 초기에 물량을 시험하러 왔는데, 실제 할당 규모는 내년에 970억 달러를 넘을 것으로 보인다.
또 다른 추정 방법은 글로벌 자산운용의 전체 규모를 이용해 증분 자금의 0.5%~5%를 계산하고 보수적으로 할당하는 것인데, 해당 BTC 가격은 170,000~170만 달러입니다. 이것이 일부 사람들이 비트코인이 20만 달러 또는 심지어 100만 달러에 도달할 수 있다고 예측하는 이유를 설명합니다. 비트코인의 가격이 US$230,000에 도달한다고 가정하면 그 시장 가치는 약 4조 7천억 달러로 기존 자산의 시장 가치에 비해 과장되지 않지만, US$100만 달러에 도달하면 그 가치는 극도로 과장될 것입니다. 단기적으로는 현실적이지 않을 수도 있지만 10년 안에 이러한 자산의 시장은 두 배로 늘어날 것이며 비트코인은 100만 달러에 도달할 수도 있습니다.
현재 비트코인의 시가총액은 은과 맞먹고, 대규모로 은을 넘어설 수 있으려면 몇 가지 사건이 필요합니다. 향후 발전은 증분 자금의 할당 비율과 비트코인에 대한 시장의 수용에 달려 있습니다.
미국 대선, 트럼프의 집권은 암호화폐에 좋을까?
현재 상대적으로 우호적인 거시경제적 배경 하에서 비트코인은 단기적으로 특별히 큰 상승폭을 보이지 않을 것이며 6만에서 7만 사이에서 변동할 수 있다고 믿습니다. 향후 경제가 꾸준히 냉각되고 연준이 성공적으로 금리 인하를 시작한다면 비트코인은 미화 130,000달러에서 170,000달러 범위까지 급등할 가능성이 높습니다.
물론 이를 위해서는 연준의 어느 정도 비둘기파 성향이 필요합니다. 예를 들어, 시장은 현재 9월과 12월에 각각 25bp의 금리 인하 가격을 책정하고 있으며, 총 50bp의 금리 인하는 시장을 크게 상승시키기에는 충분하지 않다고 생각합니다. 시장에서는 $100,000 이상의 목표에 도달할 가능성이 더 높은 비둘기파적인 시나리오를 기대하고 있을 수 있습니다.
향후 2개월 동안의 데이터가 제한적으로만 더 완화된다면 이는 연준이 7월에 처음으로 금리를 인하할 것이라는 기대로 이어질 수 있습니다. 이런 일이 발생하면 비트코인 가격이 120,000달러에서 170,000달러에 도달할 것이라는 신뢰도가 더 높아질 것입니다. 하지만 올해 금리를 2번, 심지어 2번 이하로 인하한다면 올해 이 수준에 도달하기는 어려울 것이라고 생각합니다. 따라서 비트코인 가격이 급격한 상승을 달성하려면 거시 경제 및 통화 정책의 여러 측면의 협력이 필요합니다.
장기적으로 볼 때, 강세장과 약세장의 전환점은 어디입니까? 강세장은 일반적으로 2년 이상 지속되지 않습니다.
역사적으로 강세장은 일반적으로 경제 여건이 좋지 않을 때 종료됩니다. 글로벌 경기 침체가 언제 일어날지는 아직 예측하기 어렵다. 지난해에는 모두가 올해 초 경착륙이 있을 수 있다고 예상했지만, 실제로는 경제가 매우 잘 돌아가고 있다. 예를 들어, 은행위기와 고금리가 주택시장에 미치는 영향은 모두가 예상했던 것만큼 심각하지 않았습니다.
일반적으로 비트코인 강세장은 2년 이상 지속되는 경우가 거의 없습니다. 지난해 초 저점부터 계산하면 이번 강세장은 1년 넘게 이어지고 있다. 올해 말이나 내년 초에는 본격적인 조정이 있을 수도 있다. 이는 단지 참고사항일 뿐 큰 의미는 없습니다.
AI는 경제 사이클의 새로운 변수이다. AI가 실제로 생산 효율성을 크게 향상하거나 새로운 수요를 창출할 수 있다면 새로운 투자 및 수요 추세를 촉발하여 경제 주기에 대한 연구와 판단에 영향을 미칠 수 있습니다. 예를 들어, 구글의 스마트 안경은 AI가 안경에 내장되어 원활한 협력을 이루면 아이폰과 같은 순간을 가져올 것이라고 상상합니다.
또 다른 중요한 요인은 중국의 정책이다. 전염병이 진정된 후 모든 사람들은 중국이 강력한 통화 완화나 재정 부양책을 실시할 것이라고 예상했지만 반등은 두 달 동안만 지속되었습니다. 올해에는 중앙은행 채권 매입, 정부 직접 부동산 매입 등 일부 정책이 점진적으로 발효되고 있는데, 이는 중국이 물을 방출하고 시장을 주도할 수 있음을 나타냅니다. 중국의 인플레이션 기대치 상승도 비트코인에 도움이 될 수 있습니다.
앞으로의 위험은 미국의 부채 부담이 점점 더 커지고 있다는 점이다. 부채 부담이 너무 크면 금리 인하 기대에도 불구하고 유통시장 금리 하락이 어려울 수 있다. 미국의 부채 위기 가능성은 상대적으로 적지만, 결국 연준이 직접 채권을 매입할 수 있기 때문에 미국에서 공급 위기 소리가 시장 충격을 초래할 수 있다. 예를 들어, 지난 가을 미국 채권 수익률은 주로 미국 재무부 채권 추가 발행과 인플레이션 기대로 인해 5%까지 상승했습니다.
전반적으로 비트코인의 미래 추세는 여전히 거시경제 및 통화 정책의 다양한 요소와 결합되어야 합니다.
