원본 게시물 작성자: @desh_saurabh
원래 번역: TechFlow
제로섬 어텐션 게임
2021년에 각 암호화폐 자산은 평균 약 180만 달러의 스테이블코인 유동성을 보유했습니다. 하지만 2025년 3월에는 그 수치가 5,500달러로 폭락했습니다.
이 차트는 평균의 감소를 시각적으로 보여주며, 오늘날 암호화폐에 대한 관심이 제로섬 게임이라는 특성을 가지고 있다는 점도 반영하고 있습니다. 토큰의 수는 4,000만 개 이상으로 급증했지만, 스테이블코인의 유동성(대략적인 자본 척도)은 정체되었습니다. 그 결과는 잔혹합니다. 각 프로젝트가 받는 자본이 줄어들고, 커뮤니티는 약해지고, 사용자 참여도는 급격히 감소합니다.
이런 환경에서는 주의 집중 시간이 짧아 성장을 위한 수단이 되기보다는 오히려 부담으로만 여겨진다. 이를 뒷받침할 현금 흐름이 없다면 이러한 초점은 빠르고 끊임없이 바뀔 수 있습니다.
소득은 발전의 닻이다
대부분 프로젝트는 여전히 2021년 방식대로 커뮤니티를 구축하고 있습니다. 즉, Discord 채널을 만들고, 에어드랍 인센티브를 제공하고, 사용자들이 관심을 끌 만큼 오랫동안 GM(좋은 아침입니다)을 외치기를 바랍니다. 하지만 에어드롭이 끝나자 사용자들은 빨리 떠났습니다. 이는 그들이 머물 이유가 없기 때문에 놀라운 일이 아닙니다. 이때 현금 흐름의 역할이 중요해집니다. 현금 흐름은 재무적 지표일 뿐만 아니라 프로젝트의 관련성을 증명하는 중요한 증거이기 때문입니다. 수익을 창출하는 상품은 수요가 있다는 것을 의미합니다. 수요는 가치를 뒷받침하고, 이는 토큰에 중력을 부여합니다.
수익이 모든 프로젝트의 궁극적인 목표는 아니지만 수익이 없다면 대부분의 토큰은 기초 자산이 될 만큼 오래 살아남지 못할 것입니다.
일부 프로젝트는 업계의 나머지 부분과 매우 다른 위치에 있다는 점을 알아두는 것이 중요합니다. 예를 들어, 이더리움은 이미 성숙하고 끈끈한 생태계를 갖추고 있기 때문에 추가 수익이 필요하지 않습니다. 검증자의 보상은 연간 약 2.8%의 인플레이션에서 발생하지만 이 인플레이션은 EIP-1559의 수수료 소멸 메커니즘으로 인해 상쇄될 수 있습니다. 파괴와 수익이 균형을 이루는 한, ETH 보유자는 희석 위험을 피할 수 있습니다.
하지만 새로운 프로젝트의 경우에는 그런 사치가 없습니다. 토큰의 20%만 유통되고 있고 여전히 제품-시장 적합성을 찾는 데 어려움을 겪고 있다면 사실상 스타트업처럼 행동하고 있는 셈입니다. 생존하려면 수익을 내야 하고, 지속적인 수익을 낼 수 있는 능력을 증명해야 합니다.
프로토콜의 수명 주기: 탐험가에서 거인으로
전통적인 기업과 마찬가지로 암호화폐 프로젝트도 성숙도의 단계가 다릅니다. 각 단계마다 프로젝트와 수익 간의 관계, 그리고 수익 재투자와 배분 간의 선택이 크게 달라집니다.
탐험가: 생존이 우선
이러한 초기 단계의 프로젝트는 종종 중앙 집중화된 거버넌스, 취약한 생태계를 갖고 있으며 수익 창출보다는 실험에 더 중점을 둡니다. 수익이 발생하더라도 불안정하고 지속 불가능한 경향이 있으며, 이는 사용자 충성도보다는 시장 추측을 더 반영합니다. 많은 프로젝트는 지속을 위해 인센티브, 보조금 또는 벤처 캐피털에 의존합니다.
예를 들어 Synthetix와 Balancer와 같은 프로젝트는 약 5년 동안 진행되어 왔습니다. 그들은 주당 10만 달러에서 100만 달러 사이의 수입을 올릴 수 있으며, 활동이 가장 활발한 시기에는 예상치 못한 급증세를 보이기도 합니다. 이런 극심한 변동과 침체는 이 단계에서 나타나는 전형적인 현상이며, 실패의 징후가 아니라 변동성의 징후입니다. 중요한 것은 이러한 팀이 실험을 신뢰할 수 있는 사용 사례로 전환할 수 있느냐는 것입니다.
등반가: 견인력은 있지만 여전히 불안정함
클라이머는 연간 수익이 1,000만 달러에서 5,000만 달러 사이인 고급 단계의 프로젝트로, 토큰 발행에 의존했던 성장 모델에서 점차 벗어나고 있습니다. 이들의 거버넌스 구조는 성숙해지고 있으며, 순수한 사용자 확보에서 장기적 사용자 유지로 초점이 바뀌고 있습니다. Explorers와 달리 Climbers의 수익은 일회성 과대광고에 의해 주도된 것이 아니라 여러 주기에 걸쳐 수요가 입증되었습니다. 동시에 그들은 중앙 집중형 팀에서 커뮤니티 중심의 거버넌스로 전환하고 수익원을 다각화하는 등 구조적 진화를 겪고 있습니다.
Climber의 독특한 점은 유연성입니다. 그들은 수익을 분배할 만큼 충분한 신뢰를 쌓았고, 일부 프로젝트에서는 수익 공유나 환매 프로그램을 시작했습니다. 하지만 동시에, 특히 지나치게 확장하거나 해자를 깊게 파지 못할 경우 추진력을 잃을 위험도 있습니다. 생존을 최우선으로 생각하는 탐험가와는 달리 등반가는 성장과 통합 사이에서 전략적 균형을 맞춰야 합니다. 수입을 분배해야 할까, 아니면 재투자해야 할까? 핵심 사업에 집중해야 할까요, 아니면 레이아웃을 다각화해야 할까요?
이 단계의 취약성은 변동성에 있는 것이 아니라 이해관계가 현실적이고 가시적으로 나타난다는 사실에 있습니다.
이러한 프로젝트는 가장 어려운 결정에 직면합니다. 수익을 너무 일찍 분배하면 성장이 저해될 위험이 있습니다. 하지만 너무 오랫동안 기다리면 토큰 보유자는 관심을 잃을 위험이 있습니다.
자이언츠: 배포 준비
Aave, Uniswap, Hyperliquid와 같은 프로젝트는 이미 한계를 넘었습니다. 이들은 안정적인 수입을 창출하고, 분산된 거버넌스를 운영하며, 강력한 네트워크 효과의 혜택을 누립니다. 이러한 프로젝트는 더 이상 인플레이션 토큰 경제에 의존하지 않으며, 이미 견고한 사용자 기반과 시장에서 검증된 비즈니스 모델을 보유하고 있습니다.
이런 거인들은 보통 모든 것을 다 하려고 하지 않습니다. Aave는 대출 시장에 집중하고, Uniswap은 현물 거래를 장악하고 있으며, Hyperliquid는 실행을 핵심으로 하는 DeFi 스택을 구축하고 있습니다. 그들의 강점은 방어적인 시장 위치와 운영 규율에서 나옵니다.
대부분의 거대 기업은 각 분야에서 선두주자입니다. 그들의 노력은 일반적으로 파이 확대에 집중되어 있습니다. 즉, 단순히 자체 시장 점유율을 확대하는 것보다는 전반적인 시장 성장을 촉진하는 것입니다.
이런 유형의 프로젝트는 쉽게 다시 매수하여 앞으로 수년간 운영될 수 있습니다. 그들은 변동성에 완전히 면역이 있는 것은 아니지만, 시장 불확실성에 대처할 만큼 회복력이 뛰어납니다.
계절적 선수: 활발하지만 기반이 부족함
계절 플레이어는 가장 눈에 띄지만 가장 취약한 유형입니다. 단기적으로는 대기업의 매출과 맞먹거나 심지어 앞지르기도 하지만, 이러한 매출은 주로 과대선전, 추측 또는 단기적인 사회적 추세에 의해 좌우됩니다.
예를 들어, FriendTech와 PumpFun과 같은 프로젝트는 단기간 내에 엄청난 참여와 거래량을 창출할 수 있었지만 이를 장기적인 사용자 유지나 지속적인 사업 성장으로 이어진 경우는 거의 없었습니다.
이런 유형의 프로젝트가 본질적으로 나쁜 것은 아닙니다. 일부는 방향을 전환하고 진화할 수도 있지만, 대부분은 지속 가능한 인프라를 구축하기보다는 시장 모멘텀에 편승하는 단기 투자에 불과합니다.
공공시장의 교훈
공개 주식 시장은 유용한 비유를 제공합니다. 젊은 기업은 일반적으로 규모를 확대하기 위해 자유 현금 흐름을 재투자하는 반면, 성숙한 기업은 배당금이나 주식 매수를 통해 이익을 분배합니다.
아래 차트는 회사가 이익을 어떻게 분배하는지 보여줍니다. 회사가 성장함에 따라 배당금과 자사주 매입을 실시하는 회사의 수도 늘어날 것입니다.
암호화폐 프로젝트는 이로부터 배울 점이 있습니다. 거대 기업은 이익을 분배해야 하지만, 개척 기업은 고객 유지와 복리 성장에 집중해야 합니다. 하지만 모든 프로젝트가 어느 단계에 속하는지 명확하게 알려져 있지는 않습니다.
산업의 특성도 마찬가지로 중요합니다. 스테이블코인과 같은 공익사업은 소비재와 더 비슷합니다. 즉, 안정적이고 배당에 적합합니다. 이러한 회사는 오랫동안 존재해 왔고 수요 패턴이 대체로 예측 가능하기 때문입니다. 기업들은 대체로 미래 지침이나 추세에서 크게 벗어나지 않는 경향이 있습니다. 예측 가능성 덕분에 회사는 주주와 지속적으로 이익을 공유할 수 있습니다.
고성장 DeFi 프로젝트는 기술 산업과 더 유사합니다. 유연한 매수 계획을 통해 가치를 분배하는 것이 가장 좋은 방법입니다. 기술 회사는 일반적으로 계절적 변동성이 더 높습니다. 대부분의 경우 수요는 일부 전통적인 산업에 비해 예측하기 어렵습니다. 이로 인해 매수는 가치를 공유하는 더 선호되는 방법이 되었습니다.
어떤 분기나 연도가 좋은 성과를 보인다면 어떨까? 주식 재매입을 통해 가치를 전달합니다.
배당금 vs. 매수
배당금은 끈적끈적합니다. 일단 배당금이 약속되면 시장은 그 배당금이 일관적일 것으로 기대합니다. 반면, 매수는 더 유연하여, 팀이 시장 주기나 토큰이 저평가되었을 때 가치 분배 시점을 조정할 수 있습니다. 매수매도는 지난 수십 년 동안 빠르게 증가해 1990년대 수익 분배의 약 20%에서 2024년 약 60%로 늘어났습니다. 금액 기준으로 매수매도는 1999년 이후 배당금을 넘어섰습니다.
하지만 매수매수에는 몇 가지 단점도 있습니다. 잘못된 전달이나 가격 책정으로 인해 매수는 장기 보유자로부터 단기 거래자에게 가치를 이전할 수 있습니다. 더욱이 경영진은 일반적으로 주당순이익(EPS) 개선 등 핵심 성과 지표(KPI)를 갖고 있으므로 거버넌스 메커니즘이 매우 엄격해야 합니다. 회사가 이익을 사용해 유통주식(즉, 유통주식)을 다시 매수하면 분모가 줄어들고 EPS 수치가 인위적으로 늘어납니다.
배당금과 재매입에는 각각 적용 가능한 시나리오가 있습니다. 그러나 적절한 거버넌스가 없다면 주식 매수는 커뮤니티를 희생시키면서 내부자에게 조용히 이익을 가져다줄 수 있습니다.
좋은 재매입의 3가지 요소:
강력한 자산 보유
잘 생각된 평가 논리
투명한 보고 메커니즘
프로젝트에 이러한 조건이 갖춰져 있지 않다면, 주식매수나 배당을 하기보다는 재투자 단계에 머물러야 할 수도 있습니다.
주요 프로젝트의 현재 수익 분배 관행
@JupiterExchange는 토큰 출시 당시 수익을 직접 공유하지 않는다는 점을 분명히 했습니다. 사용자 기반을 10배로 늘리고 수년간 운영을 유지할 만큼 충분한 준비금을 확보한 후, 그들은 현재 약 970만 달러 상당의 JUP 토큰을 보유하고 있는 비보관형 환매 메커니즘인 Litterbox Trust를 출시했습니다.
@aave는 9,500만 달러가 넘는 준비금을 보유하고 있으며 매수 및 분배라는 구조화된 프로그램을 통해 매주 100만 달러를 매수에 할당합니다. 이 계획은 수개월간의 지역 사회 토론 끝에 나왔다.
@HyperliquidX는 한 걸음 더 나아가 매출의 54%를 자사주 매입에 사용하고 46%를 유동성 공급자(LP)에게 인센티브를 제공하는 데 사용합니다. 지금까지 2억 5천만 달러 이상의 HYPE 토큰이 전적으로 VC 자금이 아닌 자금으로 재매수되었습니다.
이 프로젝트들에는 무엇이 공통점이 있을까요? 그들은 모두 재정 기반이 튼튼하다는 것을 확인한 후에야 재매입 계획을 시작했습니다.
누락된 링크: 투자자 관계(IR)
암호화폐 산업에서는 투명성에 대해 이야기하는 걸 좋아하지만, 대부분 프로젝트는 자사 이야기에 도움이 될 때만 데이터를 공개합니다.
투자자 관계(IR)가 핵심 인프라가 되어야 합니다. 프로젝트에서는 수익뿐만 아니라 지출, 현금 보유액(활주로), 자산 보유 전략, 재매수 실행도 공유해야 합니다. 오직 이런 방법으로만 우리는 장기적인 발전에 대한 확신을 쌓을 수 있습니다.
여기서 목표는 가치를 배분하는 한 가지 방법이 유일하게 올바른 방법이라고 주장하는 것이 아니라, 그러한 배분은 프로젝트의 성숙도에 맞춰야 한다는 것을 인정하는 것입니다. 암호화폐 분야에서 진정으로 성숙한 프로젝트는 여전히 드뭅니다.
대부분의 프로젝트는 아직 기반을 마련하는 데 어려움을 겪고 있습니다. 하지만 이를 제대로 수행하는 프로젝트, 즉 수익, 전략, 신뢰를 갖춘 프로젝트는 업계에 절실히 필요한 교회(장기적이고 강력한 벤치마크)가 될 기회를 갖습니다.
강력한 투자자 관계는 해자입니다. 이는 신뢰를 구축하고, 시장 침체 시의 공황 상태를 완화하며, 기관 자본의 지속적인 참여를 유지합니다.
이상적인 IR 관행은 다음과 같습니다.
분기별 수입 및 지출 보고서
실시간 자산 보유량 대시보드
실행된 매수매도의 공개 기록
명확한 토큰 분배 및 잠금 해제 계획
보조금, 급여 및 운영 비용에 대한 온체인 검증
토큰을 실제 자산으로 인식시키려면 실제 사업체처럼 소통을 시작해야 합니다.
